光大證券：19年1-2月工業(yè)利潤總體下行 基建、地產投資繼續(xù)向好

基建投資繼續(xù)向好，疊加房地產投資反彈，關注結構性亮點。基建投資持續(xù)性反彈，而支撐地產投資的建安投資高增長也可能持續(xù)到4-5月份，預計未來石油、黑色、有色等制造業(yè)量上的反彈會持續(xù)。受基建、地產投資反彈影響，3月鋼鐵、石油、有色價格均有不同程度反彈，價格對利潤的拖累未來會減弱；4月1日開始實行增值稅減稅政策，減稅會對企業(yè)的盈利有所支撐。預計短期內工業(yè)利潤階段性改善的概率較大，但從需求端看，未來出口和地產投資總體不樂觀，預計全年工業(yè)利潤增長會弱于2018年。

2019年1-2月工業(yè)利潤同比下滑14%（去年12月-1.9%，去年同期16.1%），是2009年以來的最低值。工業(yè)利潤增速下滑幅度超出市場預期。量價齊跌均對工業(yè)利潤增長下滑有影響，但價是主因。2019年1月和2月PPI同比增長皆為0.1%，較12月下滑0.8個百分點，主要是石油、煤炭、鋼鐵價格同比下滑所致。1-2月工業(yè)增加值同比增長5.3%（有數據記載以來最低），主要是采礦業(yè)和汽車行業(yè)下滑所致。

分行業(yè)來看，周期和汽車行業(yè)拖累利潤下滑，但消費品和與基建相關的裝備制造業(yè)表現較好。采礦業(yè)同比下滑12.6%（2018年40.1%，去年同期42.1%），其中拖累最大的是煤炭開采（-23.2%）和石油開采（-5.7%），兩者的下滑既有量的影響也有價的影響，其主要邏輯是煤炭、石油價格下跌影響到行業(yè)工業(yè)生產積極性，導致生產下滑。

制造業(yè)同比下滑15.7%（2018年8.7%，去年同期12.5%），主要是周期行業(yè)和汽車業(yè)拖累導致。其中，周期行業(yè)利潤下滑主要受石油、鋼鐵價格下跌影響，石油加工（-70.4%）、化學制品（-27.2%）、化學纖維（-53.1%）、黑色加工(-59.0%)、有色加工（-34.5%）下跌較大，但上述行業(yè)從工業(yè)增加值表現的量上來看并未下滑，反而是反彈的；另外，汽車行業(yè)需求弱化，量價齊跌導致汽車制造業(yè)工業(yè)利潤同比增長下滑42%，符合預期。

但制造業(yè)中一些積極因素需要注意，一是消費品制造業(yè)利潤同比增長5.8%，其中酒飲料行業(yè)利潤同比增長23.3%，煙草制品業(yè)增長18.2%，食品制造業(yè)增長11.2%，紡織服裝服飾業(yè)增長7.6%，醫(yī)藥制造業(yè)增長4.2%。二是，基建反彈效應帶動專用設備制造業(yè)利潤同比增長14.0%，電氣機械和器材制造業(yè)增長10.9%，金屬制品業(yè)增長8.8%，交通運輸設備增長83.7%。

各類所有制企業(yè)利潤均下滑，其中國有企業(yè)尤甚。國有控股企業(yè)利潤同比下降24.2%（2018年12.6%）；股份制企業(yè)下降13.5%（2018年14.4%）；外商及港澳臺商投資企業(yè)下降14.5%（2018年1.9%）；私營企業(yè)下降5.8%（2018年11.9%）。1-2月工業(yè)產成品庫存同比增長8.6%（2018年7.4%），產成品庫存同比增速有所反彈，主要是出口下滑和對經濟前景悲觀引起的庫存積壓所致，預計未來的產成品庫存增長會放緩。

往前看，19年前兩月的工業(yè)利潤超預期下滑勿過憂，與去年相比，盡管不存在趨勢性上漲的機會，但階段性反彈的概率較大。第一，從需求端來看，基建投資會持續(xù)性反彈，支撐地產投資的建安投資也會持續(xù)到4-5月份后回落，對工業(yè)利潤量的拉動上會在未來有所體現，實際上目前石油加工、黑色、有色利潤下跌價格是主因，而量上是反彈的，預計未來量上的反彈會持續(xù)。第二，受基建、地產投資反彈影響，3月鋼鐵、石油、有色價格均有不同程度反彈，價格對利潤的拖累未來會減弱；第三，4月1日開始實行增值稅減稅政策，預計減稅會對企業(yè)的盈利有所支撐。預計未來短期內工業(yè)利潤階段性反彈的概率較大，但從需求端來看，未來出口和地產投資仍不樂觀，預計全年工業(yè)利潤同比增長會弱于2018年。