家鄉(xiāng)互動(03798)半年報首秀，拼盡全力后的業(yè)績高增長

8月30日，上市僅兩個月的家鄉(xiāng)互動(03798)交出了首份半年報。

據智通財經APP了解，該公司上半年的收入為2.66億元(人民幣，下同)，同比增長25.7%，非國際準則下的經調整純利為1.45億元，同比增長31.1%。

雖然收入和凈利潤仍保持快速增長，但與2018年相比，增速已有明顯下滑，更為重要的是，政策對于牌類游戲的整治已明顯影響到了家鄉(xiāng)互動的業(yè)務發(fā)展，高成長性受到一定損傷。

多元化變現(xiàn)削弱政策影響

家鄉(xiāng)互動是領先的本地化移動棋牌游戲開發(fā)商和運營商，擅長于本地化麻將和撲克游戲。2018年8月以前，該公司主要的收入來源于自主開發(fā)的手機游戲。

但由于整治涉賭類棋牌游戲文件的下發(fā)，公司為實現(xiàn)多元化變現(xiàn)，擺脫政策對業(yè)績的影響，因此自2018年8月起，家鄉(xiāng)互動引入了第三方手機游戲發(fā)行推廣。

本報告期內，家鄉(xiāng)互動的麻將游戲合計有482款，即年內推出29款;撲克游戲合計共有38款，即年內推出了7款，休閑游戲則無新款推出，保持5款水平。分銷的第三方手機游戲數量為7款，較2018年的分銷數量多出3款。

家鄉(xiāng)互動自行開發(fā)的手機游戲分為兩種模式，虛擬代幣模式和私人游戲房卡模式。得益于新游戲的推出，兩種模式下的運營指標均保持穩(wěn)定增長。

在虛擬代幣模式下，累計注冊玩家為1.15億，較2018年底增長26.37%，DAU為475.96萬，較2018年底增長5.7%，付費玩家為383.32萬，較2018年底增長22.47%。

在私人房卡模式下，累計注冊玩家為814.37萬，較2018年底增長26.22%，DAU為74.58萬，較2018年底增長6.22%，付費玩家為11.84萬，較2018年底增長22.82%。兩種模式下，玩家指標的增速相差不大。

不過，若從收入上來看，私人游戲房卡模式則已發(fā)生了收入下滑。報告期內，私人游戲房卡模式的收入為9662.8萬元，同比下滑9.6%。該模式下收入的下滑主要是因為公司通過贈送免費的私人游戲房卡，以鼓勵玩家點擊廣告，以廣告來實現(xiàn)變現(xiàn)。

由此能看出，在面對來自政策的影響時，家鄉(xiāng)互動不僅引入了第三方手機游戲，進行多元化變現(xiàn)，也同時對私人游戲房卡模式進行業(yè)務合規(guī)調整，而在這調整期間導致了收入的下滑。

智通財經APP發(fā)現(xiàn)，本報告期內，家鄉(xiāng)互動來自廣告的收入為976.9萬元，若將該收入計入私人游戲房卡模式下，私人游戲房卡的收入則同比持平。但在后續(xù)時間中，廣告業(yè)務帶來的收入增量是否還能抵消私人游戲房卡模式調整導致的收入下滑呢?

半年發(fā)行7款第三方游戲

值得注意的是，雖然家鄉(xiāng)互動在上半年發(fā)行了7款第三方游戲，但發(fā)行數量增加的優(yōu)勢并未在收入上有所體現(xiàn)。2018年時，家鄉(xiāng)互動從8月份開始展開第三方游戲發(fā)行業(yè)務，在5個月內，發(fā)行游戲4款，收入為2707.9萬元。但至今年上半年時，家鄉(xiāng)互動發(fā)行了7款第三方游戲，收入卻只有2681.6萬元，同比有一定下滑。

雖然下滑幅度不大，但由于發(fā)行游戲數量的提升，支付給渠道的費用卻明顯增長，從1656.5萬提升至2991.8萬，同比增長近80.61%。渠道費用的增長，帶動銷售成本增加38%，導致銷售成本增速較收入增速高出12.3個百分點。因此，家鄉(xiāng)互動今年上半年的毛利率為77%，較去年同期下滑2個百分點。

此外，營銷開支亦大幅增加。在收入增長25.7%的情況下，銷售及營銷開支同比增長近一倍至4689.2萬元。2018年上半年時，銷售及營銷開支占收入的比例為11.37%，但至本報告期內，該比例提升至17.6%，增加近6.23個百分點。

由此能看出，游戲運營指標的穩(wěn)步增長，不僅與推出新的游戲有關，銷售及營銷開支的大幅提升也為此立下了“汗馬功勞”。

估值有吸引?

經過上述的分析，家鄉(xiāng)互動的經營狀況已躍于紙上。在面對政策的整改要求時，該公司引入第三方游戲發(fā)行進行多元化變現(xiàn)，同時將房卡模式向廣告變現(xiàn)模式進行轉變。

由于房卡模式處于轉型期，即使將廣告變現(xiàn)的收入加入房卡模式下，房卡模式已停止收入增長。公司為持續(xù)高增長，只能迫于無奈發(fā)行多款自主開發(fā)游戲且加大第三方游戲發(fā)行。

但這就導致了銷售及營銷開支增長近一倍，且發(fā)行第三方游戲的數量雖多，但運營效率低下，導致支付第三方的渠道費用大幅提升。雖然在業(yè)績上公司仍維持快速增長，但增速已有所降低，且這是在有限空間內進行了多方位的騰挪的結果，真實的經營情況并不如業(yè)績那么靚麗。

為吸引投資者，家鄉(xiāng)互動進行了首次派息。每股股票中期派息0.0485港元，派息總額5500萬元人民幣，派息率為2.45%。

該份業(yè)績發(fā)布之后，家鄉(xiāng)互動股價逆勢上漲3.13%，這說明業(yè)績比市場想象的要好上一點。當然，這與估值低也有一定關系。若公司下半年的凈利潤增速與上半年持平，則全年的凈利潤為3.13億港元，當前市值對應的2019年PE為7.94倍，而IGG(00799)的歷史平均PE為12.71倍。

不過，上半年取得這樣的成績可以說家鄉(xiāng)互動已是“手段頻出”，通過多方的騰挪變動才有現(xiàn)在的結果，可以明確鑒定家鄉(xiāng)互動當前處于轉型期，業(yè)績能否持續(xù)仍有待觀察。

總體而言，估值雖不高，但目前的基本面并不扎實，安全邊際不強。