新股解讀 | 途屹控股(01701) 二進(jìn)宮成功后的煩惱

今年4月底，日本迎來“活久見”十連休，各大車站人滿為患。而恰巧這一時(shí)間段也正值國內(nèi)五一小長假，神奈川地區(qū)高速公路便出現(xiàn)了31公里的大堵車，傍晚才有所緩解。中國游客赴日本旅游的人數(shù)增長似乎一年比一年瘋狂。

6月14日，一家以做日本出境游為主的產(chǎn)品及服務(wù)供貨商途屹控股(01701)通過了聆訊。據(jù)公告，公司將于6月18日-21日招股，擬發(fā)行2.5億股，公開發(fā)售占10%，國際配售占90%，另有15%超額配股權(quán)。每股售價(jià)0.52-0.68港元，每手4000股，預(yù)期6月28日上市。

截至目前，公司主要業(yè)務(wù)包括：旅行團(tuán)及當(dāng)?shù)赜?、自由行、簽證申請(qǐng)服務(wù)、酒店業(yè)務(wù)、以及旅游配套產(chǎn)品及服務(wù)等5個(gè)部分。其中，公司所提供的旅行團(tuán)產(chǎn)品包括日本、澳洲及新西蘭等地，日本為最主要業(yè)務(wù)地區(qū)。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，公司處在旅游產(chǎn)業(yè)鏈中游，通過組合航空公司、酒店等服務(wù)設(shè)計(jì)旅行產(chǎn)品，通過總部、分社及第三方網(wǎng)上銷售平臺(tái)等渠道向旅游公司和個(gè)人客戶銷售。其中，除第三方旅游公司外，公司也于窮游、飛豬、馬蜂窩、微信開店，并與多個(gè)酒店預(yù)定平臺(tái)及線上旅行社合作。

除旅游業(yè)務(wù)外，途屹控股也于2015年收購酒店，開始向上游延展。其中，公司分別于2015年收購靜岡酒店，并于2016年購入兩塊土地興建了東津酒店，酒店于去年10月開業(yè)。此外，公司也計(jì)劃建立自由巴士車隊(duì)并購買約4輛旅游巴士。

從行業(yè)形勢(shì)來看，雖出境游旅行社行業(yè)門檻相對(duì)其他旅行社較高，由于市場(chǎng)十分分散，競(jìng)爭也較為激烈。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018年底，中國約有持牌旅行社29000家、出境旅行社4500家，其中前五大持牌出境旅行社收益占全年中國出境旅行社總收益比重約18.8%。自2000年以來，赴日旅游的中國公民人數(shù)增長了20倍。

同時(shí)，據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)，每年從華東前往日本的出境旅客人數(shù)預(yù)計(jì)于2023年達(dá)到約520萬人，占2023年前往日本的中國出境旅客總數(shù)約28.6%。

收入與利潤反向變動(dòng)

從業(yè)績表現(xiàn)來看，2016-2018財(cái)年間，途屹控股分別實(shí)現(xiàn)收入2.28億、1.69億、2.05億元人民幣，同比變動(dòng)-25.88%、21.43%。

其中，旅行團(tuán)與當(dāng)?shù)赜螢楣咀钪饕氖杖雭碓?，?年均約占總收入的80%。從地區(qū)收入來看，日本為旅行團(tuán)收入最主要的貢獻(xiàn)地區(qū)。2016-2018年度期間，來自日本旅行團(tuán)產(chǎn)品的收入分別占公司旅行團(tuán)及當(dāng)?shù)赜问杖氲募s63.7%、84.8%及74.4%。

相比之下，公司年度利潤的變動(dòng)與收入變動(dòng)呈相反方向。2016-2018三個(gè)財(cái)年間，公司實(shí)現(xiàn)利潤1496萬、2164萬、706萬元人民幣，同比變動(dòng)44.66%、-67.34%。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，公司其他收入及行政開支對(duì)利潤變動(dòng)影響較大。

其他收入及收益方面，主要受到投資物業(yè)公允價(jià)值變動(dòng)影響。除此之外，員工成本、支付渠道收費(fèi)、法律及專業(yè)費(fèi)用均導(dǎo)致了行政開支在2018年的增長。

購物團(tuán)數(shù)量減少致毛利率下降

毛利率方面，公司于2016-2018財(cái)年分別實(shí)現(xiàn)毛利率20.9%、29%、23.9%。相比之下，為公司貢獻(xiàn)八成收入的主營業(yè)務(wù)日本旅行團(tuán)毛利率僅為8.2%、16.1%及9.8%，主要由傭金的高毛利率所驅(qū)動(dòng)。

相比之下，中國國旅(601888)在剝離其旅行社業(yè)務(wù)前靠其免稅業(yè)務(wù)拉動(dòng)，毛利率高達(dá)40%?；ヂ?lián)網(wǎng)旅游平臺(tái)公司毛利率也能達(dá)到60%左右，途屹控股作為旅游服務(wù)提供商來說毛利率并不高。

在途屹控股各項(xiàng)業(yè)務(wù)中，向旅行團(tuán)收取傭金、酒店、以及旅游配套產(chǎn)品為公司毛利率較高的三項(xiàng)業(yè)務(wù)。2018年，公司毛利整體毛利率由29%下降至23.9%，主要與收取的傭金減少1020萬元人民幣有關(guān)。除此之外，公司對(duì)新開業(yè)的酒店提供了折扣定價(jià)，造成酒店毛利率下降，也一定程度拉低了整體毛利率。然而，酒店業(yè)務(wù)的毛利率仍相較其他業(yè)務(wù)更高，未來或有望成為下一個(gè)盈利支點(diǎn)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，2016-2018財(cái)年間，公司向第三方營運(yùn)的免稅店及其他零售店、以及領(lǐng)隊(duì)、導(dǎo)游收取傭金所產(chǎn)生的收益分別為1170萬、1700萬、680萬元人民幣。其中，2017-2018年間，公司提供更多的優(yōu)質(zhì)觀光團(tuán)項(xiàng)目，購物團(tuán)數(shù)量相對(duì)減少。

國家旅游局的數(shù)據(jù)也指出，旅客對(duì)出游方式的偏好有逐漸從跟團(tuán)游向自助游轉(zhuǎn)變的趨勢(shì)。若這一趨勢(shì)持續(xù)，公司未來整體毛利率或?qū)⑦M(jìn)一步下降。

除自由行受歡迎度上升導(dǎo)致傭金收入面臨收縮趨勢(shì)外。作為一家與日本旅游業(yè)重度關(guān)聯(lián)的公司，中日兩國間的外交關(guān)系將對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生重要影響。除此之外，公司若面臨重大訴訟也將對(duì)公司業(yè)績產(chǎn)生影響，如公司于2018年面臨一起澳洲旅行團(tuán)180萬元申索額的訴訟，造成了公司2018年行政費(fèi)用與其他開支的提升。