消費表現(xiàn)不佳，美聯(lián)儲如何應(yīng)對？

美國9月份零售銷售環(huán)比數(shù)據(jù)7個月來再次出現(xiàn)負增長，零售環(huán)比數(shù)據(jù)走弱引發(fā)市場擔(dān)憂。當(dāng)前在美國實際GDP當(dāng)中，消費占比近七成，已經(jīng)成為美國經(jīng)濟增長的重要支撐。在美國經(jīng)濟下行壓力增大的背景下，各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)均出現(xiàn)表現(xiàn)不佳的情況，美國消費數(shù)據(jù)一直表現(xiàn)尚可，然而根據(jù)美國商務(wù)部公布數(shù)據(jù)顯示，9月份美國零售和食品服務(wù)銷售額環(huán)比增速為-0.3%，預(yù)期值為0.3%，前值為0.6%，不及預(yù)期及前值，這也是時隔7個月美國零售環(huán)比數(shù)據(jù)的再一次負增長，上一次出現(xiàn)環(huán)比負增長情形今年2月份，環(huán)比增長-0.6%。剔除汽車銷售后，美國9月份核心零售銷售環(huán)比為-0.1%，預(yù)期值為0.2%，前值為0.2%，同樣不及預(yù)期及前值，零售環(huán)比數(shù)據(jù)走弱引發(fā)市場擔(dān)憂。

由于消費一直是支撐美國經(jīng)濟的重要因素，9月零售數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，大類資產(chǎn)表現(xiàn)反應(yīng)迅速，股市匯市雙雙走弱，債市走強。9月零售銷售環(huán)比數(shù)據(jù)公布后，市場對于美國消費前景產(chǎn)生擔(dān)憂，大類資產(chǎn)迅速對于走弱的消費數(shù)據(jù)做出反映。10月16日美股低開，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)由27024.80下跌至27001.98，單日下跌22.82點，下跌幅度0.1%；美元指數(shù)由98.3012下跌至98.0165，下跌幅度為0.3%，股市匯市雙雙走弱。債市方面，零售消費數(shù)據(jù)走弱帶動避險上升，10年期美債收益率下行2bp至1.75%。

從分項上來看，9月份美國零售銷售環(huán)比數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，非核心零售部分拖累較為嚴重，汽車、建材和加油站均環(huán)比下降明顯，而服裝、家具和保健個護則相對表現(xiàn)較好。從分項數(shù)據(jù)上來看，9月份美國汽車銷售環(huán)比下降明顯，9月份機動車輛及零部件店銷售環(huán)比下降0.94%，而8月份環(huán)比增速為1.88%。汽車銷量下滑，加油站表現(xiàn)同樣不佳，9月份加油站零售銷售環(huán)比為-0.71%，隨較上月有所好轉(zhuǎn)，但仍處于負增長。建材方面9月份環(huán)比增速由正轉(zhuǎn)負，環(huán)比減少-1%。而服裝、家具和保健個護方面則表現(xiàn)較好，服裝及服裝配飾店環(huán)比上漲1.26%，家具和家用裝飾店環(huán)比上漲0.64%，保健和個人護理店環(huán)比上漲0.61%.總體來看，包括汽車加油站在內(nèi)的非核心零售部分對于9月份零售數(shù)據(jù)拖累較為明顯。

9月美國零售銷售數(shù)據(jù)環(huán)比走弱，從收入端來看，當(dāng)前美國家庭的收入狀況并不樂觀，美國個人可支配收入同比增速結(jié)合歷史同期來看并不高，而作為主要收入來源的平均周薪同樣增速下滑明顯，在制造業(yè)與非制造業(yè)景氣程度持續(xù)走弱的背景下，薪資增速或?qū)⑦M一步下滑。從收入水平上來看，當(dāng)前美國家庭的收入狀況并不樂觀。結(jié)合歷史來看我們可以發(fā)現(xiàn)，美國個人可支配收入同比增速結(jié)合歷史同期來看并不高，而作為個人可支配收入的重要來源，美國非農(nóng)就業(yè)薪資水平增速也正在出現(xiàn)下滑。美國9月份披露的非農(nóng)就業(yè)情況喜憂參半，從平均周薪的角度來看，美國非農(nóng)企業(yè)員工平均周薪同比增速也在2018年底開始呈現(xiàn)下行趨勢，平均周薪增速下降使得居民主要收入來源增長放緩，從而在一定程度上降低美國居民的購買意愿。從美國制造業(yè)及非制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)上，我們可以看到美國制造業(yè)和非制造業(yè)訂單需求年初以來顯著下滑，新訂單下滑反映出美國制造業(yè)與非制造業(yè)需求不足，消費意愿減弱。

而從支出端來看，美國家庭利息支出增速自2018年以來快速升高，利息支出占比升至2.4%，利息支出水平的升高同樣會對消費產(chǎn)生抑制作用。美國的汽車銷量對于美國零售銷售數(shù)據(jù)來說十分重要，從9月份美國零售銷售環(huán)比分項上我們可以看出，汽車銷量對于零售環(huán)比數(shù)據(jù)的拖累較為明顯。美國新車貸款利率自2016年年底以來便處于上行趨勢當(dāng)中，當(dāng)前美國商業(yè)銀行48個月新車貸款利率在5%以上，相較于2016年新車貸款利率低點高出1個百分點。而美國家庭的利息支出也在發(fā)生變化，美國家庭利息支出同比增速在2018年底一度接近金融危機開始前水平，當(dāng)前利息支出同比增速略有下降，不過仍處于較高水平。而從利息支出占家庭總支出的占比來看，2014年開始利息支出占比呈現(xiàn)上升趨勢，當(dāng)前美國家庭利息支出約占家庭總支出的2.4%。汽車貸款利率上升，利息支出增速上升，占總支出比例提高，這在一定程度上會對消費產(chǎn)生抑制作用。

從儲蓄率水平來看，當(dāng)前美國個人儲蓄率水平比之前要高，收入端個人可支配收入同比增速不高，利息支出增加，儲蓄率高于以往，“收支儲”三方面或?qū)碛绊?，抑制消費。從美國個人儲蓄率歷史情況來看，當(dāng)前美國個人儲蓄率水平約為8%左右，相較以往儲蓄率水平提高，而從儲蓄率與美國聯(lián)邦基金利率的相關(guān)關(guān)系上來看，聯(lián)邦基金利率與儲蓄率的關(guān)系并不強。儲蓄率的增加意味著美國居民劃撥給消費的占比變少，同時疊加收入段個人可支配收入同比增速不高，支出端用于支付利息的比例提高，“收支儲”三方面都對消費造成擠壓。

由于利率水平的下降，美國房地產(chǎn)市場小幅轉(zhuǎn)暖，房地產(chǎn)市場景氣程度提升帶來的財富效應(yīng)為零售銷售提供一定的支撐，然而我們認為住房抵押貸款利率的下行并不能夠持續(xù)，房地產(chǎn)市場景氣程度提升為消費帶來的支撐或?qū)p弱。從美國住房抵押貸款利率水平上來看，美國住房抵押貸款利率自2018年底開始處于下行趨勢當(dāng)中，利率水平的下降帶動美國房地產(chǎn)市場小幅轉(zhuǎn)暖，美國新建住房銷售和成屋銷售同比增速不斷提高。而從美國房地產(chǎn)市場景氣程度與美國零售銷售同比的歷史關(guān)系來看，二者呈現(xiàn)較為明顯的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)前美國新建住房銷售與成屋銷售同比增速上行，景氣程度不斷提升，由房地產(chǎn)帶來的財富效應(yīng)或?qū)槊绹闶巯M提供一定支撐。然而房地產(chǎn)市場景氣程度在去年年底已經(jīng)經(jīng)歷了一波下降，我們認為這種住房抵押貸款利率的下行帶來的房地產(chǎn)市場景氣程度提升并不能夠持續(xù)，未來房地產(chǎn)市場為消費帶來的支撐或?qū)p弱。

從美國居民部門杠桿率水平來看，當(dāng)前美國居民杠桿率水平正在逐漸下降，處于一種較為健康的水平，因此我們認為未來若是出現(xiàn)衰退，并不會像以往一樣危機迅速爆發(fā)，而是一種逐步的方式進入衰退。從美國居民部門杠桿率水平來看，金融危機以后美國居民部門杠桿率實際上是在緩慢下降的，目前杠桿率處于相對可控的水平上，2008年金融危機到來時，美國居民部門杠桿率處于歷史高點，在高杠桿的背景下，金融危機帶來的沖擊使得美國經(jīng)濟快速崩盤，而當(dāng)前美國居民部門杠桿率處于一種相對較為健康的水平，因此我們認為未來若是出現(xiàn)衰退，并不會像以往一樣危機迅速爆發(fā)，而是一種逐步的方式進入衰退。

從美國通脹水平與美國零售銷售的歷史關(guān)系上來看，二者在一定程度上呈正相關(guān)關(guān)系，零售消費的環(huán)比下降或?qū)橥泿韷毫?。美國通脹水平自年初以來一直低?%的目標(biāo)水平，美聯(lián)儲也在議息會議當(dāng)中多次提到這一點，從歷次美聯(lián)儲議息會議聲明上來看，美聯(lián)儲對于美國家庭支出非常重視，會議密切關(guān)注家庭支出的變化情況，而通脹水平則是美聯(lián)儲貨幣政策的目標(biāo)之一，因此在這樣的背景下，兩項指標(biāo)的后續(xù)走勢以及市場對于消費的信心情況將引起美聯(lián)儲的重視。

在9月美國零售銷售數(shù)據(jù)環(huán)比負增長出現(xiàn)以后，市場對于下周即將召開的美聯(lián)儲10月份議息會議降息預(yù)期有所提升，美聯(lián)儲下周降息的可能性有所提升。在美聯(lián)儲于10月11日公布擴表計劃之后，市場對于美聯(lián)儲10月份議息會議降息的概率預(yù)測有所降低。然而隨著會議日期逐漸臨近，疊加美國消費數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，市場對于美聯(lián)儲10月份再次降息的預(yù)期迅速升溫。當(dāng)前市場預(yù)測美聯(lián)儲10月份再度下調(diào)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間的概率高達93.5%，在美國制造業(yè)景氣程度持續(xù)下滑，消費數(shù)據(jù)表現(xiàn)不理想的背景下，美聯(lián)儲很有可能在下周再度降息。

美國9月份零售銷售環(huán)比出現(xiàn)負增長，從分項上看汽車、建筑及加油站拖累嚴重。從美國消費當(dāng)前面臨的問題來看，美國“收支儲”三方面均對美國消費形成一定的影響。收入端個人可支配收入水平不高，平均周薪同比下降，支出端利息支出占比逐漸提高，與此同時美國個人儲蓄率較以往略高，多種因素共同作用下，我們認為可能還是對經(jīng)濟悲觀，不傾向于消費，未來消費或?qū)⒊袎?。在美國制造業(yè)景氣程度持續(xù)下滑，消費數(shù)據(jù)表現(xiàn)不理想的背景下，美聯(lián)儲很有可能在下周再度降息。有關(guān)10年期國債收益率，我們認為2.8%-3.2%是合理區(qū)間，然而貨幣政策的缺失和通脹的制約導(dǎo)致目前收益率水平在3.2%附近震蕩，因此策略方面我們認為處于配置角度目前可以考慮適當(dāng)配置為明年做準備，而處于交易角度我們認為當(dāng)前可以考慮防守。