國(guó)信證券：福耀玻璃(03606)Q4營(yíng)收提速，利潤(rùn)受一次性費(fèi)用影響低于預(yù)期

本文來自微信公眾號(hào)“超超看車”，作者梁超。

Q4營(yíng)收提速，利潤(rùn)受一次性費(fèi)用影響低于預(yù)期

2019年?duì)I收+4%，利潤(rùn)-30%，利潤(rùn)受一次性費(fèi)用影響低于預(yù)期

2019年福耀玻璃(03606)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)收211億元，+4.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利29億元，-30%(扣非歸母-19%)；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額32.3億元，-35%；實(shí)現(xiàn)毛利率37.5%，同比-5.17pct。拆分季度來看，單Q4營(yíng)收+7%，歸母凈利-36%。整體來看，營(yíng)收基本符合預(yù)期(2019年中國(guó)汽車產(chǎn)量-7.5%，乘用車產(chǎn)量-9.2%)，表觀利潤(rùn)下滑幅度較大，略低于預(yù)期，主要低于預(yù)期的點(diǎn)在于19年新增仲裁費(fèi)2.7億不在預(yù)期內(nèi)(但德國(guó)SAM符合預(yù)期，美國(guó)4月披露)，經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)符合預(yù)期，一次性費(fèi)用影響較多。

扣除非經(jīng)項(xiàng)和短期影響因素后利潤(rùn)總額-7.5%

公司利潤(rùn)下滑的主要原因包括：1)2018年出售北京福通資產(chǎn)75%股權(quán)確認(rèn)投資收益6.6億，2019年無該項(xiàng);2)2019年新收購(gòu)歐洲SAM飾件整合期致全年虧損近3億利潤(rùn);3)匯兌收益19年較18年減少1.2億;4)2019年福耀美國(guó)取消獨(dú)家經(jīng)銷協(xié)議，支付賠償和法院仲裁費(fèi)2.7億元(一次性費(fèi)用，影響2019年利潤(rùn)，但是中長(zhǎng)期為福耀玻璃后市場(chǎng)打開銷路是利好);5)貿(mào)易爭(zhēng)端導(dǎo)致福耀減少利潤(rùn)0.76億?？鄢鲜?點(diǎn)不可比因素，2019年利潤(rùn)總額-7.45%。

毛利率受海外收購(gòu)、浮法、國(guó)內(nèi)車市下行影響

2019年毛利率37.46%，同比-5.17pct，毛利率下滑主要由于1)德國(guó)SAM飾件公司整合(SAM毛利率為-23%)，影響福耀毛利率-3.40pct;2)2019年浮法玻璃外售毛利率 3.46%(2018年29.69%)，影響福耀毛利率-0.67pct;3)國(guó)內(nèi)車市銷量下行，公司固定折舊攤銷占比提升，公司整體汽玻業(yè)務(wù)2019年毛利率34.53%，同比-1.36pct，影響福耀毛利率-1.30pct?？鄢鲜鲆蛩?，2019年毛利率與2018年持平。

風(fēng)險(xiǎn)提示

海外公共衛(wèi)生事件不確定性影響公司汽玻業(yè)務(wù)和SAM整合進(jìn)度。

投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持增持評(píng)級(jí)

考慮海外公共衛(wèi)生事件影響，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)19-21年利潤(rùn)29/30/36億元(原為33.8/36.1/40億元，下調(diào)幅度-14/-17/-10%)，對(duì)應(yīng)EPS分別1.16/1.20/1.43元，對(duì)應(yīng)PE分別17/16/14x，維持增持評(píng)級(jí)。

2019年?duì)I收+4%，利潤(rùn)-30%，Q4營(yíng)收增速提速，利潤(rùn)受非經(jīng)項(xiàng)影響低于預(yù)期

福耀玻璃發(fā)布2019年業(yè)績(jī)快報(bào)，2019年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收211億元，+4.4%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利29億元，-30%(扣非歸母-19%);實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額32.3億元，-35%;實(shí)現(xiàn)毛利率37.5%，同比-5.17pct。拆分季度來看，單Q4營(yíng)收+7%，歸母凈利-36%。整體來看，2019年福耀玻璃營(yíng)收基本符合預(yù)期，Q4營(yíng)收有所提速，但表觀利潤(rùn)下滑幅度較大，利潤(rùn)略低于預(yù)期，主要低于預(yù)期的點(diǎn)在于19年新增仲裁費(fèi)2.7億不在預(yù)期內(nèi)(但德國(guó)SAM符合預(yù)期，美國(guó)4月披露)，經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)符合預(yù)期，非經(jīng)項(xiàng)影響較多。

國(guó)內(nèi)車市2019年持續(xù)下行，福耀營(yíng)收增速維持高于行業(yè)

2019年，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，投資規(guī)模下降，貿(mào)易局勢(shì)緊張和金融不穩(wěn)、地緣政治不確定性的增加，削弱了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，尤其是制造業(yè)受到貿(mào)易最直接的影響，汽車消費(fèi)動(dòng)力明顯偏弱，自2018年中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了28年以來的首次下滑，中國(guó)汽車市場(chǎng)連續(xù)第二年出現(xiàn)年度下滑，根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2019年汽車產(chǎn)量為2,572.1萬輛，同比下降7.5%，其中乘用車產(chǎn)量為2,136萬輛，同比下降9.2%。2019年單Q4來看，汽車行業(yè)產(chǎn)量增速轉(zhuǎn)正，其中汽車產(chǎn)量同比增長(zhǎng)4%，乘用車產(chǎn)量同比增長(zhǎng)2%。福耀玻璃年度營(yíng)收增速和分季度營(yíng)收增速波動(dòng)走向大體和行業(yè)一致，營(yíng)收增速絕對(duì)值始終維持一定程度高于行業(yè)。

扣除非經(jīng)項(xiàng)和短期影響因素后利潤(rùn)總額-7.5%

公司利潤(rùn)下滑的主要原因包括：

1)2018年出售北京福通資產(chǎn)獲得投資收益6.6億，2019年無該項(xiàng);

2)2019年新收購(gòu)歐洲SAM飾件整合期致全年虧損近3億利潤(rùn);

3)匯兌收益19年較18年減少1.2億(2019年1.36億匯兌收益，2018年2.6億匯兌收益);

4)福耀伊利諾伊有限公司被指控違反獨(dú)家經(jīng)銷協(xié)議支付賠償和承擔(dān)國(guó)際仲裁法院開支合計(jì)3,929萬美元，使本報(bào)告期公司利潤(rùn)總額比上年同期減少人民幣27,187.36萬元，同時(shí)終止獨(dú)家經(jīng)銷協(xié)議(一次性費(fèi)用，影響2019年利潤(rùn)，但是中長(zhǎng)期為福耀玻璃后市場(chǎng)打開銷路是利好);

5)貿(mào)易爭(zhēng)端導(dǎo)致福耀減少利潤(rùn)0.76億。

扣除上述5點(diǎn)不可比因素，2019年利潤(rùn)總額-7.45%。

毛利率受海外收購(gòu)、浮法、國(guó)內(nèi)車市下行影響

毛利率方面，2019年?duì)I業(yè)毛利率 37.46%，同比減少5.17pct，主要由于：

1)德國(guó)SAM飾件公司整合(SAM毛利率為-23%)， 影響福耀毛利率-3.40pct;

2)2019年浮法玻璃外售毛利率 3.46%(2018年29.69%)，影響福耀毛利率-0.67pct;

3)國(guó)內(nèi)車市銷量下行，公司固定折舊攤銷占比提升，福耀整體汽玻業(yè)務(wù)2019年毛利率34.53%，同比下降1.36pct，影響福耀毛利率-1.30pct。扣除上述因素，2019年?duì)I業(yè)毛利率與2018年持平。

投資建議

投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持增持評(píng)級(jí)。整體來看，2019年福耀營(yíng)收復(fù)合預(yù)期，利潤(rùn)受非經(jīng)項(xiàng)影響低于預(yù)期。展望2020年，海外公共衛(wèi)生事件3月開始爆發(fā)，美國(guó)、歐洲多數(shù)車企進(jìn)入停工，福耀玻璃作為全球化程度相對(duì)較高的零部件企業(yè)(海外營(yíng)收占比約50%)，2020年Q2或受海外公共衛(wèi)生事件的諸多不確定影響。2020年上半年業(yè)績(jī)或一定程度受到壓制，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)(主要下調(diào)原2020年預(yù)期汽車玻璃業(yè)務(wù)營(yíng)收和毛利率，具體參見表2)，預(yù)計(jì)2019-2021年利潤(rùn)29/30/36億元(原為33.8/36.1/40億元，下調(diào)幅度-14/-17/-10%)，同比增速-30/+4/+19%，對(duì)應(yīng)2019-2021年EPS分別為1.16/1.20/1.43元，對(duì)應(yīng)PE分別17/16/14x。但公共衛(wèi)生事件影響僅為短期，長(zhǎng)期看好美國(guó)汽車玻璃量利雙升，德國(guó)SAM有序扭虧、國(guó)內(nèi)鋁飾件新業(yè)務(wù)協(xié)同，打開未來營(yíng)收空間，當(dāng)前股價(jià)受公共衛(wèi)生事件影響有較大幅度調(diào)整，維持增持評(píng)級(jí)。

最新盈利預(yù)測(cè)見下表：主要對(duì)汽車玻璃業(yè)務(wù)的營(yíng)收和毛利率進(jìn)行下修，將2020年汽車玻璃營(yíng)收增速?gòu)?11%下調(diào)至-1.7%，毛利率從36%下調(diào)至35%。同時(shí)對(duì)SAM的營(yíng)收和利潤(rùn)進(jìn)行小幅下修。

（編輯：林喵）