4月快遞量同比增長32%，中金：通達(dá)系出現(xiàn)分化 看好中通(ZTO.US)等龍頭

本文來自微信號“楊鑫交運(yùn)觀點(diǎn)”，作者：楊鑫 劉鋼賢。

行業(yè)近況

國家郵政局公布2020年4月全國快遞業(yè)務(wù)運(yùn)行情況。

評論

量：4月全國快遞業(yè)務(wù)量65億件，同比增長32%，較3月的23%明顯加快，符合我們對未來幾個月增速加快的趨勢判斷，但增速恢復(fù)超過我們預(yù)期，也超過之前快遞發(fā)展指數(shù)的預(yù)計(jì)(27%)。分業(yè)務(wù)類型看：4月上市公司主營的異地件同比增速達(dá)到34%(去年同期為39%)，國際件同比增長30%，同城件則增長22%。

分地區(qū)看：4月份東、中、西部業(yè)務(wù)量增速分別為31%/39%/34%，其中中部地區(qū)湖北同比增長1%，好于3月的下滑29%，其他中部省份增速遠(yuǎn)超全國平均。

價：4月快遞收入721億元，同比增長21.7%，單價同比下跌7.9%，較3月的8.8%略有收窄，環(huán)比下跌1%，我們認(rèn)為反映了競爭依然激烈?？爝f業(yè)務(wù)收入中，同城、異地、國際分別占9.9%、51.2%、12.1%，其他快遞收入(主要是保價費(fèi)、超遠(yuǎn)投遞費(fèi)、逾期保管費(fèi)、出售品收入等增值和配套收入)占比為26%，對應(yīng)單票為2.88元，同比下降11.5%。

這一部分沒有體現(xiàn)在分項(xiàng)價格中：4月份同城件單價同比下降7.5%，國際件單價同比上漲34.8%(或與防疫物資運(yùn)輸需求相關(guān))，異地件單價同比下跌14.0%(同期義烏業(yè)務(wù)量同比增長67%，平均快遞單價為3.23元，同比下降16%，環(huán)比下降7%)。5月份高速恢復(fù)收費(fèi)后中通、圓通等公司宣布對衛(wèi)生事件期間的優(yōu)惠政策進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，或有助于單價環(huán)比回升，具體效果取決于執(zhí)行情況。

格局：集中度指數(shù)環(huán)比回落：2020年1-4月快遞品牌(收入)集中度指數(shù)CR8為84.5%，環(huán)比-1.4ppt，同比+3.0ppt，集中度環(huán)比有所回落，我們認(rèn)為可能是由于1-3月期間業(yè)務(wù)量更多集中在直營快遞公司，隨著加盟模式快遞公司復(fù)工之后業(yè)務(wù)量占比提升，導(dǎo)致市場集中度稍微有所分散，但同比仍大漲。

申訴率：為支持企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，國家郵政局?jǐn)M暫緩對外發(fā)布企業(yè)的申訴考核結(jié)果，減輕基層負(fù)擔(dān)。

估值與建議

我們此前一直強(qiáng)調(diào)從3月起往后月份增速有望明顯反彈，目前已經(jīng)得到初步驗(yàn)證(快遞發(fā)展指數(shù)預(yù)計(jì)5月業(yè)務(wù)量增速超過30%，五一假期期間攬收投遞量均同比增長約40%)，主要是受益于：1)前期累計(jì)訂單和延后需求的釋放;2)網(wǎng)上購物習(xí)慣將具有延續(xù)性：在特效藥和有效疫苗出現(xiàn)前，我們認(rèn)為人們消費(fèi)習(xí)慣仍將傾向網(wǎng)購，這一過程將培育網(wǎng)購習(xí)慣，促進(jìn)滲透率提升;3)商家往線上遷移，以對沖線下消費(fèi)下滑影響，直播帶貨等形式快速崛起，更好地滿足消費(fèi)者需求。

通達(dá)系在市場份額和盈利能力上已經(jīng)出現(xiàn)分化，我們認(rèn)為今年分化或有望進(jìn)一步加速：3月業(yè)務(wù)量增速韻達(dá)25%，圓通20%，申通9%，我們預(yù)計(jì)4月的表現(xiàn)可能也會有較大差異。參考美國的經(jīng)驗(yàn)，中國電商快遞市場業(yè)務(wù)量已經(jīng)是美國的4倍，規(guī)模優(yōu)勢存在但并非贏者通吃，我們認(rèn)為市場容量足夠大，能夠容納幾家大型企業(yè)并存，通過繼續(xù)拉大市場份額、盈利能力的差距形成不同的梯隊(duì)，可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)態(tài)格局。

繼續(xù)看好龍頭中通(ZTO.US)、韻達(dá)、圓通，維持韻達(dá)、圓通目標(biāo)價，中通當(dāng)前股價對應(yīng)于2020年市盈率30.8倍(其賬上現(xiàn)金及等價物164億元人民幣，占市值的9%，考慮該因素后其實(shí)際估值依然具有吸引力)，考慮到中通作為份額第一的行業(yè)龍頭，在分化加速情況下將有望繼續(xù)擴(kuò)大自身優(yōu)勢，提升估值水平，我們上調(diào)目標(biāo)價10%至35.13美元，對應(yīng)于非通用準(zhǔn)則市盈率2020年33倍、2021年28倍，較目前股價有7%上行空間。順豐目前估值為2020年38倍經(jīng)常性市盈率，我們認(rèn)為其業(yè)務(wù)量在電商特惠業(yè)務(wù)帶動下有望保持較快增長，但由于成本投入，業(yè)績增速將低于業(yè)務(wù)量增速。

風(fēng)險

業(yè)務(wù)量增速低于預(yù)期，快遞價格大幅下滑，油價、人工成本上漲。

圖表1: 可比公司估值表

圖表2: 全國快遞業(yè)務(wù)量及增速

圖表3: 同城、異地、國際快遞業(yè)務(wù)量增速

圖表4: 分地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量增速

圖表5: 各省累計(jì)快遞業(yè)務(wù)量及增速

圖表6: 實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增速與快遞業(yè)務(wù)量增速

圖表7: 重點(diǎn)城市快遞業(yè)務(wù)量及增速

圖表8: 全國快遞業(yè)務(wù)收入及增速

圖表9: 業(yè)務(wù)量增速與收入增速

圖表10: 快遞單價(行業(yè)總收入 / 業(yè)務(wù)量)及增速

圖表11: 同城快遞單價及增速

圖表12: 異地快遞單價及增速

圖表13: 國際快遞單價及增速

圖表14: 單件快遞其他收入

圖表15: 義烏快遞單價

圖表16: 快遞服務(wù)品牌集中度指數(shù) CR8 (年初以來累計(jì))