國泰君安香港：東陽光藥(01558)流感、丙肝市場仍有潛力，可威之外銷售或會高增長

本文來自微信公眾號“國泰君安證券香港”。

東陽光藥(01558) 2019年收入人民幣62.2億元，同比+148%，符合我們的預(yù)期。凈利潤人民幣19.19億元，同比+123%，符合盈喜不低于120%的指引。毛利率85.2%，同比+1.1pcts，好于預(yù)期0.8 pct，主因可威膠囊毛利率同比+2.9 pcts至83.1%，可威顆粒亦有0.6 pct的提升，受益于銷量擴大帶來的規(guī)模效應(yīng)。

毛利率的提升被運營費用率的增加所抵消，分銷費用率同比大增11.9 pcts至37.9%，超預(yù)期1.7 pcts，主因公司加強可威學(xué)術(shù)推廣力度，同時加強銷售團隊建設(shè)，銷售人數(shù)同比增加60%至4316人。行政費用率同比下降7.1pcts，超預(yù)期0.2 pct。主因部分開支資本化為無形資產(chǎn)。攤薄每股盈利人民幣4.1元，末期每股派息人民幣0.3元。

業(yè)績會關(guān)注：

1.國內(nèi)流感市場仍有較大空間，可威未來將加強基層醫(yī)療機構(gòu)的學(xué)術(shù)推廣，提升基層滲透率。市場競爭方面，與其他分子相比奧司他韋安全性、有效性、耐藥性最好，奧司他韋仿藥方面目前專利仍有效，其它仿藥通過申報不一定可以上市，未來上市也需要解決產(chǎn)能。公司預(yù)計即使其它仿藥上市，也不一定會馬上集采，因流感季市場供不應(yīng)求。預(yù)計兩年內(nèi)不會有任何問題。

2.仿制藥中福多司坦片、莫西沙星片、奧美沙坦酯片中標(biāo)集采。有望帶動核心產(chǎn)品可威以外的銷售增長。公司預(yù)計2020年可威以外的收入可以取得高同比增速，預(yù)計收購的仿制藥(13種今年上市+5種已上市)貢獻(xiàn)收入人民幣2億元水平。

3.丙肝創(chuàng)新藥磷酸依米他韋新藥申請已獲NMPA受理，預(yù)計年內(nèi)獲批上市。公司認(rèn)同丙肝藥市場競爭激烈，吉三代降價對市場影響較大。但同時強調(diào)，國內(nèi)的丙肝治療要求基因分型，依米他韋針對的1型丙肝對標(biāo)吉二代，而非吉三代，產(chǎn)品上看沒有區(qū)別，但成本優(yōu)勢明顯。此外，公司透露從獻(xiàn)血樣本以及基層調(diào)研數(shù)據(jù)看，在“消滅丙肝”目標(biāo)下丙肝市場仍有較大空間。

4.2020年不會擴張銷售隊伍。預(yù)計銷售費用持平，應(yīng)對競品增加。

5. 產(chǎn)能方面，宜都3號廠預(yù)計年內(nèi)投產(chǎn)，帶來較大的產(chǎn)能提升。計劃年內(nèi)資本性開支人民幣23億元。胰島素接近1噸原料產(chǎn)能，制劑1千萬只產(chǎn)能。 6. 受新冠疫情影響，生產(chǎn)現(xiàn)場核查審評推遲，部分收購仿制藥預(yù)計推遲至2021年上市。

7.在母公司研究院管線商業(yè)化方面，公司透露未來也會考慮現(xiàn)金支付以外的方式(如銷售分成等)合作。

目前公司動態(tài)市盈率7.04倍，低于歷史均值2倍標(biāo)準(zhǔn)差。我們基于10.15倍動態(tài)市盈率(歷史均值向下1倍標(biāo)準(zhǔn)差)，和2020年每股盈利預(yù)期人民幣4.85元，建議參考價位53.7港元，對應(yīng)上升空間48.7%。

（編輯：孟哲）