中金：單位非油成本持續(xù)下行，東方航空(00670)估值處于歷史低位

本文來自微信公眾號“楊鑫交運觀點”，作者：楊鑫等。文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

2019年業(yè)績小幅低于我們預(yù)期

東方航空(00670)公布2019年業(yè)績：營業(yè)收入1,208.6億元，同比上漲5.2%；歸屬母公司凈利潤32億元，同比上漲17.9%，小幅低于我們的預(yù)期，主要因為銷售、管理費用略超預(yù)期。其中第四季度實現(xiàn)營業(yè)收入274.6億元，同比增長1.5%，凈虧損11.7億元，虧損同比減少6.1億元。扣除匯兌影響，公司全年凈利潤約39億元，同比下滑4%，其中四季度凈虧損約16億元（VS. 4Q18扣匯凈虧損17.6億元）。

主營業(yè)務(wù)利潤符合預(yù)期。收入端：公司4Q19營業(yè)收入同比增長1.5%，慢于RPK 8.8%的增速，我們估計或主要因為經(jīng)濟(jì)下行、疊加四季度日本線運力投放較大、競爭激烈等因素導(dǎo)致。成本端：4Q19單位ASK非油成本同比下降7%，延續(xù)三季度同比下滑趨勢。受益于民航發(fā)展基金減半征收利好，公司2H19單位ASK非油成本同比下滑6%（VS1H19同比下滑1%）。

發(fā)展趨勢

受衛(wèi)生事件影響，2020年或面臨虧損，一季度或為業(yè)績低點。假設(shè)ASK同比下降8%，RPK同比下降20%，客公里收益同比下降2%，布油均價為45.5美元/桶，人民幣兌美元升值約3.6%，我們預(yù)計公司2020年虧損32億元。我們此前估計一季度公司虧損25-53億元（目前看更接近下限）。我們認(rèn)為一季度為全年業(yè)績最低點，二季度有望減虧，三季度有望實現(xiàn)盈利。

盈利預(yù)測與估值

當(dāng)前A股股價對應(yīng)2020/2021年1.1倍/0.9倍市凈率。當(dāng)前H股股價對應(yīng)2020/2021年0.6倍/0.5倍市凈率。當(dāng)前A、H股估值均已處于歷史低位，H股較A股更低，悲觀預(yù)期已經(jīng)反應(yīng)。我們建議投資者密切關(guān)注海外衛(wèi)生事件發(fā)展，海外衛(wèi)生事件出現(xiàn)拐點（例如確診病例數(shù)趨勢下行）可能會是更好的介入時點?？紤]事件影響，我們下調(diào)公司2020年凈利潤144.6%至-32.05億元，維持2021年凈利潤79.95億元不變。A股維持跑贏行業(yè)評級，但由于盈利下調(diào)，我們下調(diào)目標(biāo)價7.9%至5.80元對應(yīng)1.5倍2020年市凈率和1.3倍2021年市凈率，較當(dāng)前股價有40.4%的上行空間。H股維持跑贏行業(yè)評級，但由于盈利下調(diào)，我們下調(diào)目標(biāo)價30.0%至3.50港元對應(yīng)0.8倍2020年市凈率和0.7倍2021年市凈率，較當(dāng)前股價有35.1%的上行空間。

風(fēng)險

國內(nèi)衛(wèi)生事件反復(fù)或持續(xù)時間超預(yù)期，航空需求低于預(yù)期，人民幣兌美元大幅貶值，油價大幅上漲。

(編輯：李國堅)