此時，買“黃金股”能壓驚嗎？

本文來自“虎嗅”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

2020年2月中旬以來，國際金價漲勢強勁。特別是在意、韓、日等國衛(wèi)生事件日趨嚴峻時，避險情緒令黃金現(xiàn)貨、期貨一度突破1700美元/盎司，創(chuàng)2012年以來新高。盡管近日來金價隨股市暴跌大幅回調(diào)，但相當一部分投資人相信黃金將在2020年有很好的表現(xiàn)。

因為各國政府必將采取寬松的貨幣政策，別無選擇。俗話說“政府不能印黃金”，其實政府連煎餅也印不出來，只能印“紙錢”。

“亂世買黃金”

目前中國境內(nèi)衛(wèi)生事件已得到有效控制，我們每天新增病例已跌到20以下。根據(jù)2003年抗擊“非典”的經(jīng)驗，許多人以為隨天氣轉(zhuǎn)暖“抗疫”將取得勝利。

但世界衛(wèi)組織警告說“衛(wèi)生事件不會像流感一樣在夏天自動消失”。即便天氣轉(zhuǎn)暖能抑制病毒在北半球擴散，南半球卻有可能成為它的肆虐之地。截至3月16日，南半球確診病例約為1500個。最不幸的情況是，2020年底病毒“主力”可能再度轉(zhuǎn)戰(zhàn)北半球。

2020年金價上漲的根本原因是世人對衛(wèi)生事件蔓延的擔憂，3月上旬回調(diào)主要出于“技術(shù)性因素”，如獲利了結(jié)，股市搶“超跌反彈”、追加抵押股票融資的保證金等。

剛剛過去的2019年就相當動蕩，貿(mào)易摩擦、美伊劍拔弩張、朝鮮核威脅時隱時現(xiàn)……2019年各國央行悄然增持652噸黃金，購買量較2018年增加73.8%。

中國（大陸）是黃金儲備的后起之秀，2001年達到500噸、2009年突破1000噸、2019年末達到1948噸，位列世界第七。

2020年更加動蕩，需要黃金來“壓驚”的不限于央行，比如獨步天下的“中國大媽”。

中國民間黃金消費連年居世界首位。2018年總消費1151噸，其中金飾品736噸、投資金條/金幣309噸、工業(yè)/科技用金106噸。而國內(nèi)金礦總產(chǎn)量僅401噸，750噸的巨大缺口由進口彌補，包括黃金企業(yè)進口的113噸原料金。

中國經(jīng)濟體正以每年超過1000噸速度從全世界吸納黃金?！皝y世買黃金”只說對了一半，中國從政府到民間只要“手頭富余”就要買黃金。

2020年，金價有相當大概率會創(chuàng)歷史新高，接近甚至突破2000美元/盎司。購買現(xiàn)貨或黃金ETF（交易所交易基金）份額是動蕩中讓財富保值的手段。

持有主營業(yè)務(wù)包含黃金勘探、開采、冶煉業(yè)務(wù)的上市公司等于間接投資黃金。而且，由于二級市場的放大作用，相關(guān)公司振幅會大于價及ETF。假如國際金價從1600美元/盎司升到1800美/盎司，漲幅不過12.5%，而黃金類股票一個漲停就是10%。

“金?！钡某缮?/strong>

國際資本及多國央行購入黃金現(xiàn)貨是避險，A股投資人要參與2020年黃金牛市炒“金價上漲”題材股似乎是更好的選擇。但由于多年來這個版塊炒作成風，投資標的被“逆向選擇”，漂浮在上的都是泡沫。

1）營收巨人、利潤侏儒

紫金礦業(yè)（02899）、山東黃金（01787）、中金黃金是A股著名的三支“黃金股”，2018年三家黃金業(yè)務(wù)銷售收入分別為885億、547億和304億。

與動輒幾百億的營收相比，三大黃金股凈利潤有些寒磣：2018年山東黃金扣非凈利潤8.87億；紫金礦業(yè)扣非凈利潤30.6億，但一半來自來其它礦產(chǎn)開采；既賣金又賣銅的中金黃金，扣非凈利潤僅為6100萬。

2）山東黃金

山東黃金營收結(jié)構(gòu)最“單純”，按品種分為黃金、小金條、外購金。前兩個品種原料來自旗下金礦，2018年處理礦石2784萬噸，“淘”得黃金126.4萬盎司（39.32噸）。

“外購金”是采購黃金原料（包括國產(chǎn)及進口）進行冶煉后出售，毛利潤率僅0.17%，嚴格講不應(yīng)全額確認為營收，這是三大黃金企業(yè)的通病。

2015年“外購金”銷售收入311億，占營收的79.7%；2018年“外購金”銷售收入270億，占營收的比例降至49.4%。如果按0.17%費率確認營收，冶煉價值270億外購金，營收僅4590萬。

自產(chǎn)業(yè)務(wù)（產(chǎn)品包括黃金和小金條）成本包括購開采費用、外包費（開采、掘進等）及制造費用。

2018年山東黃金營收成本為499.4億，剔除270億外購金，近似等于自產(chǎn)金業(yè)務(wù)成本（誤差原因是外購金冶煉成本未披露）。照此推算，自產(chǎn)金業(yè)務(wù)毛利潤為44億，毛利潤率16.1%。

外購金業(yè)務(wù)毛利潤約等于零、自產(chǎn)金業(yè)務(wù)毛利潤率只有十幾個點，再剔除管理費用、銷售費用、財務(wù)費用，凈利潤比較微薄。

山東黃金現(xiàn)金流看起來不錯，2018年經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入29億，但投資活動現(xiàn)金凈流出38億。2017年經(jīng)營活動凈流入37億，投資活動凈流出104億，主要用于收購金礦。

但買到的資源是否優(yōu)質(zhì)最終要看帶來多少回報。以重金收購的阿根廷貝拉德羅金礦為例，每噸礦石僅含1克黃金，而山東黃金在國內(nèi)的金礦每噸礦石含2.3克黃金。

3）中金黃金

中金黃金經(jīng)營黃金和銅，“掛羊頭，羊肉狗肉都賣”。

2018年，黃金業(yè)務(wù)毛利潤19.7億，利潤率6.5%；銅業(yè)務(wù)毛利潤12.2億，利潤率8.3%。

賣金又賣銅，中金黃金毛利潤率比山東黃金差一大截，扣非凈利潤在三家中墊底，2018年僅1.28億。

中金黃金經(jīng)營活動現(xiàn)金流不及山東黃金，但最近兩年投資活動趨于保守，2018年投資現(xiàn)金流出10億，約為山東黃金的四分之一。

4）紫金礦業(yè)

紫金礦業(yè)從事金、銀、銅、鐵、鋅等金屬的開采及冶煉。2018年，黃金業(yè)務(wù)銷售收入占營收的50.8%（抵銷后），毛利潤貢獻率21.4%。

2018年，礦山金（自采）銷售收入91億，冶煉金（外購）銷售收入381億；礦山金、冶煉金銷量分別為36.1噸、205噸。

紫金礦業(yè)礦山金（自產(chǎn)金）業(yè)務(wù)毛利潤率超過30%，比山東黃金高出將近1倍。2019年H1，礦山金售價、成本分別為275元/克、175元/克，每克毛利潤100元，毛利潤率36.3%。

紫金礦業(yè)冶煉金（外購金）業(yè)務(wù)毛利潤率不到1%，但顯著高于山東黃金。2019年H1，礦山金售價、成本分別為288元/克、287元/克，每克毛利潤1元，毛利潤率0.4%。

投資價值取決于資源儲備

2018年，山東黃金、紫金礦業(yè)、中金黃金每股凈利潤分別為0.45元、0.18元和0.06元。3月11日收盤價對應(yīng)市值分別為1078億、1020億和285億；三家市盈率分別為77倍、22倍和138倍。

對于以國際金價為“題材”炒作黃金股的投資者，小盤股更容易受到追捧，紫金礦業(yè)、山東黃金等龍頭受到的關(guān)注反而不高。

外購黃金原料進行冶煉、銷售，即便金價漲到天上，毛利潤率依然接近于零。在金價看漲情況下，黃金股的投資價值與以往的盈利能力無關(guān)，完全取決于資源儲備。

2013年黃金儲備達到1200噸之后，紫金礦業(yè)年開采量保持在30噸以上，同時不斷增持礦產(chǎn)權(quán)益，到2018年末黃金儲備達到1728噸，相當于中國人民銀行同期黃金儲備的93%。

與人民銀行的黃金儲備不同，紫金礦業(yè)的黃金儲備在地下，但兩者的差別只不過是175元/克的開采成本。

對價值投資者而言，紫金礦業(yè)是這個版塊的最佳標的，但市盈率只是其它黃金股的零頭，價值投資者未必能扭轉(zhuǎn)這種局面。

(編輯：李國堅)