中信證券展望2020：港股跑贏A股 中概股回歸

本文源自微信公眾號“中信證券研究”。

辭舊迎新，回顧2018年末“2019十大展望”，最超我們預(yù)期的是美聯(lián)儲開啟降息周期，驅(qū)動全球權(quán)益估值提升。展望2020，我們預(yù)計中國內(nèi)地經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，弱美元背景下外資將流入新興市場，內(nèi)地及香港市場有望迎來機(jī)遇，更多“新經(jīng)濟(jì)”公司將登陸香港市場(包括中概股二次上市)，市場會漸入佳境。

人民幣小幅升值，海外資金增配新興市場。

過去兩年人民幣貶值沒有“單一性”，更多是強(qiáng)美元所致。隨著中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，中美貿(mào)易談判進(jìn)展良好，以及全球經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期下避險情緒消退帶動美元走弱，預(yù)計2020年底人民幣兌美元匯率將上升至6.85左右，海外投資者將更有動力配置人民幣資產(chǎn)，包括香港市場。

外資配置中國，港股跑贏A股。

美元匯率走弱疊加全球央行擴(kuò)表產(chǎn)生的流動性溢出將帶動全球資金流入新興市場。美元貶值帶動人民幣資產(chǎn)跑贏美股跡象明顯。2020年MSCI擴(kuò)容A股的擠出效應(yīng)消失，港股在基本面改善和估值優(yōu)勢之下配置價值強(qiáng)于A股。

中概股回歸，更多“新經(jīng)濟(jì)”公司將登陸香港市場。

美國上市中概股或面臨更嚴(yán)監(jiān)管，隨著國內(nèi)科創(chuàng)板推出和港交所IPO機(jī)制放寬，阿里巴巴回歸港股或帶動一部分在美上市中國企業(yè)回歸，促進(jìn)“新經(jīng)濟(jì)”公司融資與發(fā)展。料中概股回歸將推動港股可選消費龍頭公司估值，但對資訊科技板塊估值有一定負(fù)面作用。同時香港市場交易活躍度也有望大幅提振。

“全流通改革”將提升H股吸引力。

H股“全流通”若全面實施將較大幅度提升H股乃至整個香港股票市場的流通盤比例，提升H股在相關(guān)指數(shù)中的權(quán)重，吸引被動資金配置。流動性增強(qiáng)和公司治理及經(jīng)營效率的改善也有望帶來正向收益。

庫存周期回升，內(nèi)地經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)。

隨著逆周期調(diào)節(jié)政策效應(yīng)的逐步顯現(xiàn)，中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動能出現(xiàn)修復(fù)跡象。我們判斷明年2季度起中國經(jīng)濟(jì)增速將開始企穩(wěn)，而以MSCI China指數(shù)為樣本的企業(yè)盈利增速在今年下半年觸底后也將在2020年企穩(wěn)回升。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)估值修復(fù)，AH溢價收窄。

中美貿(mào)易談判階段性緩和，疊加經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的一致預(yù)期，海外中資股有望于2020年迎來盈利企穩(wěn)回升，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)板塊在修復(fù)過程中極具配置價值。明年南向資金有望加強(qiáng)對傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)板塊配置，在具備較強(qiáng)盈利能力和業(yè)績修復(fù)預(yù)期的行業(yè)龍頭帶動下，AH溢價有望收窄。

繼續(xù)超配海外中資股可選消費和科技板塊。

預(yù)計2020年中資股基本面將迎來企穩(wěn)回升，可選消費、必選消費、通訊服務(wù)、信息技術(shù)、房地產(chǎn)和金融板塊將成為重要支撐?？蛇x消費板塊中高景氣子行業(yè)及具備復(fù)蘇邏輯的低估值行業(yè)具備配置價值;科技板塊未來2-3年處于上行周期，5G、云計算和安全自主將成為關(guān)注重點。

美聯(lián)儲繼續(xù)擴(kuò)表，壓低短端利率。

在通脹出現(xiàn)明顯的反彈前，預(yù)計美聯(lián)儲在2020年仍將維持偏寬松的貨幣政策基調(diào)。鑒于當(dāng)前美國商業(yè)銀行體系中準(zhǔn)備金的結(jié)構(gòu)性問題，料在不下調(diào)資本充足率監(jiān)管指標(biāo)的前提下，未來回購操作至少在中短期將常態(tài)化。美聯(lián)儲“有機(jī)擴(kuò)表”預(yù)計將壓低短端利率20-30bps。

海外選舉之年，“有驚無險”。

2020年中國臺灣地區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人及立法委選舉、香港立法會選舉以及美國總統(tǒng)大選輪番上演，為中國及全球股票市場帶來一定的不確定性，但我們認(rèn)為選舉活動不會對資本市場造成大的沖擊。

美股見頂，牛市謝幕。

料三大因素的發(fā)酵終將導(dǎo)致美股持續(xù)超過十年的牛市終結(jié)，1)在貿(mào)易摩擦持續(xù)反復(fù)的背景下，美國企業(yè)的盈利狀況料將繼續(xù)惡化，甚至出現(xiàn)“盈利衰退”的局面;2)企業(yè)持有的現(xiàn)金下滑也意味著依靠巨額回購來支撐股價的行為難以為繼;3)占美國經(jīng)濟(jì)超過三分之二的消費在近期也已出現(xiàn)了下滑的苗頭。我們認(rèn)為以標(biāo)普500指數(shù)為代表的美股市場在2020年將下跌8%-10%左右，而大盤藍(lán)籌的表現(xiàn)將明顯優(yōu)于中小盤股。

風(fēng)險因素：

中美貿(mào)易談判反復(fù);中國政策對沖低于預(yù)期;海外中概股回歸及H股“全流通”進(jìn)程不及預(yù)期;外資配置偏好低于預(yù)期;選舉年政治風(fēng)險。

（編輯：唐夢婕）