細(xì)數(shù)MMLF推出效果，美聯(lián)儲(chǔ)成功增強(qiáng)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性了嗎？

本文來自微信公眾號(hào)“市川新田三丁目”，譯者王為。

在三月份的前三個(gè)星期里，因受到公共衛(wèi)生事件擴(kuò)散帶來的不確定性影響，prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金面臨巨大的贖回壓力。與貨幣基金行業(yè)以往遇到的混亂局面如2008年金融危機(jī)以及2011年歐洲銀行業(yè)危機(jī)一樣，從prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金流出的資金大量流入專門投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金，這些專門投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金在以往各次危機(jī)中一直被投資者視為避險(xiǎn)圣地。本文將闡述美聯(lián)儲(chǔ)為應(yīng)對(duì)資金在這些基金之間的流動(dòng)而創(chuàng)設(shè)的流動(dòng)性融資便利。

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)貨幣市場(chǎng)基金的流動(dòng)性所進(jìn)行的干預(yù)及想要達(dá)成的目標(biāo)

從3月2日至23 日，美國(guó)prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金的資產(chǎn)管理總量分別縮水了1200億美元，幅度為15%和90億美元，7%。為了防止prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金遭遇的凈贖回一幕蔓延到整個(gè)貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)，就像2008年9月一只prime貨幣市場(chǎng)基金的凈值“跌破一美元”后發(fā)生的連鎖反應(yīng)一樣，美聯(lián)儲(chǔ)于3月18日宣布推出美國(guó)貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利MMLF。按照該融資便利的運(yùn)作機(jī)制，波士頓聯(lián)儲(chǔ)銀行將向包括接受存款的美國(guó)金融機(jī)構(gòu)、銀行控股公司以及外國(guó)銀行在美分支機(jī)構(gòu)和分行等在內(nèi)的合格借款人提供貸款融資，反過來，這些合格借款人用從prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金處購(gòu)得的符合抵押品標(biāo)準(zhǔn)的證券作為借款項(xiàng)下的擔(dān)保。美國(guó)財(cái)政部也從旗下的匯率穩(wěn)定基金里拿出來100億美元用于給美聯(lián)儲(chǔ)的信貸資金提供安全保障。

合格抵押品的定義隨著時(shí)間的推移而逐漸擴(kuò)大，最新的涵蓋范圍包括過國(guó)債、美國(guó)政府資助企業(yè)發(fā)行的債券、第一類資產(chǎn)質(zhì)押和無擔(dān)保的商業(yè)票據(jù)、最高級(jí)可轉(zhuǎn)讓定期存單，短期市政債券和變動(dòng)利率可按需贖回票據(jù)。該融資便利項(xiàng)下所有這些符合質(zhì)押標(biāo)準(zhǔn)的證券品種的剩余期限不得超過12個(gè)月，如果是變動(dòng)利率可按需贖回票據(jù)的話，贖回期必須在12個(gè)月以內(nèi)。該融資便利于3月23日開始實(shí)施，來自各方的需求相當(dāng)強(qiáng)勁，截止到4月14日為止貸款余額已經(jīng)超過500億美元。

貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利MMLF與2008年金融危機(jī)期間推行的資產(chǎn)質(zhì)押商業(yè)票據(jù)貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利AMLF有很多相似之處，其建設(shè)性作用體現(xiàn)在兩個(gè)方面：首先，MMLF可以使債券更容易被銷售出去，有助于貨幣市場(chǎng)基金在二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性出現(xiàn)緊張的情況下滿足贖回的需要。其次，通過讓投資者對(duì)貨幣市場(chǎng)基金未來應(yīng)對(duì)贖回的能力感到放心，MMLF的推出打消了貨幣市場(chǎng)基金的投資者集中贖回的想法，因此降低了貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)整體的資金凈流出。由于基金凈贖回金額減少，prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金可以繼續(xù)為美國(guó)的實(shí)體企業(yè)，各州政府和其他地方政府提供資金支持。

貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利所起到的直接效果

從短期來看，貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利在減緩資金從prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金流出以及改善美國(guó)貨幣市場(chǎng)融資狀況等方面效果極佳。如下圖所示，該融資便利自3月底實(shí)施以來，美國(guó)prime貨幣市場(chǎng)基金的資產(chǎn)管理總量只流失了200億美元，其中一半以上的流失額發(fā)生在貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利實(shí)施后的頭兩天里，這事發(fā)生在3月25日之前，大額定期存單CD和變動(dòng)利率可按需贖回票據(jù)VRDN在3月25日開始可作為貨幣市場(chǎng)交易中的抵押品使用。4月2日，美國(guó)prime貨幣市場(chǎng)基金開始出現(xiàn)小幅凈流入。

同樣，專門投資美國(guó)市政債券的貨幣市場(chǎng)基金資金凈流出的狀況也在3月25日得以扭轉(zhuǎn)，在其投資組合中占據(jù)重要一席的變動(dòng)利率可按需贖回票據(jù)VRDN從那一天開始在美國(guó)貨幣市場(chǎng)可作為質(zhì)押物了，從那以后專門投資美國(guó)市政債券的貨幣市場(chǎng)基金的資產(chǎn)管理總量一直在回升，如今已重返年初水平。

通過幫助prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金在無需在市場(chǎng)行情異常的情況下賣掉投資組合中的持倉即可順利地應(yīng)對(duì)投資者的贖回，貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利還起到了防止prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金的基金單位凈值縮水的作用。如下圖所示，在三月份的后半個(gè)月里，在各只prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金中單位凈值跌幅最多的10%的基金的凈值較1美元的面值跌取得幅度超過10個(gè)基本點(diǎn)，對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)來說這個(gè)單位凈值的跌幅相當(dāng)大了，這些單位凈值跌幅巨大的貨幣市場(chǎng)基金的凈值只是在貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利實(shí)施后才出現(xiàn)反彈。此外，中等體量的貨幣市場(chǎng)基金的單位凈值也跌破1美元，也在4月初重返1美元之上，并在之后維持在1美元以上。此外，通過允許將商業(yè)票據(jù)和大額定期存單之類流動(dòng)性不佳的資產(chǎn)以抵押物的方式轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金，貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利還使得prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金投資組合中的資產(chǎn)可以重獲流動(dòng)性，這些基金中的高流動(dòng)性資產(chǎn)在贖回高峰期遭受了一定程度的流失。

最后，盡管該融資便利的成效很容易與美聯(lián)儲(chǔ)同期推出的其他救市措施所起到的作用混淆在一起，但美國(guó)貨幣市場(chǎng)的融資狀況還是在該融資便利實(shí)施后不久得以改善。舉個(gè)例子，如下圖中淺藍(lán)線所示，3月23日期限為30天的AA評(píng)級(jí)資產(chǎn)質(zhì)押商業(yè)票據(jù)的收益率觸及2.37%的近期最高位，到了4月17日則跌至0.54%。

貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利所起到的間接效果

如下圖所示，從3月4日至23日，離岸美元prime 貨幣市場(chǎng)基金所管理的基金資產(chǎn)流失了900億美元，相當(dāng)于總資產(chǎn)的23%，而專門投資美國(guó)國(guó)債的離岸貨幣市場(chǎng)基金則凈流入了540億美元，與美國(guó)國(guó)內(nèi)的情況相似。通過緩解貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)整體的融資緊張局面，貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利還給美國(guó)以外的美元prime 貨幣市場(chǎng)基金帶來了正面的影響。在貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利實(shí)施后，離岸美元prime 貨幣市場(chǎng)基金的資產(chǎn)流失狀況得以明顯緩解，自4月1日起至17日離岸美元prime 貨幣市場(chǎng)基金所管理的資產(chǎn)總量出現(xiàn)了持續(xù)增長(zhǎng)。

貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利所起到的另一個(gè)間接效果是阻止資金進(jìn)一步流向?qū)ｉT投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金。前面提到，在三月份的最后兩周里專門投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金獲得大量認(rèn)購(gòu)資金流入。認(rèn)購(gòu)資金如此大量的流入導(dǎo)致隔夜逆回購(gòu)融資便利的交易量大增，因?qū)ｉT投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金要為大量流入的資金尋找好的投資機(jī)會(huì)。此外，如果資金凈流入的情況一直持續(xù)下去，新流入的資金會(huì)給基金單位凈值帶來壓力，尤其是在市場(chǎng)利率水平很低的情況下。如下圖所示，在貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利這一舉措推出后，投資者對(duì)各類prime貨幣市場(chǎng)基金的前景愈發(fā)看好，資金流向?qū)ｉT投資美國(guó)國(guó)債的貨幣市場(chǎng)基金的情況開始減少。

結(jié)論

貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利對(duì)于減緩prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金面臨的資金外流壓力頗有幫助。該融資便利不但有助于避免貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)出現(xiàn)整體性的大規(guī)模贖回。而且也緩解了三月份第二個(gè)星期以來在美國(guó)貨幣市場(chǎng)上出現(xiàn)的融資緊張局面。由于該融資便利對(duì)于美國(guó)的二級(jí)市場(chǎng)起到了相當(dāng)積極的作用，還給離岸貨幣市場(chǎng)基金帶來了好的影響，雖然這并非該融資便利直接想達(dá)到的目標(biāo)。通過幫助prime貨幣市場(chǎng)基金和投資市政債券的貨幣市場(chǎng)基金有效應(yīng)對(duì)投資者贖回壓力以及降低美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)整體的資金外流壓力，貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性融資便利的實(shí)施不僅改善了貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)整體的市場(chǎng)機(jī)能而且有助于資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。

（編輯：林喵）