郵儲銀行(01658)19H1：存款增速可觀，ROE穩(wěn)步提升

8月20日，郵儲銀行(01658)披露19年中報。營收1417.0億，YoY +7.0%；撥備前利潤684.82億，YoY +18.8%；歸母凈利潤374.2億，YoY +15.0%；ROE達16.38% (年化)，同比提升6BP；不良率0.82%，撥備覆蓋率396.1%。

凈利潤及PPOP保持高增，中收表現(xiàn)亮眼

營收保持高增。1H19營收YoY +7.0%，比19Q1略下滑1.3 pct，符合預期。分拆來看，凈利息收入和其他非息收入合計1191億，YoY +6.1%；中收93億，YoY +21.6%。前者主要因為于資產(chǎn)規(guī)模較快擴張(比年初增5.8%)，后者則出于成本節(jié)約效應。

凈息差有所下降。1H19凈息差為2.55%，同比下降9BP，比18年全年低12BP，16年以來息差回升趨勢開始被打破，主要原因：1）過多依靠定期存款，故付息率上行較快；2）資產(chǎn)端偏向債券和同業(yè)存單投資，收益率低于貸款。盡管如此，依然高于18年五大行中較高者22BP，優(yōu)勢仍在。

撥備前利潤YoY +18.8%，比19Q1高4.4 pct；凈利潤YoY +15.0%，比19Q1高出2.7 pct，增長因子在于成本節(jié)約、規(guī)模擴張。ROE維持較高水平。1H19年化ROE達16.38%，同比提升6BP，或仍將在大行中保持領(lǐng)先。

存款增速繼續(xù)提升，成本收入比下降

貸款穩(wěn)步增長，主要靠個貸。19H1貸款余額YoY +17.1%，較為平穩(wěn)，增量中個貸占到54%(2303億)，其中房貸占65%、經(jīng)營性貸款占30%，信用卡和消費貸增長微小，投放策略安全。

投資增速繼續(xù)走高。19H1金融資產(chǎn)投資YoY +19.4%，較年初增長11.1%(18年全年僅增7.0%)，顯著回升。增量主要在債券(政府債1558億/金融債846億/公司債472億)和同業(yè)存單(1317億)，其余類別大多是壓縮的。

存款增速繼續(xù)提升，攬儲潛力盡顯。19H1存款余額YoY +9.2%(18H1為6.7%)。較年初增4738億，比1H18的增量高2036億。個人定期增了5604億，高于過去14-17各年的全年增量；個人活期減少1083億。這也造成了存款付息率的抬升，比18年全年提升了11BP到1.53%。成本收入比繼續(xù)下降。19H1成本收入比50.95%，同比18H1下降4.85 pct，經(jīng)營效率進一步提升。

撥備覆蓋率大幅提升，永續(xù)債和回A將大幅補充資本

不良率持續(xù)下降，撥備覆蓋率大幅提升。18年底時不良率即比其他5家大行均值低64BP。19H1不良率比18年底降4BP到0.82%，資產(chǎn)質(zhì)量保持優(yōu)異。19Q1撥備覆蓋率363.2%，高于其他5家大行均值158.8 pct，遙遙領(lǐng)先；19Q2大幅提升32.9 pct到396.1%，優(yōu)勢進一步鞏固。

資本充足率雖有下降，但永續(xù)債和回A計劃或?qū)磔^大提振。19Q2的三個資本充足率環(huán)比下降36BP/40BP/46BP，降幅擴大。但核心一級資本充足率距離監(jiān)管紅線仍有1.75 pct的空間，對近1-2年擴張約束不大。郵儲8月20日公告擬發(fā)行不超過800億的永續(xù)債；6月26日公告，證監(jiān)會受理其A股IPO材料發(fā)行規(guī)模不超過59.48億股，按19H1末每股凈資產(chǎn)5.49元，計算的融資額為327億。兩個方案將分別補充其他一級資本1.68 pct和核心一級資本0.69 pct。

存款增速顯著回升，零售銀行優(yōu)勢明顯

存款增速顯著回升，攬儲潛力盡顯示，支撐資產(chǎn)端穩(wěn)步增長，投資增速繼續(xù)回升，對其可能限制擴張的擔憂稍解；成本收入比繼續(xù)下降；資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)勢進一步鞏固。預計19-21年歸母凈利潤增速為10.4%/9.8%/9.4%，對應EPS為0.71/0.78/0.86元，給予目標估值0.9倍19年P(guān)B，目標價5.18元/股，對應6.01港元/股（匯率1RMB=1.16HKD），維持增持評級。

LPR和存款壓力繼續(xù)壓制息差；內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境不確定性加強。