安信證券：寶尊電商(BZUN.US)客戶認(rèn)可度高 夯實(shí)行業(yè)龍頭地位

本研報(bào)來(lái)自“安信證券研究”微信公眾號(hào)。

品牌電商服務(wù)依托于中國(guó)電商發(fā)展，行業(yè)整合態(tài)勢(shì)加?。?/strong>品牌電商服務(wù)行業(yè)依托于電商行業(yè)增長(zhǎng)，目前電商是驅(qū)動(dòng)中國(guó)消費(fèi)品零售增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γ瑖?guó)內(nèi)傳統(tǒng)大品牌及國(guó)際知名品牌傾向于外包服務(wù)商進(jìn)行電商運(yùn)營(yíng)。得益于電商配套基礎(chǔ)設(shè)施的完善，跨境電商的發(fā)展也推動(dòng)了品牌電商服務(wù)行業(yè)，更多的海外品牌試水中國(guó)電商渠道，在成本和經(jīng)驗(yàn)限制下，對(duì)于電商代運(yùn)營(yíng)的需求強(qiáng)勁且合作穩(wěn)定性更強(qiáng)。品牌電商服務(wù)市場(chǎng)格局較為分散，預(yù)計(jì)伴隨龍頭公司通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新和規(guī)模效應(yīng)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)建立壁壘，行業(yè)將會(huì)更為集中，對(duì)于高端品牌服務(wù)商來(lái)說(shuō)服務(wù)商的技術(shù)基因和經(jīng)營(yíng)效率至關(guān)重要。

品牌客戶認(rèn)可度高，客戶結(jié)構(gòu)更多樣化：寶尊CEO提出品牌升級(jí)是為了更好實(shí)踐“4I”價(jià)值體系：詮釋、實(shí)踐、整合、創(chuàng)新，體現(xiàn)了公司以高價(jià)值商業(yè)服務(wù)和科技為品牌賦能和提升用戶體驗(yàn)的決心，品牌是公司商業(yè)化的核心基礎(chǔ)，品牌結(jié)構(gòu)優(yōu)化和拓展有利于服務(wù)模式下轉(zhuǎn)化率的進(jìn)一步提升。近年來(lái)公司品牌合作數(shù)增長(zhǎng)健康，公司具有品牌客戶護(hù)城河優(yōu)勢(shì)，對(duì)于合作品牌公司有一套嚴(yán)格的篩選流程。我們認(rèn)為，得到大品牌客戶的電商服務(wù)商將會(huì)持續(xù)獲益，與SaaS市場(chǎng)大客戶首先擁抱上云的趨勢(shì)相似，電商代運(yùn)營(yíng)行業(yè)中能夠獲得較知名、受歡迎和交易規(guī)模較大的品牌客戶至關(guān)重要。相對(duì)一些針對(duì)細(xì)分行業(yè)的電商代運(yùn)營(yíng)公司，寶尊客戶結(jié)構(gòu)更加豐富，伴隨品類(lèi)中品牌客戶的積累，品類(lèi)內(nèi)的協(xié)同效應(yīng)有望為公司帶來(lái)一定的經(jīng)營(yíng)杠桿。

技術(shù)驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型：公司作為行業(yè)龍頭具有敏銳的市場(chǎng)洞察力，深耕中國(guó)電商市場(chǎng)，提供一站式服務(wù)，在商品促銷(xiāo)和數(shù)據(jù)整合方面具有領(lǐng)先的優(yōu)勢(shì)。我們看好公司多個(gè)電商平臺(tái)運(yùn)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，各電商平臺(tái)流量入口眾多且各類(lèi)型流量入口的原理、特點(diǎn)、效果均存在較大的差異，因此具備消費(fèi)者行為數(shù)據(jù)積累和業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的服務(wù)公司可以優(yōu)化店鋪流量的經(jīng)濟(jì)效益，全渠道營(yíng)銷(xiāo)夯實(shí)了公司在行業(yè)內(nèi)的龍頭地位。目前天貓?jiān)诠句N(xiāo)售渠道中占據(jù)主要地位，公司也在不斷拓展新的渠道包括社交電商、微信小程序、京東、小紅書(shū)、官方網(wǎng)站等。

投資建議：維持買(mǎi)入-A評(píng)級(jí)。12個(gè)月目標(biāo)價(jià)55美元，基于0.9x PEG、48%的2018-2021年盈利CAGR及2019年調(diào)整后EPADS 1.26美元。我們認(rèn)為品牌服務(wù)需求強(qiáng)勁，伴隨天貓玩法升級(jí)和數(shù)字化會(huì)員體系加深，公司可觸達(dá)市場(chǎng)規(guī)模廣闊且轉(zhuǎn)化率依賴品牌品類(lèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍有提升空間。我們預(yù)計(jì)公司2019年/2020年的非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)分別為5.2億/8.2億元，調(diào)整后凈利潤(rùn)同比增速為49%/59%。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 1)網(wǎng)上零售市場(chǎng)增速放緩;2) 變現(xiàn)率因品類(lèi)結(jié)構(gòu)變化而承壓;3)頭部客戶集中度較大;4)新品牌合作不及預(yù)期。