廣發(fā)海外策略：春節(jié)假期后，港股會重現高波動嗎？

本文來自微信公眾號“廣發(fā)港股策略”

報告摘要

● 港股策略周論：春節(jié)假期后，港股會重現高波動嗎?

進入農歷新年，投資者關心港股能否延續(xù)前期反彈，短期值得討論的內容包括：“春節(jié)后上漲效應”、美股及原油影響等，本期策論就此進行分析。

港股“春節(jié)后上漲效應”并不明顯。03年以來，A股春節(jié)后短期內漲多跌少主要基于流動性和“兩會”政策預期，但港股表現并無類似規(guī)律。

美股反彈后續(xù)面臨更多變數，需警惕后續(xù)波動率增加。包括：1)18Q4財報表現較好，但市場對19年業(yè)績增長預期仍謹慎;2)后續(xù)中美貿易談判、美國政府預算以及政府債務上限談判等事件對美股產生更多考驗;3)市場對于美聯儲寬松的一致預期過強;4)美債收益率倒掛增加避險情緒。

油價波動更多基于需求端的疲弱，或短期加劇市場波動。全球經濟增長放緩的擔憂壓制油價反彈的基本面，后續(xù)走勢更多取決于減產、地緣政治因素能否繼續(xù)超預期。若油價進一步大跌，或壓制美股及其他風險資產。

投資策略：海外事件密集，港股節(jié)后需“留一份清醒”。盡管國內政策因素相對積極，但海外市場面臨波動或增加，節(jié)后港股避險情緒抬升。配置上，繼續(xù)關注弱周期和早周期板塊，如消費服務、保險、汽車、科技股等。

● 一周港股焦點圖解：全球央行態(tài)度更加“鴿派”

上周港股焦點圖解為：全球央行態(tài)度更加“鴿派”。年初以來，全球主要央行貨幣政策轉“鴿”趨勢明顯，包括美聯儲、歐央行、日本央行和澳大利亞央行等，國債收益率持續(xù)下行;部分國家央行如印度，甚至開始降息。

● 市場概覽與情緒跟蹤

上周(2.4-2.8)恒生指數上漲0.06%，一級行業(yè)漲跌互現，工業(yè)領漲，能源業(yè)領跌。HVIX指數、主板沽空比例、看跌看漲期權比例均出現上漲。

● 宏觀流動性與估值跟蹤

上周(2.4-2.8)離岸人民幣兌美元小幅貶值。10年期美債收益率小幅下降至2.65%，中美利差35BP。WTI原油價格52.7美元/桶。恒生指數PE 10.38倍，略低于歷史均值。

● 一致預期EPS跟蹤

上周(2.4-2.8)彭博對于恒生指數和國企指數19年EPS一致預期增速小幅上調。

● 南下北上資金跟蹤

上周(2.4-2.8)南下北上交易通道關閉，2月11日起恢復正常交易。

● 風險提示：

美元、美債收益率大幅上行;國內信用政策持續(xù)收緊;盈利不達預期

報告正文

1 港股策略周論：春節(jié)假期后，港股會重現高波動嗎?

由于春節(jié)假期休市，港股本周僅有1.5個交易日，恒生指數上漲0.06%，恒生國企指數下跌0.97%。板塊方面，恒生一級行業(yè)漲跌互現，工業(yè)領漲，能源業(yè)跌幅最大。

國內春節(jié)假期期間，海外大類資產表現各異。美股先跌后漲，前半周在樂觀情緒和較好的美股業(yè)績帶動下上漲，而之后6個月、5年期美債收益率出現倒掛，加上市場擔心中美貿易出現變數，引發(fā)市場波動。歐洲市場表現較為疲弱，歐盟委員會下調2019、2020年歐元區(qū)經濟增速預期至1.3%、1.6%，此前18年11月的預期分別為1.9%、1.7%。對歐洲經濟下滑的擔憂導致歐元走弱，間接推升美元指數。

油價波動是海外市場另一關注點。前期受益于庫存穩(wěn)定、日產量低速增長，油價小幅上漲，但本周市場對全球經濟下滑的擔憂再次加劇，需求端預期的放緩導致油價再次出現大幅下跌。

進入農歷新年，投資者首先關心的是港股是否能延續(xù)前期強勢的短期表現，我們認為有兩個視角值得重視：其一，對于南下內資而言，由于A股往往存在“春節(jié)后上漲效應”，那么港股是否存在類似規(guī)律，使得港股延續(xù)1月份低波動的超跌反彈行情?其二，對于海外資金而言，春節(jié)假期內全球大類資產的波動，尤其是美股和原油市場的變化，是否會增加港股節(jié)后的波動?考慮到這兩個思考均是圍繞港股市場節(jié)后的波動性，本期策論我們就此問題展開討論。

1.1 港股歷年春節(jié)期間漲跌無規(guī)律，且“春節(jié)后上漲效應”并不明顯

港股今年春節(jié)期間微漲，歷年春節(jié)期間漲跌無規(guī)律。今年春節(jié)期間，港股共有1.5個交易日，恒生指數上漲0.06%。統計03年以來春節(jié)期間港股走勢，港股在春節(jié)期間漲跌幅分布較為均勻，上漲次數略多于下跌次數，但并無顯著規(guī)律。

和A股不同，港股“節(jié)后上漲效應”不明顯。03年以來，A股春節(jié)后短期內漲多跌少，上證綜指節(jié)后5個交易日僅出現2次下跌，主要原因包括節(jié)后市場流動性通常相對寬松、全國“兩會”前對于政策預期增強等。但“春節(jié)后上漲效應”在港股并不明顯，03年以來，春節(jié)后5個、10個交易日，港股下跌次數均多于A股。

1.2 美股和油價波動，可能增加港股春節(jié)后的壓力

春節(jié)假期期間，海外市場值得關注的兩大變化包括美股和原油，市場避險情緒有所增加。大部分美股公司18Q4業(yè)績于2月中旬結束，一輪估值修復和業(yè)績帶動的反彈后，美股隨后將迎來英國脫歐、中美貿易談判、政府預算談判等重要事件驗證;而原油市場受到需求預期放緩影響，油價波動性進一步增加。

首先，美股反彈后續(xù)面臨更多變數，需警惕后續(xù)市場波動率增加的風險：

第一，從財報來看，美股18Q4的業(yè)績表現較好，但市場對于19年EPS增長預期仍較為謹慎。以標普500成份中季報為10-12月的公司為樣本，目前已有超過300家公司公布業(yè)績，市值占比超80%，具有一定代表性。整體而言，標普500指數成份股業(yè)績增長好于市場最悲觀預期，且部分板塊存在亮點，包括后周期行業(yè)(如消費者服務、媒體娛樂等)與防御屬性較強的行業(yè)(如醫(yī)療保健、公用事業(yè)、通信服務等)。

但較好的財報表現并未改變投資者對未來業(yè)績增長的預期。由于企業(yè)資本開支、稅改、兩黨分裂、中美貿易等面臨的不確定性，市場對于2019年美股EPS預期仍在下修。隨著2月中旬后大部分公司18Q4業(yè)績公布完畢，18年較好的財報對美股的支撐力度在減弱，而19年逐漸增加的宏觀壓力使得美股基本面的壓力增加。

第二，美股估值修復暫告一段落，后續(xù)進入事件考驗期。標普500指數Forward PE最新反彈至16.1倍，已超過歷史均值，后續(xù)風險事件較為集中，包括：中美貿易談判、英國退歐、政府預算談判以及政府債務上限談判等，不排除短期變數增加。

第三，市場目前對于美聯儲寬松的一致預期過強。前期較為鴿派的聯儲政策是推動估值修復的重要原因，鮑威爾于1月底FOMC議息會議上更為鴿派的表態(tài)，使得市場預期開始過于趨于一致，甚至開始預期降息(圖5)，而美國非農等數據極為強勁，后續(xù)聯儲態(tài)度若沒有市場預期的“鴿派”，估值仍存在收縮空間。

第四，美債收益率倒掛風險增加，避險情緒抬升。本周6個月、5年期美債收益率出現倒掛，與此同時5年-3年期、10年-2年期美債收益率趨平。歷史上，期限利差倒掛后，美股回調風險增加，若未來期限利差倒掛持續(xù)，美股或重回高波動特征。

其次，油價是近期增加市場波動率的另一因素，需求端預期面臨的干擾較多。本周原油價格大幅下跌，創(chuàng)去年12月以來最大單周跌幅。與去年4季度因供需失衡引發(fā)的大跌不同，宏觀面的風險高過供給基本面，是本輪油價下跌的主因：

年初以來供給端較為穩(wěn)定。年初以來，EIA原油庫存先跌后漲，但整體較為穩(wěn)定;從產出數據看，年初以來EIA原油產出增速相較于去年4季度已明顯放緩。

但需求端預期的放緩疊加，加劇了本周油價的下跌。近期歐盟委員會、英國、澳大利亞央行分別下調經濟增速預期，以歐元區(qū)為例，歐盟委員會預期歐元區(qū)19年經濟增速1.3%，大幅低于前預期值1.9%。市場對全球經濟放緩的擔憂加劇，增加了油價回調的壓力。

另外，油價下跌，可能反過來增加美股的波動，使得市場避險情緒抬頭。油價與美股走勢較為一致，油價大跌期間，美股多出現下跌，若油價下跌原因更多來自于需求端放緩，那么全球經濟增長放緩的擔憂同樣會傳導至美股。

1.3 投資策略：海外事件密集，港股節(jié)后需“留一份清醒”

國內春節(jié)假期期間，海外大類資產表現各異。美股先跌后漲，下半周5年期和6個月的美債收益率倒掛，加上中美貿易談判的不確定性，使得一波較快的估值修復行情面臨更多挑戰(zhàn);油價再次出現大幅下跌，創(chuàng)去年12月以來最大單周跌幅，需求端的疲弱是本輪油價下跌的主要催化因素。

本期策論，我們關心港股是否能延續(xù)前期強勢的短期表現，主要從兩個視角切入分析：1)港股是否和A股一樣存在“春節(jié)后上漲效應”?2)節(jié)后美股和油價的波動，是否會給港股反彈帶來更多挑戰(zhàn)?對此問題，我們的結論如下：

第一，和A股不同，“春節(jié)后上漲效應”在港股并不明顯。03年以來，春節(jié)后5個、10個交易日，港股下跌次數均多于A股。A股的“春節(jié)后上漲效應”主要基于流動性和“兩會”政策預期，而港股市場并無類似規(guī)律。

第二，美股和原油價格波動可能增加港股節(jié)后反彈風險。

美股高波動可能來自以下幾方面：1)后續(xù)政治事件密集，包括中美貿易談判、英國退歐、美國政府預算談判以及美國政府債務上限談判等;2)市場目前對于美聯儲寬松的一致預期過強;3)美債收益率倒掛再次引發(fā)市場關注，不排除市場波動率再次上升的可能。

油價波動更多基于需求端的疲弱。短期而言，全球經濟增長放緩的擔憂壓制油價反彈的基本面，后續(xù)走勢更多取決于減產、地緣政治因素能否繼續(xù)超預期。

投資策略方面，我們對19年港股市場不悲觀，但隨著18年報公布期的臨近，港股市場可能面臨一波EPS增長預期下修風險;若美股和油價再次明顯波動，港股市場節(jié)后調整的壓力或增加。配置上，繼續(xù)關注弱周期和早周期主線，重點行業(yè)包括：消費服務、保險、汽車、科技股等。

市場概覽與情緒跟蹤：上周(2.4-2.8)恒生指數上漲0.06%，恒生一級行業(yè)漲跌互現，工業(yè)領漲，能源業(yè)跌幅最大。HVIX指數、主板沽空比例、看跌看漲期權比例均出現上漲。

宏觀流動性與估值跟蹤：上周(2.4-2.8)離岸人民幣兌美元小幅貶值。10年期美債收益率小幅下降至2.65%，中美利差35BP。WTI原油價格52.7美元/桶。恒生指數PE 10.38倍，略低于歷史均值。

一致預期EPS跟蹤：上周(2.4-2.8)彭博對于恒生指數和國企指數19年EPS一致預期增速小幅上調。

南下北上資金跟蹤：上周(2.4-2.8)南下北上交易通道關閉，2月11日起恢復正常交易。

2一周港股焦點圖解：全球央行態(tài)度更加“鴿派”

上周我們選取的港股焦點圖解——全球央行態(tài)度更加“鴿派”。2019年以來，全球主要央行貨幣政策轉“鴿”態(tài)勢明顯：美聯儲1月底FOMC會議鴿派態(tài)度超市場預期;歐央行1月議息會議聲明整體偏“鴿派”，并將經濟增長風險評估從“balanced”下調為“downside”;澳大利亞央行2月5日表示“低利率水平繼續(xù)支持澳大利亞經濟”，態(tài)度更為“鴿派”;中國央行今年初以來相繼創(chuàng)設TMLF、CBS等工具，并在1月初全面降準1%。部分國家央行甚至進入降息周期，2月7日，在通脹預期放緩的背景下，印度央行宣布降息25bp。

全球央行轉“鴿”，帶動全球債券收益率同步下行。18年前3個季度，美債收益率震蕩上行，與其他國家出現分化;但從18年4季度開始，美國經濟邊際放緩，加上美聯儲加息態(tài)度逐漸轉“鴿派”，美債收益率逐漸下行。而19年初以來，全球主要央行貨幣政策態(tài)度相繼轉為更加的“鴿派”，推動全球債券收益率同步下行。

3一周港股市場流動性、盈利預期與估值

3.1 市場概覽與情緒跟蹤

3.2 宏觀流動性與估值跟蹤

3.3 一致預期EPS跟蹤

3.4 南下北上資金跟蹤