國(guó)泰君安國(guó)際：當(dāng)前國(guó)債收益率下行及多國(guó)央行降息為黃金上漲創(chuàng)造良好的環(huán)境

本文源自微信公眾號(hào)“國(guó)泰君安證券香港”。

摘要

隨著美股兩次觸發(fā)熔斷機(jī)制，美股邁入熊市。通常來(lái)說(shuō)，美股劇烈下滑會(huì)影響全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而利好黃金，但近期黃金數(shù)次隨美股下跌令市場(chǎng)擔(dān)憂黃金避險(xiǎn)價(jià)值被削弱。為了更好地判斷金價(jià)是否仍是優(yōu)秀的避險(xiǎn)工具，以及預(yù)測(cè)金價(jià)在熊市中的表現(xiàn)，該行分別對(duì)2000年科技泡沫破裂、2008年美國(guó)次貸危機(jī)、和2015年中國(guó)股災(zāi)三次股災(zāi)中現(xiàn)貨黃金價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行比較。

該行發(fā)現(xiàn)熊市中黃金價(jià)格走勢(shì)具有幾點(diǎn)共性：1)通常熊市初期金價(jià)會(huì)隨美股一同下跌;2)金價(jià)正式開啟上漲通道可能是在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施QE之后，或者全球央行開啟新一輪降息，而金價(jià)開始上漲時(shí)全球處于低利率環(huán)境(美聯(lián)儲(chǔ)降息周期進(jìn)入中后期，歐央行和日央行可能剛開始降息);3)除2015年股災(zāi)外的前兩次股災(zāi)，金價(jià)上漲初期美國(guó)CPI同比數(shù)據(jù)依舊向下，因此金價(jià)初期上漲的驅(qū)動(dòng)力并非通脹，而是名義利率的下降。

熊市中的黃金走勢(shì)大致都可以分為三個(gè)階段：1)進(jìn)入熊市前金價(jià)和美股走勢(shì)呈負(fù)相關(guān)，美股上漲金價(jià)下跌;2)待進(jìn)入熊市后，有一段時(shí)間內(nèi)金價(jià)和美股走勢(shì)一致，兩者同時(shí)下跌;3)熊市中后期，金價(jià)美股走勢(shì)恢復(fù)負(fù)相關(guān)性，美股繼續(xù)下跌而黃金開始上漲。

為了驗(yàn)證圖上看到的規(guī)律，該行還計(jì)算了標(biāo)普500指數(shù)和現(xiàn)貨金價(jià)格在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅和2008年美國(guó)次貸危機(jī)時(shí)三個(gè)階段的相關(guān)性。從下表中可以非常清晰地看到兩次熊市中美股與黃金的相關(guān)性都是按負(fù)→正→負(fù)變化。

因此，美股與黃金一同下跌或許并不是偶發(fā)現(xiàn)象，而是熊市初期的正常狀態(tài)。目前國(guó)債收益率下行以及美聯(lián)儲(chǔ)、英央行等多國(guó)降息為黃金上漲創(chuàng)造了良好的環(huán)境，但可能還需要等到熊市的中后期黃金才能真正進(jìn)入上漲通道。黃金的牛市也許需要一個(gè)信號(hào)，可能是美聯(lián)儲(chǔ)的下一次降息或者是QE的實(shí)施。

黃金在熊市中的表現(xiàn)

隨著美股兩次觸發(fā)熔斷機(jī)制，美股邁入熊市。通常來(lái)說(shuō)，美股劇烈下滑會(huì)影響全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而利好黃金，但近期黃金數(shù)次隨美股下跌令市場(chǎng)擔(dān)憂黃金避險(xiǎn)價(jià)值被削弱。為了更好地判斷金價(jià)是否仍是優(yōu)秀的避險(xiǎn)工具，以及預(yù)測(cè)金價(jià)在熊市中的表現(xiàn)，該行分別對(duì)2000年科技泡沫破裂、2008年美國(guó)次貸危機(jī)、和2015年全球股市動(dòng)蕩三次股災(zāi)中現(xiàn)貨黃金價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行比較。

2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅

1997年亞洲金融危機(jī)促使資本回流美國(guó)，加上美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)過(guò)熱開啟加息周期，2000年時(shí)美元正處于高位。同時(shí)美股大量科技股受到追捧，但科技股股價(jià)沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐，因此在2000年美股互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂。

為控制歐央行無(wú)節(jié)制拋售庫(kù)存黃金，1999 年9 月11 個(gè)歐洲國(guó)家央行和歐盟央行聯(lián)合簽署《央行售金協(xié)定》(Central Bank Gold Agreement)，協(xié)定規(guī)定簽約國(guó)每年只能拋售400 噸黃金。協(xié)定簽署后金價(jià)從250 美元/盎司迅速升至320 美元/盎司水平，但隨后一路下跌，和美股表現(xiàn)相反。之后金價(jià)整體先跌后回升，可以將其直接劃分為兩個(gè)階段：1)2000 年3 月-2001年1 月金價(jià)震蕩下滑，美股科技股一季度業(yè)績(jī)不佳觸發(fā)美股下跌趨勢(shì);2)美聯(lián)儲(chǔ)和歐央行均開啟降息周期，同時(shí)日本央行首次實(shí)行量化寬松政策之后，金價(jià)開始一路上揚(yáng)。

2008 年美國(guó)次貸危機(jī)

美聯(lián)儲(chǔ)于2000 年-2003 年多次降息，寬松的貨幣環(huán)境推高房?jī)r(jià)，而2004年起美聯(lián)儲(chǔ)加息加大美國(guó)居民償債壓力。樓市的壓力順著次級(jí)債衍生產(chǎn)品進(jìn)入金融體系。當(dāng)時(shí)美元指數(shù)仍處于低位。

從金價(jià)的角度來(lái)看，2007-2009年金價(jià)走勢(shì)可以粗略分為三個(gè)階段。1)2007年-2008年初上行階段：盡管美聯(lián)儲(chǔ)于2007年9月降息50bps之后美股開市震蕩下滑，金價(jià)仍維持漲勢(shì)直到2008年年初;2)2008年3月-2008年11月美股和金價(jià)一同下跌;3)2008年11月往后，金價(jià)向上攀升屢創(chuàng)近年新高，美股大約滯后4個(gè)月直到2009年3月開始上漲。

若該行截取2008年8月-2008年年底的數(shù)據(jù)，在8月危機(jī)集中爆發(fā)后金價(jià)走勢(shì)可以再次劃分為三個(gè)階段：1)8-10月金價(jià)V型反彈接近8月初位置;2)10月-11月，全球央行(美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、英央行、加拿大央行、瑞典銀行等)聯(lián)合降息，黃金依舊隨美股下跌;3)11月美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施第一輪QE后黃金才正式進(jìn)入上漲通道。聯(lián)邦基準(zhǔn)利率在12月16日后維持在0-0.25%區(qū)間，歐央行多次降息后利率也處于低位。

2015 年全球股市動(dòng)蕩

2014 年11 月美聯(lián)儲(chǔ)剛結(jié)束2008 年次貸危機(jī)后的第三輪QE，美國(guó)仍處于加息周期當(dāng)中。和前兩次不同的是，2015-2016 年內(nèi)盡管日央行和歐央行都曾采取降息，但美聯(lián)儲(chǔ)兩次加息25bps。而且該行對(duì)標(biāo)普500 指數(shù)、上證綜指、恒指、日經(jīng)225 指數(shù)走勢(shì)來(lái)看，上證綜指跌幅最大，標(biāo)普500 和道瓊斯指數(shù)跌幅在20%左右。

金價(jià)整體來(lái)看依舊是先跌后回升，2015 年11 月-2016 年1 月，標(biāo)普500指數(shù)回升到2015 年8 月的水平后，美聯(lián)儲(chǔ)加息，金價(jià)向下;2016 年1 月-2016 年8 月，日央行降息，美股觸底反彈,金價(jià)從1051 漲至1366 美元/盎司，累計(jì)漲幅30%，低于前兩次股災(zāi)。

總結(jié)

由上可知，熊市中黃金價(jià)格走勢(shì)具有幾點(diǎn)共性：1)通常熊市初期金價(jià)會(huì)隨美股一同下跌;2)金價(jià)正式開啟上漲通道可能是在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施QE 之后，或者全球央行開啟新一輪降息，而金價(jià)開始上漲時(shí)全球處于低利率環(huán)境(美聯(lián)儲(chǔ)降息周期進(jìn)入中后期，歐央行和日央行可能剛開始降息);3)除2015 年股災(zāi)外的前兩次股災(zāi)，金價(jià)上漲初期美國(guó)CPI 同比數(shù)據(jù)依舊向下，因此金價(jià)初期上漲的驅(qū)動(dòng)力并非通脹，而是名義利率的下降。

該行可以看到熊市中的黃金走勢(shì)大致都可以分為三個(gè)階段：1)進(jìn)入熊市前金價(jià)和美股走勢(shì)呈負(fù)相關(guān)，美股上漲金價(jià)下跌;2)待進(jìn)入熊市后，有一段時(shí)間內(nèi)金價(jià)和美股走勢(shì)一致，兩者同時(shí)下跌;3)熊市中后期，金價(jià)美股走勢(shì)恢復(fù)負(fù)相關(guān)性，美股繼續(xù)下跌而黃金開始上漲。

為了驗(yàn)證圖上看到的規(guī)律，該行還計(jì)算了標(biāo)普500 指數(shù)和現(xiàn)貨金價(jià)格在2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅和2008 年美國(guó)次貸危機(jī)時(shí)三個(gè)階段的相關(guān)性。從下表中可以非常清晰地看到兩次熊市中美股與黃金的相關(guān)性都是按負(fù)→正→負(fù)變化。

因此，美股與黃金一同下跌或許并不是偶發(fā)現(xiàn)象，而是熊市初期的正常狀態(tài)。目前國(guó)債收益率下行以及美聯(lián)儲(chǔ)、英央行等多國(guó)降息為黃金上漲創(chuàng)造了良好的環(huán)境，但可能還需要等到熊市的中后期黃金才能真正進(jìn)入上漲通道。黃金的牛市也許需要一個(gè)信號(hào)，可能是美聯(lián)儲(chǔ)的下一次降息或者是QE的實(shí)施。