平安證券：汽車行業(yè)底部已現(xiàn)、一線自主將獲得更多增量機(jī)會(huì)

本文來(lái)源微信公眾號(hào)“德安車研”，作者平安證券研究所。

據(jù)中汽協(xié)，2月汽車批發(fā)銷量同比降79%。乘用車/商用車銷量分別下降82%/67%;新能源汽車2月銷量1.3萬(wàn)輛，同比下降75%。經(jīng)銷商線下活動(dòng)暫停，車企不考核提車指標(biāo)，物流受阻等多重原因?qū)е屡l(fā)量異常偏低。3月上半月零售加速回暖，主要是2月剛需被延遲釋放，若4月末解除衛(wèi)生事件，預(yù)計(jì)車市5月恢復(fù)正常。

首購(gòu)需求釋放，經(jīng)濟(jì)型車或率先回暖：2月自主品牌份額大幅提升，主要是春節(jié)前后是經(jīng)濟(jì)型車季節(jié)性購(gòu)買高峰。1-2月，前三，前五，前十車企市占率均提升，顯示尾部企業(yè)在行業(yè)低迷期面臨更大洗牌壓力。蝴蝶效應(yīng)顯現(xiàn)，后續(xù)可能出現(xiàn)部分車型庫(kù)存不足現(xiàn)象，近期有媒體報(bào)道寶馬因訂單推遲生產(chǎn)醞釀終端優(yōu)惠收窄或漲價(jià)。

政策面預(yù)期偏樂(lè)觀：乘聯(lián)會(huì)近期將全年汽車零售量增幅下調(diào)9個(gè)百分點(diǎn)，中汽協(xié)亦呼吁國(guó)家層面出臺(tái)如調(diào)整雙積分考核，延緩國(guó)六，優(yōu)化并延續(xù)新能源車補(bǔ)貼，放開限購(gòu)，出臺(tái)汽車下鄉(xiāng)，小排量車購(gòu)置稅調(diào)整，促二手車流通等政策來(lái)穩(wěn)汽車消費(fèi)。近期車企多措施并舉度難關(guān)，向經(jīng)銷商輸血+促銷搶份額+調(diào)薪降本。

投資建議：一線自主會(huì)獲取更多增量機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為3月汽車終端復(fù)蘇較快，主因是衛(wèi)生事件推遲的剛需釋放。上半年行業(yè)盈利將普遍承壓，結(jié)構(gòu)上我們認(rèn)為一線自主由于車型豐富，價(jià)格帶寬，資金實(shí)力雄厚，會(huì)獲取更多增量機(jī)會(huì)，如長(zhǎng)城汽車（02333）、吉利汽車（00175），日系德系份額穩(wěn)步向上，如廣汽集團(tuán)（02238）。大眾，通用等傳統(tǒng)車企大力轉(zhuǎn)向發(fā)展新能源，歐洲政策力度大，特斯拉（TSLA.US）國(guó)內(nèi)上牌量穩(wěn)步上升，新能源產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期趨勢(shì)向好，年內(nèi)政策預(yù)期樂(lè)觀，銷量前低后高。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外衛(wèi)生事件蔓延風(fēng)險(xiǎn)。汽車刺激政策不達(dá)預(yù)期。傳統(tǒng)車企加快電動(dòng)化步伐，競(jìng)爭(zhēng)激烈造成企業(yè)盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。技術(shù)路線仍在變革期，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐步凸顯。

一、2月汽車批發(fā)銷量同比降79%

據(jù)中汽協(xié)，2020年2月汽車批發(fā)銷量31萬(wàn)輛，下降79.1%;其中乘用車2月銷量22.4萬(wàn)輛，下降81.7%;商用車2月銷量8.6萬(wàn)輛，下降67.1%;新能源汽車：2020年2月銷量1.3萬(wàn)輛，同比下降75.2%。

由于春節(jié)以來(lái)的衛(wèi)生事件形勢(shì)急劇嚴(yán)峻，經(jīng)銷商線下渠道幾乎處于暫停狀態(tài)，因此各車企從考核指標(biāo)、資金保障、物流調(diào)劑、優(yōu)化銷售服務(wù)流程等方面出臺(tái)政策穩(wěn)定經(jīng)銷商運(yùn)營(yíng)。由于廠家?guī)齑娴汀⒔煌ㄎ锪魇茏?、?jīng)銷商復(fù)工率和客戶到店率仍處在低位，加之2月廠家不考核經(jīng)銷商銷量，經(jīng)銷商進(jìn)貨積極性也不高，因此2月廠家批發(fā)異常偏低。

3月上半月零售加速回暖。本應(yīng)于2月釋放的需求被延緩，3月上半月的零售有加速回暖跡象。假設(shè)4月末解除衛(wèi)生事件，預(yù)計(jì)3-4月的車市緩慢回暖，5月恢復(fù)正常。

據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，3月第一周(1-8日)的乘用車市場(chǎng)零售表現(xiàn)較強(qiáng)，第一周日均零售16325輛，同比增速下降51%，第一周銷量總體較2月份恢復(fù)明顯。未來(lái)將逐步回暖。

二、首購(gòu)需求釋放，經(jīng)濟(jì)型車或率先回暖

2月份，自主乘用車品牌銷量11.8萬(wàn)，市占率為52.6%，同比提升9.7個(gè)百分點(diǎn)，其中轎車銷量3萬(wàn)輛，市占率為31.4%，同比提升10.9個(gè)百分點(diǎn)，SUV銷量7.3萬(wàn)輛，市占率為65.4%，同比提升7個(gè)百分點(diǎn)。

2月份市占率大幅提升的原因可能是絕大部分在衛(wèi)生事件期間的購(gòu)車者是首購(gòu)人群，多數(shù)會(huì)選擇性價(jià)比相對(duì)更高的自主品牌，衛(wèi)生事件會(huì)延遲增換購(gòu)需求。如上汽通用五菱終端銷量回升較快，3月2日銷量超4000臺(tái)，預(yù)計(jì)3月終端零售有望超1月。

行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。1-2月，汽車銷量排名前十位的企業(yè)集團(tuán)銷量合計(jì)為204.0萬(wàn)輛，比上年同期下降40.6%，前十車企占汽車銷售總量的91.2%，高于上年同期2.1個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)低迷期，競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，尾部企業(yè)面臨更大壓力。

蝴蝶效應(yīng)顯現(xiàn)，后續(xù)或出現(xiàn)部分車型庫(kù)存不足情況：

華晨寶馬供給不足，將導(dǎo)致終端提價(jià)。華晨寶馬沈陽(yáng)工廠原有1月和2月配額訂單推遲到3月和4月份生產(chǎn)，部分原定3月和4月配額訂單，需要從系統(tǒng)中取消生產(chǎn)計(jì)劃。受影響的車型包括國(guó)產(chǎn)1系三廂版、國(guó)產(chǎn)3系長(zhǎng)軸版、國(guó)產(chǎn)5系長(zhǎng)軸版、國(guó)產(chǎn)X3車型，這幾款國(guó)產(chǎn)車型占寶馬中國(guó)銷量的六成左右。這已導(dǎo)致部分車型終端加價(jià)銷售，雖然加價(jià)對(duì)整車廠和經(jīng)銷商有利，但整車廠減產(chǎn)導(dǎo)致單車制造費(fèi)用提升，對(duì)公司或?qū)⒗笥诒住?/p>

三、政策面預(yù)期偏樂(lè)觀

近期乘聯(lián)會(huì)將2020年汽車零售量由2019年末的增1%調(diào)整為下滑8%(前提是國(guó)家層面沒(méi)有強(qiáng)有力刺激政策)。

從目前車企動(dòng)態(tài)看，一方面要向經(jīng)銷商輸血，一方面推出促銷政策搶占疫后復(fù)蘇期的市占率，對(duì)內(nèi)則采取降薪等降本措施以度過(guò)難關(guān)。

作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)，黨中央高度重視汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展。面對(duì)衛(wèi)生事件影響，習(xí)近平總書記指出，“要積極穩(wěn)定汽車等傳統(tǒng)大宗消費(fèi)，鼓勵(lì)汽車限購(gòu)地區(qū)適當(dāng)增加汽車號(hào)牌配額，帶動(dòng)汽車及相關(guān)產(chǎn)品消費(fèi)”。隨即如佛山、廣州、湘潭等地方政府出臺(tái)了一系列穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的政策，為復(fù)工復(fù)產(chǎn)和激活市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。

針對(duì)衛(wèi)生事件對(duì)行業(yè)的負(fù)面影響，中汽協(xié)呼吁，在消費(fèi)端、市場(chǎng)端，政府須盡快出臺(tái)政策給予支持。

四、投資建議：一線自主會(huì)獲取更多增量機(jī)會(huì)

我們認(rèn)為3月汽車終端復(fù)蘇較快，大部分原因是由于衛(wèi)生事件推遲的剛性需求釋放。

中期我們認(rèn)為部分首購(gòu)潛在需求群體收入預(yù)期承壓，一方面是衛(wèi)生事件導(dǎo)致的部分受影響較大的行業(yè)從業(yè)者收入受損，一方面是海外衛(wèi)生事件逐步蔓延導(dǎo)致的金融及經(jīng)濟(jì)層面的連鎖反應(yīng)。

政策端自習(xí)主席提出穩(wěn)定汽車等大宗消費(fèi)后，部分城市已率先拿出真金白銀進(jìn)行補(bǔ)貼，但國(guó)家層面的刺激政策還未現(xiàn)，新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整亦尚未落地，我們判斷衛(wèi)生事件結(jié)束后如果汽車消費(fèi)快速?gòu)?fù)蘇，則政策面刺激力度有限，如果衛(wèi)生事件結(jié)束后汽車消費(fèi)繼續(xù)低迷，則刺激政策力度可能加大，政策偏向于支持新能源汽車，支持舊車置換，支持首購(gòu)需求等。

從業(yè)績(jī)面看，上半年行業(yè)盈利將普遍承壓，但二級(jí)市場(chǎng)已有所預(yù)期。我們認(rèn)為目前階段，結(jié)構(gòu)變化應(yīng)是投資者關(guān)注的重點(diǎn)。如我們分析，衛(wèi)生事件只是加快了行業(yè)結(jié)構(gòu)變化的節(jié)奏，并未改變行業(yè)發(fā)展的方向，結(jié)構(gòu)上我們認(rèn)為一線自主品牌獲得增量機(jī)會(huì)更多，一方面他們產(chǎn)品系列涵蓋價(jià)格帶較寬，可能成為經(jīng)濟(jì)型首購(gòu)車輛的首選品牌，另一方面資金實(shí)力雄厚，能靈活出臺(tái)價(jià)格刺激政策搶占份額。合資品牌方面依然是日系、德系份額持續(xù)提升趨勢(shì)。

新能源汽車方面，依舊維持2020年前低后高的判斷，但由于衛(wèi)生事件全球擴(kuò)散和油價(jià)暴跌的影響，全年銷量或?qū)⒌陀陬A(yù)期。衛(wèi)生事件結(jié)束后，toB市場(chǎng)維持增長(zhǎng)的判斷，包括出租車和移動(dòng)出行市場(chǎng);toC市場(chǎng)主要受限購(gòu)政策、補(bǔ)貼和油價(jià)等多因素影響，目前看，限購(gòu)城市增加指標(biāo)和油價(jià)下降對(duì)新能源汽車的銷量有抑制作用。中長(zhǎng)期看，產(chǎn)品力和品牌力依然是影響新能源整車行業(yè)格局的最主要因素。

如上分析，我們認(rèn)為一線自主，如長(zhǎng)城汽車，吉利汽車會(huì)獲得更多增量機(jī)會(huì)，合資方面最看好日系、德系份額提升，推薦廣汽集團(tuán)。

新能源汽車2月動(dòng)力電池裝機(jī)量下滑超70%但長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)不變，新能源政策拖底力度大概率加強(qiáng)，特斯拉上牌量穩(wěn)步提升將帶動(dòng)新能源車私人消費(fèi)，歐洲電動(dòng)車政策支持力度大，1-2月份主要國(guó)家電動(dòng)車注冊(cè)量和滲透率大幅增長(zhǎng)。通用汽車收縮產(chǎn)能版圖后于近期發(fā)布全新電動(dòng)平臺(tái)和最新的新能源計(jì)劃，且發(fā)布最新模塊驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)。特斯拉自產(chǎn)新型電池將帶來(lái)新的電池技術(shù)和材料體系;寧德時(shí)代與哪吒汽車合作推動(dòng)CTP技術(shù)的量產(chǎn)落地;通用與LG合作推出新電池，顯著降低電池成本。龍頭企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步將給具有技術(shù)積累和在相關(guān)領(lǐng)域重點(diǎn)布局的材料企業(yè)帶來(lái)業(yè)務(wù)增量機(jī)會(huì)。強(qiáng)烈推薦具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)的高鎳三元正極材料龍頭企業(yè)當(dāng)升科技，推薦在新型添加劑領(lǐng)域具備深厚技術(shù)積累的電解液龍頭新宙邦。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

1、海外衛(wèi)生事件蔓延風(fēng)險(xiǎn)。近期國(guó)內(nèi)衛(wèi)生事件得到有效控制，但海外市場(chǎng)開始蔓延。若海外衛(wèi)生事件中短期內(nèi)沒(méi)有辦法得到有效控制，可能導(dǎo)致出口占比較大的整車或零部件(電池材料)企業(yè)受到影響。

2、汽車刺激政策不達(dá)預(yù)期。衛(wèi)生事件的持續(xù)引發(fā)中央和地方政府放寬汽車消費(fèi)的限制、加大對(duì)汽車消費(fèi)的刺激，佛山市出臺(tái)政策，對(duì)消費(fèi)者購(gòu)買新車給予補(bǔ)貼;廣州發(fā)布新政，購(gòu)買新能源汽車補(bǔ)貼1萬(wàn)元，購(gòu)買“國(guó)六”標(biāo)準(zhǔn)新車給予3000元補(bǔ)助。短期內(nèi)汽車消費(fèi)對(duì)政策的依賴性較強(qiáng)，如果后續(xù)刺激政策不達(dá)預(yù)期或者出臺(tái)刺激政策的城市有限，將顯著影響汽車銷量的復(fù)蘇。

3、傳統(tǒng)車企加快電動(dòng)化步伐，競(jìng)爭(zhēng)激烈造成企業(yè)盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。特斯拉第100萬(wàn)輛新車下線，大眾汽車計(jì)劃投入330億歐元布局電動(dòng)化，通用汽車在2025年前投入超過(guò)200億美元用以開發(fā)電動(dòng)汽車和自動(dòng)駕駛汽車。海外的傳統(tǒng)一線車企加快在電動(dòng)車領(lǐng)域的轉(zhuǎn)型和布局，未來(lái)也將規(guī)劃多款車型上市，將給國(guó)內(nèi)的主機(jī)廠商帶來(lái)較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。若不能提升產(chǎn)品力和品牌力，國(guó)內(nèi)企業(yè)將面臨銷量下滑、盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。

4、技術(shù)路線仍在變革期，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐步凸顯。特斯拉將在上海工廠引入無(wú)鈷電池，后續(xù)還將自產(chǎn)新型電池;寧德時(shí)代CTP電池包鎖定新客戶。龍頭企業(yè)的技術(shù)選擇具有示范效應(yīng)，電池技術(shù)路線的快速轉(zhuǎn)換可能帶來(lái)固定資產(chǎn)大量減值的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)期回報(bào)率較不穩(wěn)定。正極材料和電池環(huán)節(jié)的技術(shù)迭代速度較快，如果不持續(xù)投入研發(fā)，有可能被后續(xù)企業(yè)彎道超車。

(編輯：劉瑞)