天風(fēng)： 半導(dǎo)體新一輪周期復(fù)蘇，存儲(chǔ)為明年主線投資

本文來(lái)源于天風(fēng)證券的研究報(bào)告，作者為分析師潘暕、陳俊杰。內(nèi)容略有刪節(jié)，文章觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

主要觀點(diǎn)

回歸到基本面的本源，從中長(zhǎng)期維度上，擴(kuò)張半導(dǎo)體行業(yè)成長(zhǎng)的邊界因子依然存在，下游應(yīng)用端以 5G/新能源汽車/云服務(wù)器為主線，具化到中國(guó)大陸地區(qū)，我們認(rèn)為“國(guó)產(chǎn)替代”是當(dāng)下時(shí)點(diǎn)的板塊邏輯，“國(guó)產(chǎn)替代”下的“成長(zhǎng)性”優(yōu)于“周期性”考慮。

存儲(chǔ)芯片價(jià)格構(gòu)筑上漲趨勢(shì)。存儲(chǔ)芯片 DRAM 與 NAND 三季度總產(chǎn)值均提升，分別為 154億美元、119 億美元，環(huán)比增速分別為 4.1%、10.2%。隨著三大龍頭庫(kù)存消化與需求端拉動(dòng)力增強(qiáng)，DRAM 價(jià)格下跌趨勢(shì)收緊，供需情況有望持續(xù)改善，明年將回歸正常水平。

根據(jù) Dramexchange 的預(yù)測(cè)顯示，2020 年 DRAM 的價(jià)格均有所上漲。第三季度 NAND 現(xiàn)貨價(jià)格跌幅持續(xù)收緊，預(yù)計(jì)明年價(jià)格將有所上升。

看好半導(dǎo)體行業(yè)受益下游需求全面向好，景氣度持續(xù)高企，港股重點(diǎn)推薦中芯國(guó)際(00763)、華虹半導(dǎo)體（01347）、ASM太平洋（00522）。

存儲(chǔ)芯片價(jià)格觸底，明年有望漲價(jià)

在整個(gè)電子產(chǎn)業(yè)鏈中，存儲(chǔ)芯片扮演著至關(guān)重要的角色。存儲(chǔ)芯片分為閃存和內(nèi)存，閃存包括NAND FLASH和NOR FLASH，內(nèi)存主要為DRAM。DRAM與NAND三季度總產(chǎn)值均提升，分別為154億美元、119億美元，環(huán)比增速分別為 4.1%、10.2%。

DRAM

Dramexchange報(bào)告顯示19年DRAM市場(chǎng)總營(yíng)收較18年大幅下降，明年預(yù)計(jì)將會(huì)有所回升。

下游應(yīng)用中，對(duì)DRAM產(chǎn)能拉動(dòng)力最強(qiáng)的主要是智能手機(jī)、其次是服務(wù)器。由于中國(guó)智能手機(jī)廠商積極將季度出貨量提前，以及服務(wù)器市場(chǎng)的需求逐漸恢復(fù)，三星Q3的DRAM營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)5%至71億美元。

2019年DRAM月產(chǎn)能(按下游應(yīng)用分類) 單位：Million Units

先進(jìn)制程的DRAM產(chǎn)能占比越來(lái)越高，傳統(tǒng)制程的產(chǎn)能占比在壓縮，DRAM產(chǎn)能被擁有先進(jìn)制程的龍頭公司大份額占有，龍頭公司的庫(kù)存消化對(duì)DRAM供需情況起改善作用。

隨著三大龍頭庫(kù)存消化與需求端拉動(dòng)力增強(qiáng)，DRAM價(jià)格下跌趨勢(shì)收緊，供需情況有望持續(xù)改善，明年將上漲。根據(jù) Dramexchange 的預(yù)測(cè)顯示，2020年DRAM的價(jià)格均有所上漲。

NAND Flash

2019Q3NAND 產(chǎn)業(yè)整體營(yíng)收環(huán)比增速達(dá)10.2%，產(chǎn)業(yè)高增速主要受益于年底銷售旺季以及因應(yīng)美中貿(mào)易沖突客戶提前備貨需求增加，Dramexchange預(yù)計(jì)明年全球營(yíng)收較今年會(huì)有大幅增長(zhǎng)。

在產(chǎn)能方面，Q3季度NAND前三大廠商營(yíng)收均有所提升，三星、東芝、WDC產(chǎn)能環(huán)比分別上升 5.88%、14.30%、8.37%。

第三季度NAND現(xiàn)貨價(jià)格跌幅持續(xù)收緊，預(yù)計(jì)明年價(jià)格將有所上升。

DRAM龍頭公司對(duì)比

DRAM市場(chǎng)主要被三星、SK海力士和美光三大巨頭壟斷，三者占有市場(chǎng)約95%的份額，其中三星擁有40-50%的市場(chǎng)份額，且在19年市場(chǎng)份額占比呈上升趨勢(shì)。三季度SK海力士的DRAM芯片市場(chǎng)份額為28.6%，再加上三星電子46.1%的份額，這兩家韓國(guó)芯片制造商的DRAM市場(chǎng)份額在第三季度達(dá)到了74.7%，美光的DRAM芯片市場(chǎng)份額跌至20%以下，為19.9%。

三星Q3的DRAM營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)4.96%至71.19 億美元;海力士Q3 DRAM 營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)4.53%至44.11億美元;美光Q3 DRAM營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)1.05%至30.73億美元。

圖 13：Samsung、SK Hynix、Micron DRAM 季度營(yíng)收 單位：百萬(wàn)美元

在產(chǎn)能上，三星12寸晶圓廠月產(chǎn)能約為 460 千片，高出SK海力士和美光100 多片，占領(lǐng)產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)高地。SK 海力士和美光兩者產(chǎn)能相近。

在資本支出上，三星在DRAM上的資本支出近似于SK海力士和美光的總和，三者呈階梯式下降，高額的資本投入是三星保持巨大的市場(chǎng)份額原因之一。

行情與個(gè)股

再次以全年的維度考量，強(qiáng)調(diào)行業(yè)基本面的邊際變化，行業(yè)主邏輯持續(xù)。

再次強(qiáng)調(diào)半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)的強(qiáng)邏輯

中國(guó)集成成長(zhǎng)性電路產(chǎn)線的建設(shè)周期將會(huì)集中在2019-2021年釋放。在投資周期中，能夠充分享受本輪投資紅利的是半導(dǎo)體設(shè)備公司。我們深入細(xì)拆了每個(gè)季度大陸地區(qū)的設(shè)備投資支出。判斷中國(guó)大陸地區(qū)對(duì)于設(shè)備采購(gòu)需求的邊際改善2019Q3開(kāi)始，一直持續(xù)到2020年。核心港股標(biāo)的：ASM Pacific。

看好未來(lái)十年國(guó)內(nèi)設(shè)計(jì)公司的成長(zhǎng)

設(shè)計(jì)企業(yè)具有超越硅周期的成長(zhǎng)路徑，核心在于企業(yè)的賽道和所能看的清晰的發(fā)展軌跡?？春谩澳M賽道”和“整機(jī)商扶持企業(yè)”：1) 中國(guó)大陸電子下游整機(jī)商集聚效應(yīng)催生上游半導(dǎo)體供應(yīng)鏈本土化需求，以及工程師紅利是大環(huán)境邊際改善;2) 賽道邏輯在于超越硅周期;3)“高毛利”紅利消散傳導(dǎo)使得新進(jìn)入者憑借低毛利改變市場(chǎng)格局獲得市值成長(zhǎng)，模擬企業(yè)的長(zhǎng)期高毛利格局有可能在邊際上轉(zhuǎn)變;4)拐點(diǎn)信號(hào)需要重視企業(yè)的研發(fā)投入邊際變化，輕資產(chǎn)的設(shè)計(jì)公司無(wú)法直接以資產(chǎn)產(chǎn)生收益來(lái)直接量化未來(lái)的增長(zhǎng)，而研發(fā)投入邊際增長(zhǎng)是看企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)出現(xiàn)拐點(diǎn)的先行信號(hào)。

多極應(yīng)用驅(qū)動(dòng)挹注營(yíng)收，看好代工主線邏輯

在多極應(yīng)用驅(qū)動(dòng)下，代工/封測(cè)業(yè)迎來(lái)新的一輪營(yíng)收挹注。這里面高性能計(jì)算芯片(FPGA/GPU/ASIC 等)是主要?jiǎng)幽埽?我們?cè)敿?xì)測(cè)算了代工/封測(cè)廠業(yè)績(jī)彈性模型)。同時(shí)臺(tái)積電也指出，汽車電子和IOT將是2019年主要驅(qū)動(dòng)力，代工業(yè)將更多承接來(lái)自于IDM 商的外包。落實(shí)到國(guó)內(nèi)，建議關(guān)注制造/封測(cè)主線。龍頭公司崛起的路徑清晰。核心港股標(biāo)的：中芯國(guó)際/華虹半導(dǎo)體。

（編輯：文文）