阿根廷的盛夏零度

本文源自微信公眾號“云峰金融”。

此刻，北半球正值炎炎夏日，南半球的阿根廷，卻迎來最寒冷的一個冬天。

阿根廷遭遇股債匯三殺，Merval指數(shù)斷崖式下跌逾38%，2017年發(fā)行的阿根廷100年期“世紀(jì)債券”價格跌27%，比索兌美元下挫至歷史新低。

投資者的內(nèi)心是焦躁的，阿根廷的市場是涼涼的。

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，云鋒金融整理

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這一波的導(dǎo)火索，是現(xiàn)任總統(tǒng)馬克里周末在總統(tǒng)大選預(yù)選中，慘敗給中左翼的候選人阿爾貝托·費(fèi)爾南德斯。

為什么一場選舉，就會給市場帶來如此大的波動?

民粹主義與債務(wù)危機(jī)

橋水創(chuàng)始人Dalio在《債務(wù)危機(jī)》一書中將債務(wù)危機(jī)分為兩種情況，一種是債務(wù)以本幣計價的通縮型債務(wù)危機(jī)，另一種是債務(wù)以外幣計價的通脹型債務(wù)危機(jī)。向外資借錢成癮的阿根廷，屬于后一種。

債務(wù)以外幣計價意味著當(dāng)本幣大幅貶值，外幣計價的債務(wù)規(guī)模將變相加大。同時，如果該國不能夠維持強(qiáng)勁的凈出口來賺取足夠的外幣，償還債務(wù)的難度將進(jìn)入地獄模式。

目前阿根廷的債務(wù)規(guī)模有多大?

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外債規(guī)模不斷擴(kuò)大，以至于達(dá)到GDP的近70%。

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今年以來阿根廷貿(mào)易余額有所回升，但相對于外債規(guī)模，仍然是杯水車薪。

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更要命的是， 阿根廷正迎來債務(wù)到期高峰。

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，云鋒金融整理，含公司債和國債

但這些都是市場早有預(yù)期的，本還不足以導(dǎo)致阿根廷股債匯的劇烈下殺。關(guān)鍵是這次選舉結(jié)果，可能透露了未來阿根廷的政策走向。

先說敗下陣的馬克里。馬克里承諾以自由市場政策復(fù)興經(jīng)濟(jì)，推崇開放透明的市場，同時采取緊縮政策，嚴(yán)控貨幣和財政。

實話說，馬克里的政策有利于維持匯率的穩(wěn)定預(yù)期，但緊縮政策也意味著阿根廷老百姓得跟著節(jié)衣縮食熬日子。

選民一聽這總統(tǒng)上臺要我們過苦日子，于是分分鐘用腳投票教他做人。

獲勝的費(fèi)爾南德斯則完全相反，作為阿根廷的民粹主義站臺人，他更傾向于政府主動采取擴(kuò)張性的政策來刺激經(jīng)濟(jì)，也就是“撒幣政策”。

更要命的是，費(fèi)爾南德斯在政策主張中強(qiáng)調(diào)“提高退休福利金”。這可能將原本就因福利過高而陷入尷尬窘境的阿根廷，一把推向更深的深淵。

采取擴(kuò)張性的財政政策將讓阿根廷政府陷入更重的赤字，同時擴(kuò)張性的貨幣政策意味著本幣縮水，阿根廷的償債能力受到雙重混合雙打，很容易直接被KO。

于是，阿根廷將會再次陷入近年一直在經(jīng)歷的情況。

當(dāng)資金預(yù)期未來阿根廷比索將因為放水而貶值，便會加速出逃。資金流出進(jìn)一步導(dǎo)致貨幣貶值，貨幣貶值意味著進(jìn)口產(chǎn)品價格上升，出現(xiàn)輸入型通脹。

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，云鋒金融整理

資本外流和持續(xù)通脹導(dǎo)致支出停止增長。由于一個人的收入是另一個人的支出，支出下降會波及整個經(jīng)濟(jì)，造成失業(yè)率上升，消費(fèi)進(jìn)一步萎縮，經(jīng)濟(jì)增長停滯。

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顯然，陷入惡性循環(huán)的經(jīng)濟(jì)中，阿根廷償還債務(wù)的難度將進(jìn)入十八層地獄模式。

但阿根廷已經(jīng)不是第一次體驗十八層地獄了。

這些阿根廷都曾經(jīng)歷過，未來又將再次面臨。人不能踏進(jìn)同一條河流兩次，但阿根廷竟然能一錯再錯，并且死不悔改。

為什么?為什么一定是阿根廷?阿根廷的本質(zhì)問題究竟在哪?

看看過去阿根廷都做了些什么。

土豪阿根廷

20世紀(jì)初期，歐洲人夸土豪時，都會用上這么個比喻，“你富得像個阿根廷人“。

那時，阿根廷有著天然肥沃的河流牧草資源。依靠著得天獨(dú)厚的自然條件，阿根廷的種植業(yè)和畜牧業(yè)在全球名列前茅，是當(dāng)時最大的農(nóng)產(chǎn)品出口國之一。

在1880年，當(dāng)美國人還在為三餐溫飽而苦苦掙扎時，每個阿根廷就已經(jīng)過上每日最少一杯牛奶的生活。

一度位列世界第七強(qiáng)國的阿根廷，在社會福利上也毫不吝嗇，國民到各級公立醫(yī)院看病不用付費(fèi)，甚至是器官移植這樣的大手術(shù)，都不用花一分錢。

直到今天，阿根廷在社會福利上依然十分闊綽，甚至連外國人都能享受免費(fèi)的公共醫(yī)療服務(wù)。

但這個結(jié)果是什么呢?阿根廷政府難以割舍的社會福利，帶來了難以逃脫的財政赤字。

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，云鋒金融整理

阿根廷作為一個發(fā)展中國家，儲蓄率低，消費(fèi)能力卻不低。

去年的世界杯，有不少阿根廷人為到現(xiàn)場看世界杯，寧愿借50%利率的高利貸，從阿根廷飛過半個地球到俄羅斯。

“人生得意須盡歡”的精神，在阿根廷人身上展現(xiàn)得淋漓盡致。

正是如此，阿根廷在全球貨幣寬松周期時，總愿意借來低成本的美元盡情揮霍。

但“千金散盡還復(fù)來”卻只能是阿根廷美好的愿望。在本幣不斷貶值的情況下，阿根廷的債務(wù)規(guī)模直線上升，大幅超過了手中的外匯儲備。

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，World Bank，云鋒金融整理

出口創(chuàng)收方面，阿根廷出口結(jié)構(gòu)有近半是農(nóng)產(chǎn)品。去年更是因為天降大旱，農(nóng)產(chǎn)品欠收，農(nóng)產(chǎn)品出口大幅度拖累凈出口，導(dǎo)致凈出口大幅下滑。

阿根廷出口結(jié)構(gòu)

數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，云鋒金融整理

說實話，阿根廷并非沒有嘗試過改變單一的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。在上世紀(jì)70年代，阿根廷也試過工業(yè)化，但仍躲不過美帝的收割。

或許更深層的原因，是阿根廷擺脫不了第三世界的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，卻享受著歐洲國家的社會福利。

從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)到社會制度，底層的東西不改變，歷史便會不斷重復(fù)上演。

深淵凝視

馬克里和費(fèi)爾南德斯的初選結(jié)果，讓人們再一次目睹民粹主義的崛起。

世界雖然變得不太好，人們或許對不公很憤懣。但也很遺憾，這些都是過去歷史促成的結(jié)果，沒人可以改變。

只有未來可以。當(dāng)下的歷史抉擇將延伸成未來。

債務(wù)危機(jī)的未來，不同的領(lǐng)導(dǎo)人有著不同的管理思路。對于通脹型債務(wù)危機(jī)國家，好的管理和壞的管理可謂是“一念天堂，一念地獄”。

來源：《債務(wù)危機(jī)》，Dalio

很不幸，費(fèi)爾南德斯的諸多政策理念都落進(jìn)“壞的管理”的范疇。

以寬松的貨幣政策來說，貨幣寬松將促使貨幣貶值，進(jìn)口價格上漲。價格上漲大部分會被轉(zhuǎn)嫁到消費(fèi)者頭上，導(dǎo)致通脹率急劇上升。

于是人們要求增加薪酬應(yīng)對物價上漲，促使企業(yè)提高產(chǎn)品價格轉(zhuǎn)嫁勞動力上升成本，從而進(jìn)一步擴(kuò)大通脹，同時帶來緩慢但持續(xù)的貨幣貶值預(yù)期。

緩慢但持續(xù)的貨幣貶值會使市場預(yù)期匯率繼續(xù)下行，引發(fā)更多的資本撤離和匯率投機(jī)，擴(kuò)大國際收支逆差。持續(xù)的貨幣貶值也使通脹更加持久，強(qiáng)化市場的通脹心理。

另一方面，財政政策繼續(xù)往高福利方向發(fā)展，將進(jìn)一步惡化赤字，償債能力下降，引發(fā)債務(wù)危機(jī)。

最終陷入惡性通脹螺旋，經(jīng)濟(jì)增長停滯，資金恐慌逃離，整個國家陷入至暗時刻。

費(fèi)爾南德斯雖然可以依靠寬松政策和福利升級舔選民贏得選票，但最終卻可能將大家拖入萬劫不復(fù)的深淵。

今天，我們在美國，歐洲，阿根廷，都看到了這個深淵，這個手里拿著一顆名為“民粹主義”棒棒糖的深淵。

這一天，我們在凝視著深淵，深淵也在凝視著我們。