新股解讀|以供水為業(yè) 臺(tái)州水務(wù)(01542)用5.04億營收敲開港交所大門

在大部分國有水務(wù)企業(yè)希望接通資本市場(chǎng)，迎來更為廣闊的發(fā)展空間之際，臺(tái)州水務(wù)已經(jīng)率先邁出了這一步。日前，7月3日遞表的臺(tái)州水務(wù)(01542)經(jīng)過大半年的等待，終于闖關(guān)成功，有望踩著2019年的尾巴成為港股主板上市中的一員。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，臺(tái)州水務(wù)于12月17日-12月20日開始招股，公司擬發(fā)行5000萬股，其中90%為國際發(fā)售，10%為公開發(fā)售，另有15%超額配股權(quán)。每股發(fā)行價(jià)4.21-5.01港元，每手1000股，預(yù)期12月31日上市。

大自然的“搬運(yùn)工”

臺(tái)州水務(wù)是一家來自浙江省臺(tái)州市的供水服務(wù)提供商，前身是臺(tái)州市供水有限公司，主要供應(yīng)原水(采集于自然界，包括地下水、山泉水、水庫水等自然界中的天然水源，未經(jīng)過任何人工的凈化處理)及市政供水。借用“農(nóng)夫山泉”的廣告語簡單來說，臺(tái)州水務(wù)也是大自然的“搬運(yùn)工”。

招股書顯示，以供水能力計(jì)算，2018年，公司在原水供應(yīng)上在浙江和臺(tái)州市分別排名第五和第一。公司持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的收入由2016的4.1億元(人民幣，單位下同)逐年遞增至2018年約5.04億元，復(fù)合年增長率為10.9%。由收入的增速方面來看，臺(tái)州水務(wù)近三年來的增長較為穩(wěn)定。

純利方面，由2016年度的8246.1萬元迅猛增長至2017年時(shí)接近1.8億元，2018年度為1.1億元。

毛利率方面，2016-2018年以及2019上半年，公司整體毛利率分別為33.9%、40.0%、39.1%及40.2%。針對(duì)2017年毛利率的驟升，公司表示主要由于原水及市政供水的銷量增加;及固定成本在2017年減少，帶動(dòng)水的單位成本減少。

臺(tái)州水務(wù)目前擁有及運(yùn)營臺(tái)州市供水系統(tǒng)(一期)及臺(tái)州市供水系統(tǒng)(二期)，兩個(gè)供水系統(tǒng)供應(yīng)原水及市政供水至臺(tái)州南區(qū)。臺(tái)州市供水系統(tǒng)(一期)按設(shè)計(jì)原水供應(yīng)能力每天28萬噸供應(yīng)原水，及臺(tái)州市供水系統(tǒng)(二期)按設(shè)計(jì)原水供應(yīng)能力每天49萬噸及設(shè)計(jì)市政供水能力每天36.6萬噸供應(yīng)原水及市政供水。

公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)比較簡單，幾乎全部收入來自供水業(yè)務(wù)，僅有不到2%的收入來源于安裝服務(wù)業(yè)務(wù)。供水業(yè)務(wù)細(xì)分來看，原水通過供水系統(tǒng)(一期)及供水系統(tǒng)(二期)供應(yīng)給本地市政供水服務(wù)供應(yīng)商，該部分收入占總收入兩成左右。而市政供水則主要通過臺(tái)州市供水系統(tǒng)(二期)供應(yīng)，其中大部分市政供水是售予其他本地市政供水服務(wù)供應(yīng)商，這也是臺(tái)州水務(wù)的重要收入來源，占?xì)v年總收入比例均超過60%。除此之外，公司還直接銷售自來水予終端用戶，包括商業(yè)用戶、政府部門、工業(yè)用戶及居民家庭。

近期，公司已開始建設(shè)臺(tái)州市供水系統(tǒng)(三期)及臺(tái)州市供水系統(tǒng)(四期)。臺(tái)州市供水系統(tǒng)(三期)及臺(tái)州市供水系統(tǒng)(四期)均被認(rèn)定為浙江省重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。這兩項(xiàng)工程的投資成本巨大，分別約為29.95億元及13.65億元，預(yù)計(jì)分別于2022年2月和2022年4月竣工。也由此，2019上半年，公司預(yù)期就購買物業(yè)、廠房及設(shè)備及使用權(quán)資產(chǎn)支付3.69億元的資本開支，主要與上述在建項(xiàng)目有關(guān)。

另外，今次臺(tái)州水務(wù)IPO的所得款項(xiàng)凈額1.95億元(以發(fā)行價(jià)中位數(shù)計(jì)算)，90.0%用于為臺(tái)州市供水系統(tǒng)(三期)提供資金;10.0%用于公司的營運(yùn)資金及日常企業(yè)用途。

區(qū)域龍頭效應(yīng)明顯

鑒于臺(tái)州水務(wù)所在的特殊性，其股東團(tuán)也是非常豪華。臺(tái)州水務(wù)的第一大股東即臺(tái)州市國有資本運(yùn)營集團(tuán)持股28.83%，第二股東則為黃巖財(cái)政局，持股17.79%，另外還包括椒江財(cái)政局、浙江省國際貿(mào)易集團(tuán)有限公司、浙商資產(chǎn)管理等。

值得注意的是，公司與上海長三角水環(huán)境投資基金有限公司訂立基石投資協(xié)議，基石投資者認(rèn)購以總金額5275萬元所能購買數(shù)目的發(fā)售股份。

通常來說，水務(wù)行業(yè)是資本高度密集的行業(yè)，自來水管網(wǎng)等固定資產(chǎn)生命周期很長，給水處理設(shè)施的使用年限至少為25年，輸配水管線管網(wǎng)的年限一般都是50年甚至更長，進(jìn)行重復(fù)建設(shè)顯然不符合經(jīng)濟(jì)效率原則，一般只有一家企業(yè)在一定的區(qū)域內(nèi)進(jìn)行壟斷性經(jīng)營。

同時(shí)，由于水務(wù)行業(yè)準(zhǔn)入須滿足相應(yīng)資質(zhì)，后期運(yùn)營模式、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)及環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)等方面均須接受政府相關(guān)部門的批準(zhǔn)和監(jiān)督，保持較高的區(qū)域?qū)I性，臺(tái)州水務(wù)便是憑此在臺(tái)州市立足。

不過另一方面來看，臺(tái)州水務(wù)的收入全部源自于臺(tái)州市內(nèi)，其主要客戶主要為當(dāng)?shù)厥姓┧?wù)供應(yīng)商。2016-2018年間及2019上半年，來自五大客戶的收入分別占其持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)總收入的88.8%、89.5%、90.0%及89.6%。而根據(jù)上市規(guī)則，在前五大主要客戶當(dāng)中，溫嶺供水、玉環(huán)自來水、浙江黃巖自來水及臺(tái)州路橋自來水為公司的關(guān)連人士。

供水是一門好生意嗎?

目前，我國水務(wù)行業(yè)尚處于向市場(chǎng)化過渡階段，水價(jià)采用由政府主導(dǎo)下的聽證會(huì)制度，企業(yè)對(duì)水價(jià)沒有定價(jià)權(quán)，供水企業(yè)普遍采用“低水價(jià)+虧損+財(cái)政補(bǔ)貼”的模式，因此臺(tái)州水務(wù)同樣也無對(duì)于水價(jià)的定價(jià)權(quán)，這在一定程度上會(huì)限制企業(yè)在供水業(yè)務(wù)利潤率上的空間。

水價(jià)的變動(dòng)可能會(huì)根據(jù)法規(guī)條例及政府政策的變動(dòng)而不時(shí)調(diào)整，而臺(tái)州水務(wù)的業(yè)績?nèi)菀资艿接烧宥ǖ脑少徺M(fèi)及水資源費(fèi)以及售價(jià)的任何變動(dòng)所影響。由于水價(jià)短期內(nèi)的波動(dòng)不大，因此企業(yè)的獲利只能夠從向下游的銷售上下功夫了。

根據(jù)弗若斯特沙利文，臺(tái)州的市政供水使用率由2014年的80.2%增加至2018年的83.5%。未來，臺(tái)州市政供水的使用率預(yù)期于2023年達(dá)致87.2%，市政供水的使用率穩(wěn)步提升。

而從行業(yè)上來看，近年來水價(jià)的逐步上調(diào)還是在一定程度提升了企業(yè)盈利水平，但考慮到水務(wù)定價(jià)涉及民生及社會(huì)穩(wěn)定等因素，我國水價(jià)依然保持在較低水平，存在一定的上升空間的同時(shí)，供水的公益屬性也造成了企業(yè)盈利空間存在一定天花板。

不過，從行業(yè)經(jīng)驗(yàn)來說，公司仍然可以通過一系列措施來提升己身的運(yùn)營效率，例如降低供水過程中的漏損率來提高水資源利用率;城市供水管網(wǎng)在建設(shè)與升級(jí)改造方面仍有很大提升空間;城鄉(xiāng)一體化建設(shè)需要統(tǒng)籌區(qū)域供水，推進(jìn)空間資源整合和區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施的集約利用等。

綜合來看，臺(tái)州水務(wù)具備地方水務(wù)國企的優(yōu)劣勢(shì)。優(yōu)勢(shì)在于，公司在屬地通常持有大量運(yùn)營性資產(chǎn)，經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)健且經(jīng)營優(yōu)勢(shì)顯著等，但同時(shí)也存在成長性稍顯不足，現(xiàn)階段在建工程資本開支較高，無定價(jià)權(quán)受水價(jià)波動(dòng)影響等制約。