國(guó)君：下半年鐵礦供給有所回升，礦價(jià)中樞有望保持高位

本文選自“鵬飛論鋼”。

全球礦山產(chǎn)能擴(kuò)張周期目前已經(jīng)結(jié)束。全球鐵礦石產(chǎn)能從1995年至2011年間經(jīng)歷了擴(kuò)張周期，表現(xiàn)為鐵礦產(chǎn)量穩(wěn)步上升，且鐵礦產(chǎn)量增量同比增速呈不斷上升的趨勢(shì)。而2011年后，鐵礦石產(chǎn)量增量同比逐漸下行，擴(kuò)張周期逐步進(jìn)入尾聲。2018年全球鐵礦石產(chǎn)量預(yù)期為22.17億噸，同比增2.5%，增量預(yù)期為5400萬(wàn)噸，增量同比微增780萬(wàn)噸，整體保持平穩(wěn)。隨著以四大礦山為首的全球鐵礦行業(yè)產(chǎn)量增速不斷下降疊加小礦山由于成本原因逐步退出市場(chǎng)，我們認(rèn)為2019年，全球鐵礦業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張周期已經(jīng)接近尾聲，預(yù)期19、20、21年全年鐵礦產(chǎn)量分別為21.89，22.32、22.56億噸，同比增速分別為-1.3%、2.0%、1.1%。本周主要鋼材現(xiàn)貨價(jià)格趨弱、期貨普遍下跌。

四大礦山至2021年中前沒(méi)有新建產(chǎn)能計(jì)劃投產(chǎn)。目前四大礦山計(jì)劃增產(chǎn)項(xiàng)目?jī)H有淡水河谷S11D項(xiàng)目、Gelado項(xiàng)目及FMG鐵橋項(xiàng)目，除S11D年內(nèi)釋放產(chǎn)量以外其余項(xiàng)目均預(yù)期2021年上半年后投產(chǎn)。四大礦山在2021年中前沒(méi)有新建產(chǎn)能投產(chǎn)。

預(yù)期2019年全球生鐵產(chǎn)量增加約3800萬(wàn)噸。目前，全球生鐵產(chǎn)量的增量主要集中于中國(guó)、印度以及越南為首的東南亞。2018年我國(guó)生鐵產(chǎn)量達(dá)7.71億噸，新增5700萬(wàn)噸。2019年上半年我國(guó)地產(chǎn)韌性猶存而環(huán)保邊際放松，截止2019H1，我國(guó)共計(jì)生產(chǎn)生鐵4.04億噸，同比增7.9%，預(yù)期全年中國(guó)生鐵產(chǎn)量將保持5%左右增速，增產(chǎn)3500萬(wàn)噸以上。另一方面，我們預(yù)期2018年印度與越南分別產(chǎn)生鐵7091、695萬(wàn)噸，若我們假設(shè)兩國(guó)延續(xù)其生鐵產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)，則2019年其生鐵產(chǎn)量將分別達(dá)7600、900萬(wàn)噸，共計(jì)增長(zhǎng)710萬(wàn)噸。根據(jù)我們的假設(shè)，2019年全球生鐵產(chǎn)量將增長(zhǎng)約3800萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)鐵礦需求增量近6600萬(wàn)噸。

全球鐵礦供給增長(zhǎng)停滯，疊加全球生鐵產(chǎn)量的增速穩(wěn)中有升，鐵礦中長(zhǎng)期底部來(lái)臨。2015年淡水河谷Samacro礦壩事故遠(yuǎn)小于巴西淡水河谷礦壩事故，但Samacro項(xiàng)目至今仍未重啟。我們認(rèn)為受此次事件影響，全球鐵礦石產(chǎn)能擴(kuò)張周期提前結(jié)束，鐵礦石供給過(guò)剩的局面將得到扭轉(zhuǎn)，供需缺口或在2019年開(kāi)始出現(xiàn)，鐵礦石已經(jīng)面臨大周期筑底階段。

1.2 供需缺口年內(nèi)仍難彌補(bǔ)，價(jià)格中樞有望保持高位

2019年下半年四大礦山供給較上半年回升，但同比仍下降。根據(jù)四大礦山最新產(chǎn)量指引，必和必拓及FMG對(duì)其2020年財(cái)年（2019.6至2020.6）產(chǎn)量指引略有上升，力拓則進(jìn)一步下調(diào)其2019年產(chǎn)量指引至3.2-3.3億噸。整體而言，2019H2四大礦山產(chǎn)量較上半年有所回升, 預(yù)期增加6200萬(wàn)噸左右，但同比仍下降。

鐵礦供需缺口難彌補(bǔ)，礦價(jià)易漲難跌。鐵礦產(chǎn)能擴(kuò)張周期結(jié)束，四大礦山紛紛下調(diào)2019年產(chǎn)量指引，而需求端以中國(guó)為首的亞洲生鐵產(chǎn)量仍保持一定增長(zhǎng)，我們認(rèn)為2019年鐵礦供需缺口已轉(zhuǎn)負(fù)，且年內(nèi)供需缺口仍難彌補(bǔ)。在天氣因素及潰壩事件的雙重催化下，礦價(jià)中樞有望保持高位。

巴西淡水河谷公司為世界最大的鐵礦石生產(chǎn)商。2018、2019第一季度淡水河谷鐵礦石產(chǎn)量分別為3.85、0.73億噸，淡水河谷公司同時(shí)生產(chǎn)包括鎳、銅、煤炭在內(nèi)的其他礦產(chǎn)。淡水河谷鐵礦石的生產(chǎn)主要分為4個(gè)產(chǎn)區(qū)：北部產(chǎn)區(qū)、東南產(chǎn)區(qū)、南部產(chǎn)區(qū)、中西部產(chǎn)區(qū)，其中北部、中西部產(chǎn)區(qū)所產(chǎn)主要為高品位鐵礦石，一般在62%到65%左右，東南部和南部產(chǎn)區(qū)所產(chǎn)鐵礦石以中高品味為主，一般為35%-60%。北部和東南部為公司主要產(chǎn)區(qū)，合計(jì)產(chǎn)量占公司總產(chǎn)量的70%以上。公司2018年查明鐵礦原礦儲(chǔ)量46.2億噸，潛在鐵礦原礦儲(chǔ)量174億噸。

受潰壩事件及天氣因素影響，公司2019年上半年鐵礦產(chǎn)量大幅下滑。2018年淡水河谷鐵礦石總產(chǎn)量3.85億噸，同比上升4.74%；2019上半年鐵礦石總產(chǎn)量為1.59億噸，同比下降22.59%。2018年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收365.75億美元，同比增長(zhǎng)7.68%；凈利潤(rùn)68.60億元，同比增長(zhǎng)24.6%。2019Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收173.89億美元，同比上升1%；凈利潤(rùn)-17.75億美元，同比下降206.5%。

資本開(kāi)支保持低位，產(chǎn)能擴(kuò)張周期結(jié)束。2018年淡水河谷資本支出為259.7億元，同比上升3.88%；產(chǎn)量增量為1809萬(wàn)噸，同比微增2.41%。維持低位的資本支出將壓制產(chǎn)量增量，預(yù)期其將保持較低水平。

2019年產(chǎn)量指引下調(diào)，產(chǎn)量預(yù)期緩慢恢復(fù)。Vale在其2019Q1生產(chǎn)報(bào)告中大幅下調(diào)了其2019年產(chǎn)量指引至3.07至3.32億噸，并預(yù)計(jì)其最終產(chǎn)量落于近中位數(shù)的水平。隨著潰壩事件影響逐漸趨緩及公司停產(chǎn)鐵礦復(fù)產(chǎn)，預(yù)期其產(chǎn)量將在未來(lái)兩年緩慢恢復(fù)。

2.2 Rio Tinto(力拓,RIO.US)

澳大利亞力拓公司為世界第二大鐵礦石生產(chǎn)商。2018、2019年上半年公司鐵礦石產(chǎn)量分別為3.38、1.56億噸。公司同時(shí)生產(chǎn)鋁、銅及鉆石，其中鋁是公司產(chǎn)量第二大的產(chǎn)品。公司主產(chǎn)地為西澳洲皮爾巴拉地區(qū)（Pilbara），擁有16座采礦區(qū)和相應(yīng)的鐵路、港口，2017年公司新投產(chǎn)的銀草項(xiàng)目為公司第16座采礦區(qū)，公司產(chǎn)品平均品味在60%以上，主要產(chǎn)品為PB粉和PB塊。2018年公司鐵礦石總儲(chǔ)量27.57億噸（權(quán)益儲(chǔ)量），其中探明儲(chǔ)量3.24億噸，控制儲(chǔ)量17.09億噸，推斷儲(chǔ)量7.23億噸，平均品味為65%。

受颶風(fēng)天氣及火災(zāi)因素影響，公司2019上半年鐵礦石產(chǎn)量下滑。2018年公司鐵礦石產(chǎn)量3.38億噸，同比上升2.42%；2019H1公司鐵礦石產(chǎn)量為1.56億噸，同比下降8%。2018年全年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入405.22億美元，同比上升1.23%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)136.38億美元，同比上升55.65%。2019年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入207.22億元，同比上升4.05%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)41.30億元，同比下降5.7%。

資本開(kāi)支處于較低水平，產(chǎn)能擴(kuò)張周期結(jié)束。2018年力拓資本支出為373億元，同比上升27.3%；產(chǎn)量增量為831.6萬(wàn)噸，仍處于歷史較低水平。維持低位的資本支出將壓制產(chǎn)量增量，預(yù)期其將保持較低水平。

兩大替換項(xiàng)目在建，整體產(chǎn)量保持平穩(wěn)。公司目前在建兩個(gè)項(xiàng)目：Koodaideri 及Robe River Joint Venture 均為替換項(xiàng)目。前者產(chǎn)能為4300萬(wàn)噸，將在2021年末投產(chǎn)；后者仍在籌資階段，短期內(nèi)不對(duì)公司產(chǎn)量造成影響。整體而言，三年內(nèi)公司產(chǎn)量保持相對(duì)平穩(wěn)。

2019年產(chǎn)量指引下調(diào)，產(chǎn)量預(yù)期保持平穩(wěn)。RIO在其最新2019H1生產(chǎn)報(bào)告中下調(diào)了其2019年產(chǎn)量指引至3.2至3.3億噸。未來(lái)兩年其無(wú)新建產(chǎn)能投產(chǎn)，預(yù)期其產(chǎn)量將保持平穩(wěn)。

2.3 BHP(必和必拓,BHP.US)

澳大利亞必和必拓公司為世界第三大鐵礦石生產(chǎn)商。2017,2018以及2019財(cái)年（2018.06.30-2019.06.30）公司鐵礦石產(chǎn)量分別為2.678億噸、2.75、2.70億噸，公司同時(shí)生產(chǎn)銅、煤炭等其他礦產(chǎn)品。公司鐵礦主產(chǎn)地為西澳皮爾巴拉地區(qū)，在美洲，公司擁有smacro 50%的股權(quán)，該項(xiàng)目目前停產(chǎn)。目前，公司擁有的7個(gè)控股鐵礦公司為經(jīng)營(yíng)主體，鐵礦品種主要有紐曼、金布巴等，品味中等偏上。2018年公司鐵礦石探明儲(chǔ)量17.8億噸，潛在儲(chǔ)量29.6億噸，合計(jì)儲(chǔ)量47.4億噸。

公司鐵礦石產(chǎn)量持續(xù)上升，2018財(cái)年，2019財(cái)年公司鐵礦石產(chǎn)量分別為2.75、2.70億噸，同比分別上升2.69%，-2%。2018財(cái)年及2019上半年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入436.38、207.42億美元，同比分別上升213.98%、1.05%；分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)37.05、37.64億美元，同比分別下降37.1%,上升86.8%。

資本開(kāi)支處于較低水平，產(chǎn)能擴(kuò)張周期結(jié)束。2018年必和必拓資本支出為329億元，同比上升14.2%；產(chǎn)量增量為964.3萬(wàn)噸，同比增14.35%。公司資本開(kāi)支與其產(chǎn)量增量相關(guān)性較高，低位的資本支出將壓制其產(chǎn)量增量，預(yù)期其產(chǎn)量將保持平穩(wěn)。

一個(gè)替換項(xiàng)目在建，整體產(chǎn)量保持略微增長(zhǎng)。公司目前在建一個(gè)替換項(xiàng)目：South Flank項(xiàng)目，預(yù)期產(chǎn)能為8000萬(wàn)噸，將在2021年末投產(chǎn)，目前在建進(jìn)度近30%。此外，公司將在Port Hedland啟動(dòng)一個(gè)大型維護(hù)項(xiàng)目，以保證設(shè)備得以支持公司在未來(lái)將產(chǎn)量逐漸增長(zhǎng)至2.9億噸。

2.4 FMG（福蒂斯丘，F(xiàn)SUGY.US）

福蒂斯丘公司成立于2003年，目前年鐵礦石產(chǎn)量在1.7億噸左右，公司在西澳皮爾巴拉地區(qū)擁有3座礦區(qū)和相應(yīng)的鐵路港口資源。公司所產(chǎn)鐵礦石以中低品位為主，品種主要有國(guó)王粉、超特粉等。2018財(cái)年（2017年7月至2018年6月），公司開(kāi)采鐵礦石量1.85億噸，發(fā)運(yùn)1.7億噸，與2017年保持平穩(wěn)。公司純開(kāi)采成本（C1成本）逐年下降，2018財(cái)年公司開(kāi)采成本為12.36美元/噸，較2017財(cái)年下降0.46美元/噸，創(chuàng)造公司C1成本記錄。2018年公司鐵礦石探明儲(chǔ)量7.46億噸，潛在儲(chǔ)量15.04億噸，合計(jì)儲(chǔ)量22.5億噸。

公司鐵礦石產(chǎn)量保持平穩(wěn)，2018財(cái)年及2019財(cái)年公司鐵礦石發(fā)運(yùn)量分別為1.70、1.68億噸，同比分別下降6.57%，1.17%；發(fā)運(yùn)量分別為1.7、1.68億噸，同比基本持平。2018財(cái)年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.87億美元，同比下降37.3%；凈利潤(rùn)8.79億美元，同比下降67.71%。

資本開(kāi)支持續(xù)下降，公司產(chǎn)量增量保持低位。2018年FMG資本支出為44億元，同比下降10.24%；產(chǎn)量增量為110萬(wàn)噸，仍處于歷史較低水平。公司資本開(kāi)支與其產(chǎn)量增量相關(guān)性較高，低位的資本支出將壓制其產(chǎn)量增量，預(yù)期其產(chǎn)量將保持平穩(wěn)。

兩個(gè)項(xiàng)目在建，增產(chǎn)項(xiàng)目2022年投產(chǎn)。公司目前在建兩個(gè)項(xiàng)目：Iron Bridge Magnetite 及 Eliwana Mine and Rail。前者為增產(chǎn)項(xiàng)目，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為2200萬(wàn)噸，鐵礦品味較高為67%，將在2022年上半年投產(chǎn)；后者將在2020年末投產(chǎn)，為替換項(xiàng)目，對(duì)產(chǎn)量整體沒(méi)有影響。總體來(lái)看，三年內(nèi)公司產(chǎn)量將保持相對(duì)平穩(wěn)。公司在其2019Q2生產(chǎn)報(bào)告中將其2019年產(chǎn)量指引提升至170-175mt，較之前165-170mt高出500萬(wàn)噸。