光大證券：經(jīng)濟沒那么差 貨幣相對寬松 不妨對海外風險資產(chǎn)多些樂觀

本文來自“文話宏觀”，作者：張文朗、劉政寧。文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

摘要

9月美聯(lián)儲再次降息，符合市場預期，但利率決議和點陣圖顯示聯(lián)儲內部分歧加大。展望四季度，接近半數(shù)官員預計還將降息一次，其他官員則認為無需降息。鮑威爾的表態(tài)中性偏鷹，但措辭較7月會議溫和，我們認為“中周期調整”仍然是他的基準情形。

對資本市場而言，美聯(lián)儲內部出現(xiàn)分歧未嘗不是好事。經(jīng)濟沒那么差，貨幣環(huán)境相對寬松，這是令投資者比較舒適的情形。展望未來，我們維持9月初的判斷，在中美貿易關系邊際緩和、美國經(jīng)濟沒有大幅轉弱的情形下，不妨對海外風險資產(chǎn)多一些樂觀。

正文

美聯(lián)儲再次降息，但內部分歧加大。美聯(lián)儲9月會議決定降息25 bps，符合市場預期，聯(lián)邦基金利率下降至1.75~2%的區(qū)間。

從投票的情況來看，圣路易斯聯(lián)儲主席布拉德投票反對，他認為本次會議應該降息50 bps；堪薩斯聯(lián)儲主席喬治、波士頓聯(lián)儲主席羅森格林也投票反對，但他們反對的理由是不應該降息。與7月議息會議相比，美聯(lián)儲內部的分歧明顯加大。

點陣圖顯示的利率路徑也更加分化。展望四季度，7人預計還將降息一次，10人預計不再降息。展望2020年，雖然預期的利率中值為1.9%，但多達8人認為利率應該在1.75%以下，另有7人認為利率應該在2%以上，認為利率在1.9%附近的僅有2人。

對經(jīng)濟變量的預測變化不大。2019年GDP增長預期小幅上升至2.2%（前值2.1%），失業(yè)率預期小幅上升至3.7%（前值3.6%），但長期失業(yè)率預期維持在4.2%不變。PCE與核心PCE通脹預期分別為1.5%、1.8%，與前值持平。其他預期沒有變化（表1）。

鮑威爾的表態(tài)中性偏鷹，但措辭較7月會議更加溫和。鮑威爾對美國經(jīng)濟前景仍持正面態(tài)度，盡管全球經(jīng)濟放緩、貿易政策存在不確定性，但勞動力市場保持強勁、消費者信心充足支撐經(jīng)濟擴張。鮑威爾不認為美國經(jīng)濟有衰退風險，據(jù)他稱這也是聯(lián)儲內部的共識（widely shared）。

對于未來利率走勢，鮑威爾此番沒有再提“中周期調整”（mid-cycle adjustment）的觀點，但從他的言論來看，其內心依舊認同這一看法。比如，他明確指出美聯(lián)儲沒有鴿派傾向，并認為當前利率僅僅需要溫和的調整，這也從側面反映了他的傾向。

在談及負利率和貨幣政策的局限性時，鮑威爾也承認貨幣政策無法解決長期問題，只有財政政策才能提高生產(chǎn)力，提升經(jīng)濟潛在增速。不過，鮑威爾也對未來貨幣政策調整持開放態(tài)度，但前提是有更多數(shù)據(jù)能支持進一步寬松。

對于近期出現(xiàn)的貨幣市場流動性緊縮，鮑威爾并不擔心。他指出，貨幣市場利率跳升還沒有影響到美聯(lián)儲對經(jīng)濟和貨幣政策的判斷。至于這一現(xiàn)象是否意味著聯(lián)儲需要通過擴表提供更多儲備，以保障“充足儲備”的貨幣政策框架順利運行，還有待進一步觀察。因此，我們不認為應該對美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表政策有過多的期待。

對資本市場而言，美聯(lián)儲內部出現(xiàn)分歧未嘗不是好事。一方面，鮑威爾對美國經(jīng)濟的態(tài)度依舊樂觀，提振市場情緒。另一方面，點陣圖給出了年內可能進一步降息的信號，流動性寬松的預期仍在。利率期貨隱含的降息概率顯示，多數(shù)投資者認為聯(lián)儲會在10月或12月繼續(xù)降息（圖1）。

經(jīng)濟沒那么差，貨幣環(huán)境相對寬松，這是投資者愿意看到的情形。鮑威爾講話期間，美股小幅下挫，美元走高，黃金下跌，但接近收盤時美股反彈。

我們維持9月初的判斷，在中美貿易關系邊際緩和、美國經(jīng)濟沒有大幅轉弱的情形下，不妨對海外風險資產(chǎn)多一些樂觀。總的來看，本次利率決議的影響不大，市場仍將按照之前的主線發(fā)展。

經(jīng)濟方面，全球主要經(jīng)濟體宏觀數(shù)據(jù)繼續(xù)弱化，比如中國和歐洲。美國投資和出口低迷，但消費依舊強勁，勞動力市場韌性猶存。政策方面，得益于歐央行降息+重啟QE、中國央行降準、美聯(lián)儲降息，全球流動性仍然較為寬松。而近期中美貿易關系有所緩解帶來風險偏好改善，這對風險資產(chǎn)也較為有利。