平安證券：萬科(02202)Q1業(yè)績(jī)整體穩(wěn)健，拿地權(quán)益回升

本文來源微信公眾號(hào)“小楊侃房”，作者平安證券分析師楊侃。文末估值對(duì)應(yīng)萬科A股。

事項(xiàng)

萬科(02202)公布2020年一季報(bào)，一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入477.7億元，同比下降1.2%;歸母凈利潤(rùn)12.5億元，同比增長(zhǎng)11.5%;每股收益0.111元，符合預(yù)期。

平安觀點(diǎn)

少數(shù)股東損益占比下滑提振業(yè)績(jī)。期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收477.7億元，同比下降1.2%;歸母凈利潤(rùn)12.5億元，同比增長(zhǎng)11.5%。凈利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速主要因：1)少數(shù)股東損益占比下降16.4個(gè)百分點(diǎn)至48.6%;2)信用減值損失同比減少4.15億。受結(jié)算結(jié)構(gòu)影響，期內(nèi)整體毛利率較2019年全年下降5.0個(gè)百分點(diǎn)至31.3%。

銷售整體平穩(wěn)，未結(jié)資源豐富。受衛(wèi)生事件影響，一季度公司實(shí)現(xiàn)銷售面積884.8萬平，合同銷售金額1378.8億元，分別同比下降4.3%、7.7%;銷售均價(jià)15583元/平，較2019年全年上升1.6%。期內(nèi)房地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)結(jié)算面積316.2萬平，同比增長(zhǎng)1.8%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入393.6 億元，同比下降 6.4%。由于銷售規(guī)模遠(yuǎn)大于結(jié)算規(guī)模，期末合并報(bào)表范圍內(nèi)已售未結(jié)規(guī)模4580.1萬平，對(duì)應(yīng)合同金額為6598.9億元，較 2019年末分別增長(zhǎng)6.8%和 8.3%，充足未結(jié)資源為2020年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。

拿地相對(duì)謹(jǐn)慎，新開工同比滑落。期內(nèi)新增加開發(fā)項(xiàng)目11個(gè)，總規(guī)劃建筑面積239.7萬平，同比下降59.9%，權(quán)益建面187.6萬平，權(quán)益占比78.3%，較2019年全年提升11.6個(gè)百分點(diǎn)。全口徑拿地銷售面積比為27.1%，較2019年全年下降63.3個(gè)百分點(diǎn)。受衛(wèi)生事件影響，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)新開工面積708.8萬平，同比下降30.5%，占全年開工計(jì)劃的24.3%(2019年同期為28.2%);實(shí)現(xiàn)竣工面積242.6萬平，同比增長(zhǎng)8.9%，占全年竣工計(jì)劃的7.3%(2019年同期為7.2%)，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)及工程優(yōu)化，預(yù)計(jì)衛(wèi)生事件對(duì)公司全年開工交付影響相對(duì)可控。

在手現(xiàn)金充足，融資優(yōu)勢(shì)明顯。公司堅(jiān)持以現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的真實(shí)價(jià)值創(chuàng)造，不斷提高資金管理的計(jì)劃性和精細(xì)度。期末持有貨幣資金1732.7億元，遠(yuǎn)高于短期借款和一年內(nèi)到期有息負(fù)債總和897.8億元;凈負(fù)債率34.3%，較上年末提升0.4個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)保持行業(yè)低位。期內(nèi)公司成功發(fā)行25億公司債，利率僅為3.02%和3.42%，融資優(yōu)勢(shì)依舊明顯。

投資建議：維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。短期來看，衛(wèi)生事件加劇樓市下行壓力，公司憑借融資與品牌優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額，且低估值、高股息率下投資安全邊際充足。我們維持業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2020-2022年公司EPS分別為4.07元、4.69元、5.35元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別僅6.4倍、5.5倍和4.8倍，2019年分紅股息率達(dá)4.0%。中長(zhǎng)期來看，在中央堅(jiān)持“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)”等導(dǎo)向下，行業(yè)將從粗放型發(fā)展向精細(xì)化運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)變、由土地紅利向管理紅利、品牌紅利邁進(jìn)，房企拿地容錯(cuò)率大幅下降。公司融資管控、品牌優(yōu)勢(shì)突出，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、居安思危的基因更契合未來行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，同時(shí)多元化布局打開新的增長(zhǎng)空間，有望進(jìn)一步擴(kuò)大行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)若衛(wèi)生事件持續(xù)時(shí)間超預(yù)期，或令公司銷售承壓，同時(shí)開工進(jìn)一步延期，也將對(duì)后續(xù)可推貨量、竣工節(jié)奏產(chǎn)生負(fù)面影響;(2)受衛(wèi)生事件影響，若行業(yè)需求釋放持續(xù)低于預(yù)期，房企普遍以價(jià)換量，可能帶來公司項(xiàng)目減值風(fēng)險(xiǎn);(3)2016年起受樓市火爆影響、地價(jià)持續(xù)上升，而后續(xù)各城市限價(jià)政策陸續(xù)出臺(tái)，未來公司毛利率面臨下滑風(fēng)險(xiǎn)。

(編輯：劉瑞)