國盛證券：新東方(EDU.US)Q3凈收入同增29%，全年有20-25%的容量擴(kuò)張

【學(xué)生總數(shù)】本季學(xué)生招錄達(dá)157萬人次，同比增長82.33%，主要由于春季學(xué)期分拆，調(diào)整確認(rèn)至Q3季度。

【凈收入】單季度同比增長28.9％至7.97億美元，增長主要由于K12課外培訓(xùn)業(yè)務(wù)增長38%（46%RMB計(jì)）。

預(yù)計(jì)2019Q4（2018年3月1日至2019年5月31日）凈收入總額為8.206億美元至8.406億美元，同增17％至20％，盈利預(yù)測(cè)已考慮行業(yè)季度調(diào)整。

【經(jīng)營利潤】Non-GAAP下經(jīng)營利潤(Operating income) 同比增長40.2%至1.138億美元，經(jīng)營利潤率從去年同期的13.1%增長120個(gè)點(diǎn)，達(dá)14.3%。

【歸母凈利】本季度盈利0.97億美元，同增42.5%，Non-GAAP下歸母凈利1.09億美元，同增19.4%。

【運(yùn)營成本及費(fèi)用】本季度為7.009億美元，同比增長25.2％，Non-GAAP運(yùn)營成本費(fèi)用為6.83億美元，同比增長27.2％。

【銷售費(fèi)用】同比增長13.3％至8750萬美元，主要是由于品牌推廣費(fèi)用以及銷售人員的薪酬增加。

【管理費(fèi)用】同比增長29.1％至2.76億美元，Non-GAAP下為2.58億美元，由于學(xué)校和學(xué)習(xí)中心擴(kuò)張、在線及線下研發(fā)費(fèi)用和人力資源支出的增加。

【長期投資】本季度長期投資的公允價(jià)值變動(dòng)收益為650萬美元；

【現(xiàn)金流變化】本季度的凈現(xiàn)金流約為1.141億美元，資本支出為8360萬美元，主要原因是開設(shè)了59個(gè)設(shè)施以及裝修現(xiàn)有的學(xué)習(xí)中心；

截至2019年2月28日，公司現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物為8.449億美元，定期存款為9670萬美元，短期投資17.927億美元。

本季度投資2520萬美元，用以優(yōu)化和維護(hù)我們的線上/線下綜合教育系統(tǒng)，我們的目標(biāo)是將新東方傳統(tǒng)的線下課堂教學(xué)延伸到線上教育服務(wù)。

自2014年9月推出U-Can Visible Progress教學(xué)系統(tǒng)以來，我們已在所有現(xiàn)有城市實(shí)施了互動(dòng)教育系統(tǒng)。到本季度末，我們已經(jīng)在大多數(shù)城市推出了新改版的POP兒童英語課程。同時(shí)，互動(dòng)教育系統(tǒng)已在越來越多的城市得到廣泛應(yīng)用。

海外考試準(zhǔn)備課程的互動(dòng)教育系統(tǒng)，包括雅思，托福和SAT，已于今年第三季度末在大部分主要城市推出并測(cè)試，同時(shí)在14個(gè)城市推廣標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。

子公司Koolearn于2019年3月28日港股上市，交易代碼為1797，上市后，其財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)將繼續(xù)并入我們的報(bào)表。2019財(cái)年，Koolearn將投入更多資源以推動(dòng)K12在線課外輔導(dǎo)業(yè)務(wù)增長，包括持續(xù)發(fā)展、教師招聘和培訓(xùn)、研發(fā)、銷售/營銷以及其他必要的成本支出。

全年目標(biāo)20%-25%的容量擴(kuò)張，包括新建學(xué)習(xí)中心和擴(kuò)大現(xiàn)有K12學(xué)習(xí)中心的教室面積，同時(shí)推廣低線城市的雙師教學(xué)，繼續(xù)利用線上線下綜合教育系統(tǒng)為線下語言培訓(xùn)和備考服務(wù)，尤其是K12和海外備考業(yè)務(wù)。絕對(duì)美元總支出將比上一財(cái)年略有增加。下半年線下業(yè)務(wù)的非GAAP運(yùn)營利潤率將會(huì)繼續(xù)增加，以緩解koolearn.com業(yè)務(wù)線和其他在線業(yè)務(wù)投資的利潤壓力。整體而言，預(yù)計(jì)2019Q4，非GAAP整體營業(yè)利潤率與去年同期持平。預(yù)計(jì)2019Q4凈收入為8.206億美元至8.406億美元，同增17％至20％，以RMB計(jì)同增23％-26％。

Q1 : 提及Q4季度業(yè)績(jī)指引，存在一周的課程將會(huì)被推遲到下個(gè)季度，想問一下這對(duì)于FY2020Q1的營收增長的影響是怎樣的？

A：為了遵守政策要求，我們已經(jīng)把K12課程的一周課程從三月移到六月，調(diào)課帶來的負(fù)面影響將是Q4整體營收的3%，這部分影響會(huì)在FY2020Q1調(diào)整回來。

第二是海外咨詢業(yè)務(wù)，一般來說Q4該業(yè)務(wù)的高峰期，但是因?yàn)槲覀冞@個(gè)財(cái)年開始了新的會(huì)計(jì)政策所以Q3的營收增長是32%，在去年的Q4我們實(shí)現(xiàn)了44%的環(huán)比增長，所以今年的環(huán)比增長會(huì)相對(duì)較小，但是如果剔除這兩個(gè)因素，Q4季度的營收增長將會(huì)達(dá)到30%以上。

最后我想強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，我們的主營業(yè)務(wù)還是K12業(yè)務(wù)和海外考試備考，所以我們會(huì)繼續(xù)保持這個(gè)基礎(chǔ)，持續(xù)為股東創(chuàng)造價(jià)值。

Q2：遞延收入增長，尤其是在調(diào)整完匯率，支付流程，會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)等因素的影響？

A：以美元來講，遞延收入增長了10%，低于正常的增長是因?yàn)椴捎眯碌臅?huì)計(jì)政策的影響。原先Q3的遞延收入都將會(huì)被分到預(yù)提費(fèi)用或者是預(yù)計(jì)負(fù)債科目里。影響將會(huì)是7%到8%。

K12業(yè)務(wù)的課程費(fèi)調(diào)整給遞延收入同樣帶來了影響。影響大概在6%到7%，綜合會(huì)計(jì)政策、課程調(diào)整、人民幣匯率影響，Q3估計(jì)的遞延收入將會(huì)超過30%。

Q3：在2020財(cái)年在線業(yè)務(wù)投資會(huì)有怎樣的部署？以及剛剛提到Q4將會(huì)有稍低的利潤，全年利潤率會(huì)有何變化？

A：2020財(cái)年我們最高的增長計(jì)劃在30%。在新的一年我們會(huì)有更高的經(jīng)營杠桿因?yàn)?0%-25%的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。今年線上線下投資將會(huì)在0.95-1億美元，去年是1.1到1.2億美元。

Q4：公司利潤率如何，有多少改善空間？

A:Q3上漲200個(gè)基點(diǎn)，并且在下個(gè)季度以及明年將會(huì)得到持續(xù)上漲。

Q5：2020財(cái)年的網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張計(jì)劃？

A：2019財(cái)年有20-25%的擴(kuò)張計(jì)劃，截至目前三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)14%，，所以明年將會(huì)有同樣的計(jì)劃。

Q6：不同業(yè)務(wù)的留存比率？下一季度以及明年將會(huì)怎么去改善？

A：泡泡少兒和優(yōu)能業(yè)務(wù)的留存比率正在上升，泡泡少兒在90%，優(yōu)能中學(xué)和高中在75%左右

我們將會(huì)在三年之內(nèi)從我們現(xiàn)在的投資中獲得回報(bào)，留存比率也會(huì)進(jìn)一步得到提升。

Q7：這個(gè)季度新東方在線的虧損額金額以及后面如何計(jì)劃？

A：數(shù)字方面不便透露，之后會(huì)公布。下半年的利潤比起上半年會(huì)低一些。

Q8：排除課程費(fèi)收款變化的影響，泡泡少兒和優(yōu)能業(yè)務(wù)員的入學(xué)增長？今年暑期提升班如何部署？

A：泡泡少兒的Q3入學(xué)人數(shù)增長在40%到45%，優(yōu)能40%左右，課程價(jià)格將會(huì)增長5%-10%。

去年Q1我們有700,000暑期提升班人數(shù)增長，今年我們會(huì)關(guān)注留存率。今年我們將暑期提升班價(jià)格調(diào)至400元，因?yàn)槲覀兿胫朗钇谔嵘嗪笪覀冋嬲念櫩褪悄男蚁嘈沤衲甑牧舸媛蕰?huì)高一些。

Q9：公司其他收入是2410萬，什么原因?qū)е鹿酒渌杖氡绕鹕弦患径鹊?0%？

A：其他收入主要是利息收入，所以我建議你看同比增長，因?yàn)槭遣煌默F(xiàn)金余額。一般來說，利息收入的平均利率比去年要低一些。

Q10：Non-GAAP下營業(yè)利潤率本季度上升了120個(gè)基點(diǎn)。管理層之前指引，在未來幾年會(huì)達(dá)到17%到18%。2020年和2021年的財(cái)政年度，會(huì)實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)嗎？利潤率提高背后的關(guān)鍵因素?

A：利潤與兩個(gè)因素有關(guān)。首先是擴(kuò)張計(jì)劃。第二個(gè)是在線投資。因此，在2020財(cái)政年度，我們預(yù)計(jì)利潤率將同比增長，我們不是說要將主要的長期利潤率指標(biāo)改為17%，這是Non-GAAP下主要長期營運(yùn)利潤率。

Q11：對(duì)下一季度營業(yè)利潤率的預(yù)期是同比持平，有沒有考慮將3月至6月的營收確認(rèn)推遲一周的影響?

A：在一定程度上與收入影響有關(guān)。但這只是K-12的業(yè)務(wù)，在第四季度犧牲了一周的收入，所以在第一季度彌補(bǔ)。

Q12：Q3稅率同比高了很多，對(duì)2020財(cái)政年度的可持續(xù)稅率有什么建議?

第三季度的稅率是22%，去除公允價(jià)值收益的影響，是18.5%。對(duì)ETR全年的指標(biāo)將在18%到19%之間。

Q13：能否對(duì)去年第四季度的咨詢收入給予更多描述？會(huì)計(jì)政策如何變化以影響？

A ：我們不會(huì)透露海外咨詢業(yè)務(wù)的詳細(xì)數(shù)字?？傮w而言，海外咨詢業(yè)務(wù)全年的收入貢獻(xiàn)約為8％至9％。但通常情況下，Q4海外咨詢業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)略高于其他季度。

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在2018年第四季度之前發(fā)生變化，海外咨詢收入在確認(rèn)大部分收入時(shí)確認(rèn)。在新的收入會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，我們根據(jù)前景的標(biāo)準(zhǔn)展望確定收入，這意味著新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則更早地確認(rèn)入。

Q14：今年和明年海外考試準(zhǔn)備業(yè)務(wù)的增長前景如何？

A ：Q4季度以及明年全年，按人民幣計(jì)算，增長10％至15％。

Q15：從管理層角度，最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么，政策或者競(jìng)爭(zhēng)？或者您是否會(huì)認(rèn)為可能會(huì)阻止明年實(shí)現(xiàn)30％的收入增長和利潤率擴(kuò)張？

A：有兩種風(fēng)險(xiǎn)。第一個(gè)是對(duì)海外測(cè)試準(zhǔn)備和K-12業(yè)務(wù)的政策監(jiān)管。其次，我們確實(shí)存在人力資源風(fēng)險(xiǎn)，盡管我們?cè)谶^去三年中花了很多錢來建立新的教育體系，但我們?nèi)匀灰揽咳瞬艁斫?jīng)營，尤其是當(dāng)?shù)貙W(xué)校。因此，人力資源存在風(fēng)險(xiǎn)。

Q16：線下線上業(yè)務(wù)的協(xié)同作用？

A：三年前國內(nèi)考試業(yè)務(wù)最先嘗試線上，將幾乎所有的大型課程推向純粹的在線，但在線下我們?nèi)匀惶峁┬⌒桶嗉?jí)。即使我們是市場(chǎng)上的領(lǐng)先者，也是市場(chǎng)上的領(lǐng)導(dǎo)者之一，我們?cè)诰€和線下的市場(chǎng)份額都非常小。因此，我認(rèn)為線下和線上的業(yè)務(wù)搶奪非常小，我們將看到越來越多的協(xié)同作用。

Q17：班級(jí)的持續(xù)時(shí)間的變化。我注意到一些城市，例如上海，采用2.5小時(shí)的課程來取代之前的3小時(shí)課程，這種變化的規(guī)模是什么？如何看待對(duì)保證金的影響？

A：兩年前在北京學(xué)校開始試用這個(gè)課程，改變?nèi)r(shí)的四分之一，即三個(gè)小時(shí)的課程一個(gè)課程，將原來100%的3小時(shí)線下變?yōu)?小時(shí)線下課程+30分鐘在線課程。30分鐘的在線課程與家庭作業(yè)有關(guān)，其中一些內(nèi)容可供學(xué)生自己在線完成。課程改革確實(shí)有效，對(duì)提高課堂評(píng)估率是非常好的。在其他城市，我們將越來越多地提供越來越多的在線/離線綜合課程。

Q18：向新的低線城市擴(kuò)張時(shí)線下和線上的結(jié)合?

A：在2020財(cái)年，我們將在現(xiàn)有城市擴(kuò)大更多的學(xué)習(xí)中心。有向新城市拓展的計(jì)劃，但是大多數(shù)新的學(xué)習(xí)中心將在現(xiàn)有的城市中進(jìn)行。即使在北京等一線城市，也有很大的市場(chǎng)空間。營業(yè)利潤率的細(xì)節(jié)不方便透露，但是線下部分的營業(yè)利潤率的增長高于整體利潤率的增長。