東吳證券：體育服飾為代表消費品龍頭競爭帶來集聚效應(yīng)，首推安踏體育(02020)等

作者：東吳證券 2019-12-16 09:06:56

大品牌、大渠道、大市場戰(zhàn)略下，鞋服、直營業(yè)務(wù)、中國業(yè)務(wù)將成為AMEAS未來5年的發(fā)力重點。

本文源自微信公眾號“紡服新消費馬莉團(tuán)隊”。

Anta(02020)+Amer成就體育用品第三極，代運營新經(jīng)濟(jì)風(fēng)起云涌

1.1. Anta+Amer成就體育用品第三極，品牌龍頭依舊是板塊配置主方向

大品牌、大渠道、大市場戰(zhàn)略下，鞋服、直營業(yè)務(wù)、中國業(yè)務(wù)將成為AMEAS未來5年的發(fā)力重點。安踏在本周公布AMEAS 未來5年規(guī)劃，核心要點包括：1)重組GTM，由品牌組合型GTM轉(zhuǎn)為聚焦單品牌的GTM，并計劃培育出3個10億歐元收入體量的單一品牌，即ARC’TERYX、SALOMON、Wilson;2)聚焦鞋服業(yè)務(wù)，將鞋服產(chǎn)品銷售占比從18年的40%提升至50%以上;3)零售轉(zhuǎn)型，DTC業(yè)務(wù)收入占比從2018年的11%提升至30%，整合集團(tuán)資源加速全球SAP零售系統(tǒng)更新，給予消費者更好的零售體驗;4)加速中國市場發(fā)展，中國市場從2018年占比5%提升至15%，其中尤其發(fā)力ARC’TERYX、SALOMON等品牌;5)制定新的管理層激勵和戰(zhàn)略性指引。總體來看，公司計劃AMEAS在未來4-5年內(nèi)收入CAGR達(dá)到10%-15%，同時提升盈利能力，安踏管理層對AMERS的直接持股也彰顯了信心，公司19年表現(xiàn)靚麗，原有主業(yè)收入/歸母凈利同增35%+/45%+，AMEAS并購19年為安踏報表帶來6.5億費用(主要為JVCO層面的交易和財務(wù)費用以及PPA攤銷影響)，但2020年開始將有望帶來正向利潤貢獻(xiàn)，我們預(yù)計19/20/21年歸母凈利同增31.7%/28.3%/22.4%至54.0/69.3/84.8億元，對應(yīng)PE32/25/21X。作為全球第三大體育龍頭，持續(xù)看好其成長性，維持“買入”評級。另一大品牌龍頭波司登近期遭遇了狂熱市場預(yù)期被修正過程中的非理性下跌，按照正常業(yè)績指引，公司目前市值對應(yīng)2020財年市盈率僅22X。我們認(rèn)為公司的品牌向上勢能仍然強(qiáng)勁，中長期看產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍將是公司走在量、價雙升的成長軌道上。在入冬降溫過程中，公司的業(yè)績爆發(fā)性也將持續(xù)得到數(shù)據(jù)驗證，維持“買入”評級。

1.2. 代運營新經(jīng)濟(jì)風(fēng)起云涌，百花齊放過后馬太效應(yīng)凸顯

壹網(wǎng)壹創(chuàng)上市后備受追捧，除了其處在美妝護(hù)膚賽道這一強(qiáng)β賽道的因素之外，代運營行業(yè)經(jīng)歷過百花齊放時代后馬太效應(yīng)開始凸顯是這一現(xiàn)象的重要背景。技術(shù)的快速進(jìn)步、新的零售方式持續(xù)涌現(xiàn)，使得這一批積極進(jìn)取的代運營企業(yè)業(yè)績迎來爆發(fā)期。無獨有偶，周末歌力思公告旗下百秋網(wǎng)絡(luò)的一系列股權(quán)變更，創(chuàng)始團(tuán)隊重新取得了大股東的地位，我們預(yù)計百秋網(wǎng)絡(luò)也將獨立走向資本化的道路;星期六并購的遙望網(wǎng)絡(luò)科技也公告拿下一葉子的快手獨家經(jīng)銷權(quán)。此外，目前板塊內(nèi)代表新經(jīng)濟(jì)的開潤股份、南極電商也進(jìn)入到了年度估值切換的關(guān)鍵時點，這一方向可能成為板塊2020年的主要閃光點。

1.3. 貿(mào)易談判取得階段性進(jìn)展，關(guān)注不確定性環(huán)境中被低估的制造龍頭

貿(mào)易摩擦過程中上游制造業(yè)受到訂單需求轉(zhuǎn)移與訂單結(jié)構(gòu)惡化的雙重打擊，導(dǎo)致18Q3至今龍頭業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意。但我們認(rèn)為行業(yè)份額向龍頭集聚的趨勢并未改變，經(jīng)過整整一年的調(diào)整，新的一年優(yōu)質(zhì)龍頭在報表端同比將恢復(fù)穩(wěn)健增長，估值也將逐步得到修復(fù)。在紡織制造領(lǐng)域，我們看好的仍是具備規(guī)?；⑷蚧?、一體化優(yōu)勢的龍頭，重點推薦申洲國際、天虹紡織，看好華孚時尚、百隆東方、健盛集團(tuán)等。

申洲國際(02313)預(yù)計19/20年業(yè)績?yōu)?0.7/59.8億元，對應(yīng)市盈率29/25X，作為垂直一體化標(biāo)桿、客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定的全球第一大針織服裝龍頭持續(xù)看好!

天虹紡織預(yù)計19/20年業(yè)績8.8/12.0億元，對應(yīng)市盈率8.3/6.0X，公司在走出經(jīng)營低谷后，高價棉花庫存周轉(zhuǎn)完畢以及下游面料業(yè)務(wù)的放量都有可能貢獻(xiàn)超預(yù)期的業(yè)績表現(xiàn)。

對于板塊四條投資主線，繼續(xù)匯總?cè)缦拢?/p>

1、以體育服飾為代表的大眾消費品龍頭競爭優(yōu)勢帶來的集聚效應(yīng)，首推安踏體育、波司登(03998)、李寧(02331)。

卓越的企業(yè)家、杰出的管理團(tuán)隊、良好的組織與激勵，以及依靠以上特質(zhì)在多年競爭中沉淀出的渠道管控能力、供應(yīng)鏈組織能力以及在強(qiáng)大現(xiàn)金流支撐下對產(chǎn)品研發(fā)與品牌的持續(xù)投入，加之品牌和產(chǎn)品的持續(xù)年輕化，讓該類龍頭在各種細(xì)分賽道逐步提升市場份額。

2、低估值+穩(wěn)健增長，優(yōu)質(zhì)龍頭品牌正處在價值洼地，推薦地素時尚、森馬服飾、歌力思。

市場自上而下角度對品牌服飾的忽視造成了服裝龍頭普遍的低估值水準(zhǔn)，這樣的低估值與優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流帶來的可觀股息率以及穩(wěn)健的增長構(gòu)成了扎實的投資安全墊。在經(jīng)濟(jì)探底和利率下行的大環(huán)境下，Q3的報表出現(xiàn)分化，市場將持續(xù)嘉獎優(yōu)質(zhì)報表，遇到波折的龍頭也將在再度自我證明之后得到估值。

3、優(yōu)質(zhì)成長股的年度估值切換，對應(yīng)標(biāo)的包括比音勒芬、開潤股份、南極電商等。

4、貿(mào)易摩擦體現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，需要繼續(xù)監(jiān)測。

此前貿(mào)易摩擦態(tài)勢持續(xù)的反復(fù)變化，對實業(yè)的經(jīng)營預(yù)期形成了嚴(yán)重的負(fù)面干擾，衍生的結(jié)果包括制造業(yè)訂單結(jié)構(gòu)的顯著惡化(長單匱乏)、棉花價格持續(xù)走低，僅有匯率的變化對制造業(yè)的基本面形成一定支撐。經(jīng)過一年拉鋸，制造龍頭基本面已筑底，即使貿(mào)易摩擦仍維持反復(fù)變化的態(tài)勢，19Q4起，制造龍頭們也有望恢復(fù)增長，若貿(mào)易形勢緩和，2020年制造龍頭們的業(yè)績或?qū)⒊尸F(xiàn)出一定彈性。全球化布局的細(xì)分領(lǐng)域龍頭仍是我們關(guān)注的重點，代表性企業(yè)包括申洲國際、天虹紡織(02678)、華孚時尚等。

相關(guān)標(biāo)的估值水平

10月限額以上服裝鞋帽針紡織品類零售同比降0.8%，較9月走弱

3.1. 上周板塊表現(xiàn)回顧

上周滬深300上漲1.69%，上證綜指上漲1.91%，深證成指上漲1.28%，其中紡織服裝板塊上漲0.33%，漲幅低于滬深300和上證綜指。

3.2. 零售端: 10月限額以上服裝鞋帽針紡織品類零售同比降0.8%

2019年10月份，社會消費品零售額總額當(dāng)月同比增長7.2%，環(huán)比略有下降;10月限額以上服裝鞋帽針紡織品類零售當(dāng)月同比下降0.8%，環(huán)比有所下降(9月同比上升3.6%)。

3.3. 出口：19 年 11 月紡織、服裝類出口下降，鞋類出口上升

11月單月紡織品、服裝、鞋類出口增長分別為-3.5%、-4.9%、5.3%，1-11月累計出口額增速來看，紡織品、服裝、鞋類出口增長分別為0.1%、-4.7%、0.9%，整體表現(xiàn)依舊平淡。

3.4. 上游主要原材料：棉花小幅上行，金價與匯率總體穩(wěn)定

328級現(xiàn)貨周均價：13,099.80元/噸(+0.41%)(周變化+53.00元/噸，月變化+75.00元/噸，過去一年變化-2,274.00元/噸)

CotlookA周均價：75.23美分/磅(+1.59%)(周變化+1.18美分/磅，月變化+0.35美分/磅，過去一年變化-12.9美分/磅)

長絨棉(137級)：20,950.00元/噸(+0.24%)(周變化+50.00元/噸，月變化+250.00元/噸，過去一年變化-4,950.00元/噸)

進(jìn)口長絨棉(美國PIMA2級)：21,915.00元/噸(-0.88%)(周變化-195.00元/噸，月價格變化-195.00元/噸，過去一年變化-3,724.00元/噸)

美元兌人民幣匯率：6.98(上周變化-0.71%，月變化-0.46%，年變化+1.67%)

化纖：

粘短：9,950.00元/噸(-2.0%)(本周變化-200.00元/噸，本月變化-350.00元/噸，過去一年變化-3,950元/噸)

滌短：6,800.00元/噸(+2.3%)(本周變化+150.00元/噸，本月變化+100.00元/噸，過去一年變化-1,250.00元/噸)

氨綸20D：36,500.00元/噸(0.00%)(本周變化0.00元/噸，本月變化0.00元/噸，過去一年變化-3,000.00元/噸)

氨綸40D：29,500.00元/噸(0.00%)(本周變化0.00元/噸，本月變化0.00元/噸，過去一年變化-4,000.00元/噸)

棉紗線：32支純棉普梳紗20,310.00元/噸(-0.11%)(周變化-42.50元/噸，月變化+45.00元/噸，過去一年變-3,110.00元/噸)(數(shù)據(jù)截至2019/12/04)

坯布：32支純棉斜紋布4.82元/米(-0.82%)(周變化-0.04元/米，月變化-0.07元/米，過去一年變化-0.86元/米)(數(shù)據(jù)截至2019/12/04)

牛皮：重量無烙印眼牛皮芝加哥離岸價38.00美分/磅(+2.7%)(本周變化+1.00美分/磅，本月變化-1.00美分/磅，過去一年變化-7.00美分/磅)

黃金：上金所Au100g333.92元/g(-0.54%)(本周變化-1.42元/g，本月變化+6.41元/g，過去一年變化+57.58元/g)倫敦現(xiàn)貨：1,465.57美元/盎司(-0.29%)(本周變化-4.26美元/盎司，本月變化+14.55美元/盎司，過去一年變化+223.85美元/盎司)