國泰君安：生鮮新零售的“三國殺”

本文來自微信公眾號“國泰君安證券研究”。

2009年，當(dāng)張曄的易果生鮮經(jīng)過艱難的打拼，終于揮軍北上，將地盤拓展到北京的時候，主打有機(jī)農(nóng)產(chǎn)品的沱沱工社也幾乎在同一時間做了同樣的戰(zhàn)略決定。

而此時在上海，王偉創(chuàng)辦的天天果園才剛剛成立。咨詢公司的人告訴他，這一年全國水果電商的市場容量大概是5000萬。

10年后，生鮮電商的市場規(guī)模已經(jīng)擴(kuò)張到了數(shù)千億，而萬億市場這個概念，是每一個創(chuàng)業(yè)者必然會做的一頁P(yáng)PT。

門店到家、前置倉、社區(qū)拼團(tuán)，生鮮電商的玩法日新月異，線上線下的區(qū)別日益模糊。

這些模式的區(qū)別究竟在哪里？未來是會共生，還是由某一種模式一統(tǒng)江湖？

國泰君安零售團(tuán)隊結(jié)合三種生鮮新零售模式的用戶場景、經(jīng)營特點(diǎn)及盈利模式進(jìn)行比較，試圖對以上的問題做出自己的解答。

01 是什么？誰在用？

社區(qū)拼團(tuán)、前置倉、門店到家，無論是適用場景還是客戶群體，都各有不同。

門店到家的用戶可以拿以盒馬為例。盒馬在全國21個城市擁有138家門店，其中67家位于一線城市，占比49%，目前仍主要聚焦在發(fā)達(dá)一二線城市拓展。

相比之下，社區(qū)拼團(tuán)顯得更接地氣。社區(qū)拼團(tuán)起源于長沙，其運(yùn)作模式建立在消費(fèi)者的傳統(tǒng)拼團(tuán)行為上，并強(qiáng)化社區(qū)概念，以解決物流中“最后一公里”問題。

這種從參與拼團(tuán)到貨物送上門，短則一兩天長則一周的商業(yè)模式，使其注定不屬于崇尚“我要的現(xiàn)在就要”的一線城市，而更加適合生活節(jié)奏較慢、價格敏感度較高的用戶群體。

截至目前，大部分社區(qū)拼團(tuán)企業(yè)仍然選擇在二三線城市發(fā)展，一線城市的滲透率較低。

廣泛的客群背后，是社區(qū)拼團(tuán)與門店到家對個人消費(fèi)和家庭消費(fèi)兩種需求的普適。在社區(qū)拼團(tuán)的用戶群體中，24歲以下的消費(fèi)者占比約25%，30歲以下消費(fèi)者累計占比50%左右，年輕人和中老年人旗鼓相當(dāng)，顯示其中既有個人消費(fèi)需求也有家庭消費(fèi)需求。

社區(qū)拼團(tuán)的主要客戶在19-35歲之間（2018.12）

數(shù)據(jù)來源：《QuestMobile社區(qū)拼團(tuán)洞察報告》、國泰君安證券研究

而盒馬的用戶中25歲-34歲的用戶占比最高，顯示家庭消費(fèi)才是盒馬的主要消費(fèi)需求。

盒馬的主要客戶集中于25-44歲之間（2017）

數(shù)據(jù)來源：Mobdata《2017年中國新零售研究報告》、國泰君安證券研究

前置倉模式則剛好相反。

區(qū)域密集建倉讓物流能夠?qū)崿F(xiàn)半日達(dá)甚至更快。前置倉企業(yè)在一個區(qū)域建立競爭優(yōu)勢后，再逐步拓展新的城市。

從城市定位來看，一線城市和部分發(fā)達(dá)二線城市是前置倉主要戰(zhàn)場：以每日優(yōu)鮮為例，其用戶主要分布在北上廣、天津江蘇等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，前置倉模式更加適合對于便利性要求較高、生活節(jié)奏較快的用戶群體。

這在用戶群體數(shù)據(jù)中得到印證：根據(jù)艾媒統(tǒng)計，每日優(yōu)鮮24歲以下的消費(fèi)者占比接近40%，30歲以下的消費(fèi)者累計占比超過70%，由此可推斷每日優(yōu)鮮的消費(fèi)需求主要面向個人消費(fèi)需求。

數(shù)據(jù)來源：艾媒北極星《2018中國手機(jī)APP夏季指數(shù)?生鮮新零售》、國泰君安證券研究

02 賣什么？怎么用？

在選品這件事上，三種社區(qū)新零售業(yè)態(tài)各有各的小算盤。

前置倉模式選擇了對標(biāo)菜場和社區(qū)超市，SKU介于1500-2000個，客單價50元左右，配送時效性高、客戶體驗(yàn)較好。

2014年底，來自聯(lián)想佳沃集團(tuán)的高管創(chuàng)辦了每日優(yōu)鮮，主打“城市分選中心+社區(qū)配送中心”的物流體系，從傳統(tǒng)次日達(dá)變成2小時內(nèi)送達(dá)再到目前的1小時極速達(dá)，通過干線物流的集約化運(yùn)輸大幅降低了履約成本。

過去四年中，每日優(yōu)鮮入駐全國20個城市，鋪設(shè)1000多個前置倉，單倉面積150平米左右，2018年有望沖擊100億營收，并且率先宣布在一線城市實(shí)現(xiàn)前臺盈利。而每日優(yōu)鮮正在努力的3000SKU數(shù)量，將讓其具備匹敵社區(qū)生鮮超市的能力。

相比之下，叮咚買菜雖然來晚了三年，但也算是生逢其時。

創(chuàng)立于2017年5月的叮咚買菜在選品方面同樣全面對標(biāo)菜場，和每日優(yōu)鮮相比叮咚買菜的蔬菜和豆制品種類更豐富，SKU為304個（每日優(yōu)鮮219個）。

而叮咚買菜拿出手與每日優(yōu)鮮包裝精美的凍品海鮮進(jìn)行battle的，是裝在具有保溫和打氧功能快遞箱里的鮮活海鮮。

目前，叮咚買菜已經(jīng)在上海地區(qū)建設(shè)了200個前置倉。從前置倉模式的經(jīng)營特點(diǎn)來看，其選品與社區(qū)生鮮超市、菜市場類似，而前置倉模式的優(yōu)勢在于免費(fèi)配送、價格優(yōu)惠。

數(shù)據(jù)來源：億歐，商業(yè)觀察家，快消品網(wǎng)，天眼查，國泰君安證券研究

相比前置倉模式，門店到家模式最顯著的優(yōu)勢，是能夠提供更豐富的SKU，因此客單價更高，劣勢在于門店對區(qū)位的要求更高，因此租金成本較高。

自2016年面世發(fā)展至今，盒馬鮮生目前的線上銷售占比超過60%，客單價接近100元，日均營收超80萬元，坪效5萬元，是傳統(tǒng)超市的3倍。

出眾的單店盈利能力讓盒馬在全國21個城市開出138家門店，也讓盒馬CEO有底氣道出“舍命狂奔”的發(fā)展態(tài)度。

在傳統(tǒng)的社區(qū)概念中，地理位置上的聚集帶來流量，也帶來消費(fèi)。而在互聯(lián)網(wǎng)時代，微信聚集的龐大社交流量和小程序的出現(xiàn)成就了以拼多多為代表的去中心化的電商模式，社區(qū)拼團(tuán)也因此蓬勃發(fā)展。

拼團(tuán)模式所犧牲的時效性決定了其差異化+爆款選品的選品策略，以社交流量和預(yù)售制為核心，成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，而團(tuán)長所聚集的社交流量顯著降低了平臺的引流成本和履約成本。

這在另一個角度也決定了社區(qū)拼團(tuán)模式SKU有限，導(dǎo)致客單價較低。依賴于團(tuán)長引流的模式進(jìn)入門檻較低、穩(wěn)定性也較差。

數(shù)據(jù)來源：億歐動力網(wǎng)，社區(qū)拼團(tuán)觀察，簡書，國泰君安證券研究

從到家模式的價格比較，以每日優(yōu)鮮、叮咚買菜和永輝為代表的前置倉，在生鮮價格方面具備優(yōu)勢，而以高鑫和永輝為代表的門店到家模式，在食品用品價格具備優(yōu)勢。

03 賺多少？誰能贏？

在前置倉模式中，能否盈利主要取決于訂單密度和客單價。在目前的市場中，除了每日優(yōu)鮮在2017年宣布其單月營收突破2.8億元，月訂單量300萬單，一線城市全面盈利以外，尚未有其他企業(yè)宣布盈利。

即便盈利，每日優(yōu)鮮恐怕也只能露出“尷尬而不失禮貌的”微笑。

每日優(yōu)鮮采取微倉合伙人的模式，合伙人負(fù)責(zé)微倉的運(yùn)營和配送，承擔(dān)相關(guān)的人力成本和管理成本，每日優(yōu)鮮負(fù)責(zé)微倉的建設(shè)成本和固定資產(chǎn)投入，在不考慮總部費(fèi)用的情況下每日優(yōu)鮮已經(jīng)實(shí)現(xiàn)前臺盈利。

但是，如果考慮到每日優(yōu)鮮總部有3000名員工，再加上城市物流中心建設(shè)成本的攤銷和運(yùn)營費(fèi)用等，我們預(yù)計每日優(yōu)鮮公司整體仍處于虧損狀態(tài)，未來能否實(shí)現(xiàn)整體盈利主要取決于訂單密度和總體的營收規(guī)模。

數(shù)據(jù)來源：億歐動力網(wǎng)，社區(qū)拼團(tuán)觀察，簡書，商業(yè)觀察家，國泰君安證券研究

門店到家模式的盈利情況因人而異，能否盈利主要取決于客單價、毛利率和引流成本。從我們分析的重點(diǎn)公司來看，門店到家模式的盈利能力略強(qiáng)于前置倉模式，主要在于其客單價和綜合毛利率更高。

以盒馬鮮生為例，根據(jù)盒馬在阿里投資者大會上披露的信息，結(jié)合我們的盈利分析模型，再考慮揀貨、門店租金分?jǐn)偤驮O(shè)備攤銷等成本，我們預(yù)計高鑫零售淘鮮達(dá)目前預(yù)計為微虧狀態(tài)。隨著客單價和毛利率的進(jìn)一步提升，有望實(shí)現(xiàn)扭虧。

數(shù)據(jù)來源：阿里投資者大會，商業(yè)觀察家，國泰君安證券研究

相對前置倉和門店到家模式，社區(qū)拼團(tuán)總體的盈利能力最強(qiáng)。

究其原因，一方面是差異化的選品和預(yù)售制既保證了較高的毛利率，也降低了物流成本和損耗率。

另一方面，依靠團(tuán)長的社交關(guān)系組織銷售明顯降低了引流成本，因此包括你我您、食享會、十薈團(tuán)等社區(qū)拼團(tuán)企業(yè)都曾公開表示已經(jīng)取得區(qū)域市場盈利或盈虧平衡，龍頭企業(yè)毛利率25%-30%，凈利率3%左右。

社區(qū)拼團(tuán)企業(yè)盈利模型估算

數(shù)據(jù)來源：36氪，零售老板內(nèi)參，億邦動力網(wǎng)，國泰君安證券研究

04 總結(jié)

從用戶體驗(yàn)角度來說，門店到家和前置倉的綜合體驗(yàn)較好，而社區(qū)拼團(tuán)的價格優(yōu)勢明顯。

從盈利能力角度來看，社區(qū)拼團(tuán)要明顯優(yōu)于門店到家和前置倉。

總體來看，目前三者通過對不同客群的吸引力差異，都擁有了自己的一片天地。但長遠(yuǎn)來看，與其預(yù)言誰主沉浮，不如判斷哪家公司能夠?qū)⑷N模式融會貫通，成為新時代的“沃爾瑪”。