東吳紡服：港股品牌龍頭股價屢創(chuàng)新高 優(yōu)質龍頭市盈率逐步逼近30X

是否中國的優(yōu)質品牌服裝龍頭應該獲得與全球化消費品龍頭比肩的估值水準？

行業(yè)回顧：從跑馬圈地到剩者為王。

20世紀90年代至2012年/2013年，行業(yè)關鍵詞是消費紅利、跑馬圈地，這一階段屬于高速成長期，誕生了無數品牌服裝大牛股。

2013年至今，劇烈洗牌、剩者為王：份額向率先形成競爭壁壘的龍頭集中、不少積淀深厚的品牌在找到正確路徑后快速反轉。

消費品龍頭市盈率均在20X-30X？

對于這個問題，我們有兩個假想：1）從全球視野出發(fā)，存在眾多成本較低的資金；2）消費品龍頭經過多年洗禮，競爭壁壘顯著，現金流極佳，分紅穩(wěn)定。

全球消費品龍頭這樣的估值體系代表著，一方面市場對于這些龍頭競爭壁壘的認可，另一方面也說明了市場上存在大量預期收益率不高的穩(wěn)健型資金。

A股的資金結構在變化：2019年的一個重要變化就是MSCI提高A股權重。19年3-11月估計凈流入外資4000億以上，假如剩余9個月外資流入達到6000-8000億，則到年底外資持有的A股市值1.6萬億，將等同于公募基金持股市值（1.7萬億）。假定4-5年內MSCI全部納入A股，A股市場會再增加1.6萬億-2萬億資金，到2023年底外資持有A股可能超過4.5億，相當于國內目前公募+保險+社保總和多一點。海外資金的定價權有長期、堅實有力的影響，因此對于估值體系的探討是有意義的。

中國優(yōu)質服裝品牌公司的額外看點：成長的力量。

在中國這個特定的消費市場，我們認為服裝品牌公司的發(fā)展會呈現如下幾個典型階段：1、跑馬圈地出規(guī)模；2、精耕細作筑壁壘；3、多品牌運營補短板；4、國際化運作展雄風。

安踏（02020）已經形成了多品牌運營的能力并正在勇敢嘗試國際化運作，而絕大多數的優(yōu)質品牌公司還停留在第2、第3階段，假若我們能夠找到優(yōu)秀的企業(yè)家、優(yōu)秀的企業(yè)組織，隨著品牌從一個發(fā)展階段邁入下一個發(fā)展階段，我們可以從優(yōu)質品牌身上獲取巨大的成長收益。

中國服裝品牌龍頭的估值體系應該走向何方？

首先，外資的持續(xù)流入將對板塊估值體系產生長期影響。

其次，中國的品牌服裝行業(yè)已經經過劇烈洗牌，優(yōu)質品牌企業(yè)已經逐步在積累競爭優(yōu)勢、經營穩(wěn)定性也在大幅提升。

再次，行業(yè)洗牌后期，優(yōu)質品牌公司具備成長性。

例如安踏，公司在中國市場已經證明了單品牌的競爭優(yōu)勢與多品牌運營能力，我們認為其完全有理由享受與海外龍頭同等的估值體系，在此基礎上，在持續(xù)深耕中國市場以及國際化運作方面仍將為投資者提供額外的增量，目前安踏對應19年一致預期市盈率為23.5X，這樣的估值下，投資上一定能夠兌現業(yè)績增長的收益。

例如波司登（03998）還處在細分消費市場紅利和改革紅利快速釋放的過程中，20X市盈率的估值能夠讓投資人充分享受成長的收益。

例如江南布衣（03306）、中國利郎（01234）等，持續(xù)向好的經營態(tài)勢、優(yōu)秀的現金流與派息，結合較低的估值使其在股息率上就極具吸引力，有望帶來估值的持續(xù)修復。

綜上，對于板塊眾多標的都存在重新定價的空間，這也是業(yè)績底、預期底之外的催化板塊行情的重要邏輯。