業(yè)績(jī)?cè)鏊傥迥曜罴选l(fā)力零售業(yè)務(wù) 看工商銀行(01398)如何“大象起舞”？

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“ Banking深度”，作者：余金鑫。

核心觀點(diǎn)

事件：3月27日，工商銀行(01398)發(fā)布2019年年度報(bào)告，營(yíng)收8,551.6億，YoY+10.5%(+4.0pct);歸母凈利潤(rùn)3122.2億，YoY+4.9%(+0.8pct)。ROE為13.05 % (-74BP)。不良率1.43%(-9BP)。

5年來(lái)最好的年度營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速。19年?duì)I收YoY+10.5%，環(huán)比雖略降，但較18年提高4.0pct，自15年以來(lái)首次站上10%。歸母凈利潤(rùn)增速較18年上行0.8pct到4.9%，為5年來(lái)最佳的年度利潤(rùn)增速，景氣向上。中收同比增長(zhǎng)7.1%(+3.0pct)，其他非息收入大增，主要是保費(fèi)凈收入大增61.2%，貢獻(xiàn)了204億的增量。

信貸投放側(cè)重零售。工行19年下半年零售貸款增量是對(duì)公貸款增量的7倍左右，對(duì)公貸款占比也下降1.5pct。個(gè)貸則占比提升1.0pct，其中住房按揭貸款增長(zhǎng)比例最大，其次是經(jīng)營(yíng)性貸款，后者增長(zhǎng)很大程度歸因于普惠金融領(lǐng)域線上貸款的快速增長(zhǎng)。貸款結(jié)構(gòu)向相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低、收益較高的領(lǐng)域傾斜。

賬面及潛在不良均顯著改善。不良率同比下行9BP到1.43%，;關(guān)注率同比下行21BP到2.71%;逾期90+比例同比下行5BP到1.10%。19年550億二級(jí)資本債、800億永續(xù)債、700億優(yōu)先股，多措并舉，使三檔資本充足率分別同比上行22BP/82BP/138BP，既滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需要，對(duì)TLAC達(dá)標(biāo)的擔(dān)憂更小。

投資建議：大行發(fā)力零售，期待華麗轉(zhuǎn)身

5年來(lái)最好的年度營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速;貸款結(jié)構(gòu)上更側(cè)重零售，凸顯戰(zhàn)略決心;賬面及潛在不良均顯著改善。大行以工匠精神，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，預(yù)計(jì)20/21/22年凈利潤(rùn)增速為4.5%/4.7%/5.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)0.69倍20年P(guān)B，給予“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)惡化;宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期;公共衛(wèi)生事件導(dǎo)致銀行讓利加劇;全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩等。

目錄

報(bào)告正文

1. 營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速五年最佳

5年來(lái)最好的年度營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速。工行19年?duì)I收同比增長(zhǎng)10.5%，環(huán)比雖略降，但較18年提高4.0pct，自15年以來(lái)首次站上10%，景氣向上。凈利息收入增速較18年 下行3.7pct到6.0%;但非息收入增速提升10.4pct到10.6%(18年幾乎未增)。歸母凈利潤(rùn)增速較18年上行0.8pct到4.9%，為15年以來(lái)最佳的年度利潤(rùn)增速。

凈利潤(rùn)增速的支撐點(diǎn)主要在非息收入和撥備反哺。分解凈利潤(rùn)增速的貢獻(xiàn)度，可以發(fā)現(xiàn)，同比18年，非息收入貢獻(xiàn)度提升了3.1pct，撥備計(jì)提的貢獻(xiàn)度提升了4.6pct，有效對(duì)沖了凈利息收入和免稅效應(yīng)貢獻(xiàn)度的走弱。

中收全面向好。19年工行非息收入同比增長(zhǎng)23%，占營(yíng)收比例也有所提升。中收同比增長(zhǎng)7.1%，較18年提升3.0pct，主要是銀行卡中收增加33億，結(jié)算清算中收增加55億。擔(dān)保承諾同比增長(zhǎng)22.3%，結(jié)算清算同比增長(zhǎng)17.4%。理財(cái)中收降幅收窄，20年有望轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。

其他業(yè)務(wù)收入大增。拆解來(lái)看，工行的其他非息收入之中，其他業(yè)務(wù)收入占比非常高;其中，“保費(fèi)凈收入”是大頭。19年工行保費(fèi)凈收入較18年增長(zhǎng)204億，同比增速為61.2%。

凈息差小幅下行，主要受負(fù)債端成本上升影響。19年工行凈息差為2.24%，同比下行6BP，環(huán)比小幅下行2BP，整體下行幅度較為緩和。生息資產(chǎn)收益率同比提升3BP，環(huán)比略有下行;計(jì)息負(fù)債成本率同比提高11BP，主要因?yàn)榇婵畛杀韭侍嵘?4BP，拖累凈息差。同時(shí)受全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境下滑影響，工行境外業(yè)務(wù)成本率抬升32BP，增幅較為明顯。

同業(yè)資產(chǎn)收益率下滑明顯，存款成本提升。19年工行貸款收益率同比小幅提升，但同業(yè)資產(chǎn)收益率同比下降48BP，加之19年工行流動(dòng)性整體寬裕，加大同業(yè)融出力度，同業(yè)資產(chǎn)平均余額的同比增速達(dá)24%，凈利息收入承壓。存款利息支出同比增加18%，主要受存款成本率上升和規(guī)模增加影響，同時(shí)因19年發(fā)行資本債也將債券利息支出同比增速抬高至21%。

2. 貸存比提升，零售加大投放

貸款增速穩(wěn)定，貸存比提升明顯。19年工行貸款同比增速保持穩(wěn)定，存款增速下降較多，19年末低于負(fù)債增速近2pct，其中公司存款增速不到5%，拉低存款增速，但較為亮眼的是零售存款同比增速達(dá)11%，抬升零售存款占比約1.5pct。隨著貸款增速的穩(wěn)定和存款增速下降，穩(wěn)定了四年之久的貸存比開(kāi)始提升，19年末已經(jīng)同比增長(zhǎng)2.7pct。

貸款占比有突破之勢(shì)，下半年投資節(jié)奏放緩。19年工行貸款占總資產(chǎn)比例達(dá)到59%，對(duì)近年瓶頸有所突破，投資同比增速13.2%，同時(shí)伴隨降準(zhǔn)政策，存放央行的資產(chǎn)占比呈下降趨勢(shì)。從半年增量來(lái)看，19年下半年投資力度逐漸緩和，貸款增量較上半年遜色。

19H2信貸投放主要流向零售領(lǐng)域。工行19年下半年零售貸款增量是對(duì)公貸款增量的7倍左右，對(duì)公貸款占比也下降1.5pct，從細(xì)分行業(yè)看，投放調(diào)整較大，主要流入不良率低發(fā)的交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)。個(gè)貸則占比提升1.0pct，其中住房按揭貸款增長(zhǎng)比例最大，其次是經(jīng)營(yíng)性貸款，后者增長(zhǎng)很大程度歸因于普惠金融領(lǐng)域線上貸款的快速增長(zhǎng)。

3.資產(chǎn)質(zhì)量向好，潛在不良走低

資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)保持向好趨勢(shì)，關(guān)注率和逾期90天以上比率實(shí)現(xiàn)雙降。工行19年不良率1.43%，同比下降9BP，較1H19下降5BP，撥備覆蓋率和撥貸比都有較為明顯的增幅，資產(chǎn)質(zhì)量較18年有較大提升。關(guān)注類(lèi)貸款比例和逾期90天以上比例自17年就呈下降趨勢(shì)，其中關(guān)注率19年同比下降21BP，潛在不良?jí)毫p輕。

不良偏離度微升，金融投資偏向于安全性高的標(biāo)的。工行19年不良偏離度有小幅上升，但年末還是維持在77%左右的較低位置，貸款分類(lèi)的精準(zhǔn)度較高。19年金融投資穩(wěn)步提升，主要以風(fēng)險(xiǎn)較低的政府債和金融機(jī)構(gòu)債為主，和1H19對(duì)比看政府債占比或?qū)⑵蠓€(wěn)。

貸款結(jié)構(gòu)優(yōu)化，潛在不良風(fēng)險(xiǎn)較低。工行19年末對(duì)公貸款占據(jù)大半壁江山，其中不良高發(fā)的制造業(yè)和批發(fā)零售業(yè)等占比共計(jì)11%，而風(fēng)險(xiǎn)較低的交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)占比達(dá)到13%，且下半年對(duì)公投放方向以交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)為主。零售貸款方面，個(gè)人住房按揭貸款占比較高，經(jīng)營(yíng)貸比例較低，結(jié)構(gòu)較為安全。

4.資本充足率顯著上行

多次發(fā)行資本工具補(bǔ)充資本，業(yè)務(wù)擴(kuò)張?jiān)俅谓庀蕖?/strong>工行19年末的核心一級(jí)資本充足率/一級(jí)資本充足率/資本充足率分別為13.2%/14.2%/16.8%，分別同比提升22BP/82BP/138BP，主要因?yàn)?9年3、4月兩次發(fā)行550億的二級(jí)資本債;并于7月發(fā)行800億永續(xù)債，大幅補(bǔ)充其他一級(jí)資本;同年9月發(fā)行700億優(yōu)先股補(bǔ)充其他一級(jí)資本。這也造成了三大充足率增加的梯度差，優(yōu)異的充足率可以很好地支撐未來(lái)3年業(yè)務(wù)擴(kuò)張，也可以更輕松地滿足TLAC要求。

資本彈藥不斷，20年或有多次資本補(bǔ)充。2020年3月銀保監(jiān)會(huì)批復(fù)了工行300億的優(yōu)先股，預(yù)計(jì)資本補(bǔ)充效應(yīng)將于二季度顯現(xiàn)。同時(shí)2020年1月董事會(huì)審議通過(guò)400億境外永續(xù)債和400億的二級(jí)資本工具，后續(xù)仍需股東大會(huì)和監(jiān)管的批復(fù)。若上述三項(xiàng)都能于20年順利落地，以19年末RWA靜態(tài)測(cè)算，將分別提高一級(jí)資本充足率和資本充足率38BP和59BP。

5. 投資建議：大行發(fā)力零售，期待華麗轉(zhuǎn)身

5年來(lái)最好的年度營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速;貸款結(jié)構(gòu)上更側(cè)重零售，凸顯戰(zhàn)略決心;賬面不良和潛在不良均顯著改善。大行以工匠精神，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，預(yù)計(jì)20/21/22年凈利潤(rùn)增速為4.5%/4.7%/5.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)0.69倍20年P(guān)B，給予“推薦”評(píng)級(jí)。

6. 風(fēng)險(xiǎn)提示

資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)惡化;宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期;公共衛(wèi)生事件導(dǎo)致銀行讓利加劇;全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩等。

（編輯：張金亮）