興業(yè)物聯(lián)(09916)：失去內(nèi)生性增長(zhǎng)，正走入營(yíng)收增速下滑困局

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“地產(chǎn)K線”，作者：楊倩，原標(biāo)題《興業(yè)物聯(lián)：“微量”困局》

張敬國(guó)帶著他的興業(yè)物聯(lián)(09916)，已經(jīng)一只腳踏進(jìn)了香港的資本市場(chǎng)。

2月25日早間，興業(yè)物聯(lián)集團(tuán)有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“興業(yè)物聯(lián)”，09916)發(fā)布全球發(fā)售公告，于2月25日-2月28日啟動(dòng)招股，預(yù)計(jì)3月9日上市。本次計(jì)劃發(fā)售1億股，其中90%為國(guó)際配售，10%為公開(kāi)發(fā)售。每股發(fā)行價(jià)區(qū)間為1.5-2港元，以發(fā)行價(jià)中位數(shù)計(jì)算，全球發(fā)售所得款項(xiàng)凈額約為1.442億港元。

興業(yè)物聯(lián)成立于1999年，是一家河南省物業(yè)管理服務(wù)供應(yīng)商，實(shí)際控制人張惠琪是正商集團(tuán)董事長(zhǎng)張敬國(guó)之女。

興業(yè)物聯(lián)于2019年10月28日遞交了招股書(shū)，已于近日通過(guò)港交所聆訊。

母公司“依賴(lài)癥”

即將獨(dú)立上市的興業(yè)物聯(lián)還未戒掉對(duì)母公司的依賴(lài)。據(jù)招股書(shū)披露，截至2016年、2017年、2018年及2019年9月，從正商集團(tuán)開(kāi)發(fā)物業(yè)獲得的物業(yè)管理服務(wù)的收入，分別為4443.6萬(wàn)元、6706.8萬(wàn)元、9493.5萬(wàn)元以及9807萬(wàn)元，分別占物業(yè)管理及增值服務(wù)總額約94.0%、88.2%、88.3%及87.7%。

同期，興業(yè)物聯(lián)物業(yè)管理及增值服務(wù)的毛利率為47.2%、50.2%、53.6%及49.2%，持續(xù)高于行業(yè)均值。綜合物業(yè)工程服務(wù)和副食品供應(yīng)服務(wù)毛利率后，興業(yè)物聯(lián)整體毛利率依舊維持高位。2018年，上市物企平均毛利率約28%，興業(yè)物聯(lián)則高達(dá)47.5%，是上市物企均值的1.7倍。

對(duì)母公司高度依賴(lài)，失去內(nèi)生性增長(zhǎng)，興業(yè)物聯(lián)正走入營(yíng)收增速下滑的困局。截至2016年、2017年、2018年及2019年9月，興業(yè)物聯(lián)物業(yè)管理及增值服務(wù)收入分別為4727.6萬(wàn)元、7606.8萬(wàn)元、1.07億元、1.12億元，2017年增速為60.9%，2018年、2019年9月底，增速下滑至41.3%、41.9%，規(guī)模擴(kuò)張成為當(dāng)下破局關(guān)鍵。

難破的“舒適圈”

截至2019年9月，興業(yè)物聯(lián)在管物業(yè)組合包括17幢商用樓宇、3幢政府樓宇及1個(gè)工業(yè)園，在管建筑面積約210萬(wàn)平方米。約兩百萬(wàn)的體量，在目前已上市物業(yè)公司里，堪稱(chēng)迷你。截至2019年上半年，上市物企在管面積不足1000萬(wàn)平方米的僅有2家，即和泓服務(wù)、浦江中國(guó)，其在管面積分別約630萬(wàn)平方米、556萬(wàn)平方米，興業(yè)物聯(lián)體量?jī)H為二者的三分之一左右。

迷你的興業(yè)物聯(lián)尚未完全走出鄭州。2016年至2019年9月，來(lái)自鄭州市的物業(yè)管理和增值服務(wù)收入占同期收入總額的100.0%、100%、82.0%和87.8%。盡管興業(yè)物聯(lián)曾嘗試走出河南，但似乎并不順利。招股書(shū)里提到，公司擴(kuò)張至新市場(chǎng)時(shí)，對(duì)當(dāng)?shù)匚飿I(yè)管理服務(wù)市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)可能有限，該市場(chǎng)與其在河南省已建立的市場(chǎng)可能存在重大差異。結(jié)合現(xiàn)金流情況來(lái)看，興業(yè)物聯(lián)的擴(kuò)張之路阻礙重重。據(jù)招股書(shū)，截至2019年9月，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為2950萬(wàn)元，同比下降約6.15%，2019年度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流下滑成大概率事件。同期，融資現(xiàn)金流凈額出現(xiàn)4402萬(wàn)元缺口，主要由于向股東支付4260萬(wàn)元股息所致。綜上來(lái)看，2019年9月底，興業(yè)物聯(lián)的現(xiàn)金及現(xiàn)金流等價(jià)物減少1483萬(wàn)元。

營(yíng)運(yùn)資金受限、對(duì)外省物業(yè)管理市場(chǎng)認(rèn)知不足，興業(yè)物聯(lián)只得將擴(kuò)張希望寄托于母公司正商集團(tuán)。據(jù)官網(wǎng)披露，正商地產(chǎn)布局全國(guó)九城，相繼開(kāi)發(fā)90余個(gè)項(xiàng)目，但絕大部分仍集中于鄭州，截至2019年底，鄭州項(xiàng)目數(shù)量超過(guò)80個(gè)。此外，穆迪預(yù)計(jì)2019年正商集團(tuán)的土地儲(chǔ)備(不包括安置房用地)下降至540-570萬(wàn)平方米，土地儲(chǔ)備規(guī)模只能支撐正商集團(tuán)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售不到兩年。母公司尚且困足于河南，“余糧”也不充足，興業(yè)物聯(lián)的規(guī)模困局恐難以突破。

上市提速背后

擴(kuò)張之路“漫漫”，上市卻在“狂奔“。2月20日通過(guò)港交所聆訊，2月25日啟動(dòng)招股，預(yù)計(jì)3月9日上市交易，整個(gè)流程只用了18天。興業(yè)物聯(lián)提速上市，或因管理層急需一顆定心丸。據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)，2019年全國(guó)重點(diǎn)城市寫(xiě)字樓租金下滑趨勢(shì)明顯，大部分一、二線城市的寫(xiě)字樓空置率水平處于攀升狀態(tài)。新冠肺炎疫情之下，商辦市場(chǎng)將面臨更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

招股書(shū)顯示，截至2019年9月底，興業(yè)物聯(lián)約八成收入來(lái)自商用樓宇，商用樓宇在管面積198.5萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)約34.12%，占總在管面積的94.2%。

資本寒冬之下，投資人分外珍惜手中籌碼。2019年底，河北房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商中國(guó)天保集團(tuán)公開(kāi)招股認(rèn)購(gòu)不足，香港公開(kāi)發(fā)售股份僅獲0.79倍認(rèn)購(gòu)。