小摩：2020年增長(zhǎng)與放緩?fù)?，全球股市回?bào)率或達(dá)較高個(gè)位數(shù)水平

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“銀行家雜志”。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反彈，摩根大通資管預(yù)計(jì)債券收益率將上升，股市將繼續(xù)上漲，2020年全球股市回報(bào)率將達(dá)到較高的個(gè)位數(shù)水平。

在很多方面，2019年都是混亂的一年，對(duì)市場(chǎng)參與者來(lái)說(shuō)，股市回報(bào)率和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的巨大差距可能是最清楚的說(shuō)明。

在過(guò)去的一年里，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和資產(chǎn)市場(chǎng)朝著相反的方向發(fā)展，收益增長(zhǎng)停滯，世界GDP下降到趨勢(shì)以下，但是所有主要的資產(chǎn)類別都有可觀的收益，簡(jiǎn)單的60/40美元的股票-債券投資組合今年到目前為止有17%的收益。

在我們步入2020年之際，投資者應(yīng)該問(wèn)的關(guān)鍵問(wèn)題是：什么導(dǎo)致了增長(zhǎng)和回報(bào)的這種不同尋常的差異?這是否會(huì)持續(xù)到明年?

在我們看來(lái)，全球制造業(yè)衰退、地緣政治緊張加劇和貨幣政策放松是2019年的標(biāo)志。

簡(jiǎn)單地說(shuō)，制造業(yè)疲軟和地緣政治不確定性通過(guò)資本支出、庫(kù)存和信心渠道對(duì)GDP和其他活動(dòng)數(shù)據(jù)造成了壓力;但與此同時(shí)，寬松的政策主導(dǎo)了它們對(duì)資產(chǎn)回報(bào)的影響，推高了股票和債券的估值。

未來(lái)12個(gè)月，隨著全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2020年年中回歸正軌，我們預(yù)計(jì)近期的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭將會(huì)增強(qiáng)。我們還認(rèn)為，隨著華盛頓的政治考量?jī)A向于準(zhǔn)備11月的總統(tǒng)大選，導(dǎo)致今年地緣政治環(huán)境緊張局勢(shì)將繼續(xù)緩解。

我們預(yù)計(jì)，2020年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的復(fù)蘇將比我們?cè)?017年看到的反彈更為溫和，因?yàn)槿蛟鲩L(zhǎng)同步上升的因素并不那么新鮮，被抑制的需求也不那么明顯。

不過(guò)，我們同樣注意到，下行尾部風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)下降，2020年的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)平衡甚至比2017年還要大;一些上行風(fēng)險(xiǎn)，如企業(yè)信心和活動(dòng)的復(fù)蘇，現(xiàn)在似乎更有可能。我們的經(jīng)濟(jì)展望預(yù)計(jì)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將出現(xiàn)反彈，足以提供類似趨勢(shì)的增長(zhǎng)，并維持高水平的就業(yè)，但不會(huì)強(qiáng)勁到引發(fā)通脹，并迫使各國(guó)央行重新考慮其寬松政策。

這意味著2020年股市將進(jìn)一步上漲。盡管我們承認(rèn)今年股市實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁的回報(bào)，但我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的復(fù)蘇和政治風(fēng)險(xiǎn)的緩解并沒(méi)有完全反映在股價(jià)中。

2019年的股市回報(bào)完全是由估值驅(qū)動(dòng)的，但考慮到它們的起點(diǎn)——緊隨2018年第四季度的拋售之后——全球股市估值如今已大致回歸長(zhǎng)期平均水平。到2020年，即使沒(méi)有對(duì)利潤(rùn)率或估值做出任何大膽的假設(shè)，如果收益溫和地增長(zhǎng)5%左右，再加上典型的股息，全球股市回報(bào)率也將達(dá)到較高的個(gè)位數(shù)水平。

相比之下，隨著收益率小幅上升，債券可能會(huì)受到影響。極低的收益率、平坦的曲線和風(fēng)險(xiǎn)偏好的恢復(fù)，在我們的量化模型中結(jié)合在一起，對(duì)全球久期產(chǎn)生了強(qiáng)烈的負(fù)面信號(hào)。

從基本面來(lái)看，我們注意到今年夏季將全球收益率推低至創(chuàng)紀(jì)錄低點(diǎn)的尾部風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)減弱?？傮w而言，我們預(yù)計(jì)債券收益率將在2020年上升;然而，各國(guó)央行的寬松姿態(tài)，以及它們對(duì)久期的持續(xù)需求，可能會(huì)限制債券的拋售規(guī)模。

在我們的多元資產(chǎn)投資組合中，這種經(jīng)濟(jì)前景導(dǎo)致我們小幅超配股票，低配全球政府債券。我們更愿意給股票而不是信貸增加一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)單位，因?yàn)槲覀兿嘈诺蜔o(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)限制收益率——尤其是高收益率、債券——的進(jìn)一步上漲。

不過(guò)，在溫和的復(fù)蘇中，信貸提供了合理的支撐，因此我們對(duì)資產(chǎn)類別保持中立。最后，我們保持對(duì)美元現(xiàn)金的小幅超配，實(shí)際收益率不是懲罰性的，我們?cè)谕顿Y組合中有一些“干火藥”(dry powder，指可用于投資的現(xiàn)金總額)。

在股市方面，我們?nèi)詢A向于美國(guó)股市，但注意到美國(guó)股市的表現(xiàn)正在略微減弱。如果全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的回升勢(shì)頭比我們預(yù)期的更為強(qiáng)勁，那么新興市場(chǎng)(EM)股市可能會(huì)與日本等其它周期性更強(qiáng)的地區(qū)一道受益。

固定收益產(chǎn)品可能會(huì)繼續(xù)追逐收益率，因?yàn)楦哔|(zhì)量的企業(yè)信貸，以及新興市場(chǎng)硬通貨主權(quán)債務(wù)，都是這一資產(chǎn)類別的潛在受益者。

總體而言，我們預(yù)計(jì)未來(lái)一年將出現(xiàn)增長(zhǎng)和放緩：經(jīng)濟(jì)和收益將出現(xiàn)增長(zhǎng)，但貨幣政策、乘數(shù)擴(kuò)張和資產(chǎn)市場(chǎng)回報(bào)將放緩。

下行風(fēng)險(xiǎn)正在減弱，但貿(mào)易局勢(shì)不確定性仍存。企業(yè)活動(dòng)增加或消費(fèi)者信心增強(qiáng)也會(huì)帶來(lái)上行風(fēng)險(xiǎn)。在2019年的狂熱環(huán)境之后，這種放緩可能會(huì)讓許多人松一口氣，有助于提高投資者信心，為明年的市場(chǎng)積極勢(shì)頭奠定基礎(chǔ)。

（編輯：孟哲）