新股解讀|泰然金融(TAI.US):成敗皆風(fēng)控

講故事往往是企業(yè)家的必備技能，特別是在二級(jí)市場，一個(gè)好的故事，或許能力挽狂瀾。

1月17日在美國證券交易委員會(huì)更新了招股說明書的泰然金融(TAI.US)深諳這一道理，既然P2P企業(yè)不被市場看好，那就講一個(gè)尖端的技術(shù)，改變市場看法，撐大公司估值。

但故事是否有真實(shí)價(jià)值，就得仔細(xì)掂量掂量了。

逾期率逐年上升的風(fēng)控技術(shù)

泰然金融表示，公司的平臺(tái)由專有技術(shù)自主開發(fā)，在線借貸和投資運(yùn)營系統(tǒng)已使用專有軟件，數(shù)據(jù)分析工具和人工智能實(shí)現(xiàn)高度自動(dòng)化。簡單了說，泰然金融會(huì)從不同的數(shù)據(jù)維度生成信用評(píng)分模型，對(duì)借貸人進(jìn)行詳細(xì)評(píng)估并分類。

借貸人會(huì)被分為五個(gè)評(píng)級(jí)，分別是A、B、C、D、E，從下表中能看出不同評(píng)級(jí)的借貸人數(shù)與貸款金額的百分比。先看借貸人數(shù)占比情況，2016年，借貸人數(shù)主要聚集于C評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)太高的A與評(píng)級(jí)太低的E占比較少，B、D評(píng)級(jí)在10%左右。

2017年時(shí)，C評(píng)級(jí)的借貸人數(shù)占比迅速下降，從75.28%驟降至15.79%，相對(duì)應(yīng)的，更低評(píng)級(jí)的D、E人數(shù)占比快速上升，雖然高評(píng)級(jí)的A、B占比也有所增加，但公司對(duì)客戶的風(fēng)控水平在2017年有所下移。

或許是察覺到了降低風(fēng)控水平的風(fēng)險(xiǎn)，2018年上半年時(shí)，泰然金融縮減了對(duì)低評(píng)級(jí)D、E的借款人數(shù)，D評(píng)級(jí)借款人數(shù)從34.47%下降至13.19%，E評(píng)級(jí)借款人數(shù)從19.61%下降至5.16%，C等級(jí)回升至55.63%，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)適中的借款人數(shù)超一半。

而在貸款金額占比方面，2016年近乎全部的額度借給了C評(píng)級(jí)的客戶，2017年時(shí)有所延伸，B評(píng)級(jí)占貸款總額的10.64%，D評(píng)級(jí)占貸款總額的比例從0.01%上升至4.77%。與2016年相比，2017年的貸款金額風(fēng)控基準(zhǔn)也有所下移。

2018年上半年時(shí)，貸款金額的占比向B評(píng)級(jí)靠攏，從2017年的80.95%上升至85.03%，D、E低評(píng)級(jí)的貸款金額均有不同程度的縮減。

仔細(xì)分析完這些數(shù)據(jù)能發(fā)現(xiàn)，泰然金融的風(fēng)控主要由借款人評(píng)級(jí)和貸款金額的投放比例來控制。借款人評(píng)級(jí)主要控制在C評(píng)級(jí)，貸款金額投放占比則以C評(píng)級(jí)核心，向A、B高評(píng)級(jí)延伸，降低壞賬率。

泰然金融對(duì)該風(fēng)控系統(tǒng)不吝贊美之詞，其表示，平臺(tái)運(yùn)營的核心是智子風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)內(nèi)的“智子引擎”，這項(xiàng)優(yōu)秀技術(shù)能夠分析超過3000個(gè)風(fēng)險(xiǎn)控制模型數(shù)據(jù)變量，在幾秒鐘內(nèi)生成分析結(jié)果和決策，并處理95%以上的訂單，相當(dāng)于150個(gè)平臺(tái)員工的工作量，無需人工干預(yù)。

人工智能的高度自動(dòng)化是否能處理95%的訂單不做過多評(píng)論，但所謂的數(shù)據(jù)分析風(fēng)控是挺打臉的。智通財(cái)經(jīng)APP查閱其招股書發(fā)現(xiàn)，泰然金融2016-2018年上半年的逾期率快速上升。

2016年時(shí)，該公司的逾期率為1.74%，2017年的風(fēng)控在借貸人評(píng)級(jí)及貸款金額評(píng)級(jí)均有放松的情況下，逾期率上升至3.17%，2018年上半年，風(fēng)控收緊，但逾期率依然飆升至5.05%。

這也就說明，在2016-2018年上半年，雖然泰然金融的風(fēng)控系統(tǒng)進(jìn)行了不同程度的調(diào)節(jié)，以尋求最合適的借貸人及貸款金額在不同評(píng)級(jí)中的占比，但逾期率仍從1.74%飆升至5.05%。

其實(shí)，泰然金融的風(fēng)控體系與宜人貸(YRD.US)較為相似，但實(shí)際效果卻與宜人貸有所差距。智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2018年上半年時(shí)，宜人貸15-29天的逾期率為0.8%，30-59天的逾期率為1.2%，60-89天的逾期率為1.3%，合計(jì)逾期率僅為3.3%，遠(yuǎn)低于泰然金融。

而目前市場給宜人貸的PE僅4.5倍，泰然金融想通過風(fēng)控技術(shù)撐大估值那是不可能了。

獲客成本大幅上漲

事實(shí)上，P2P企業(yè)的風(fēng)控由于行業(yè)自身的特點(diǎn)，局限性明顯。以泰然金融的風(fēng)控體系為例，主要通過借款人的信用評(píng)級(jí)以及貸款額度的大小調(diào)節(jié)，實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控。

若借款人的信用評(píng)級(jí)越高，風(fēng)險(xiǎn)也將有效縮小，但是，信用評(píng)級(jí)高的借款人往往能從銀行借款，而向P2P企業(yè)借款的用戶通常信用一般。

泰然金融的數(shù)據(jù)便是最好明證，從2016年到2018年上半年，泰然金融的A評(píng)級(jí)借款人占比雖然從2.43%上升至7.97%，但占比仍較小，借款人還是C評(píng)級(jí)的用戶居多，信用高的借款人并不是P2P企業(yè)的主要潛在用戶。

而在放貸額度方面，為實(shí)現(xiàn)有效風(fēng)控，P2P企業(yè)通常會(huì)縮減貸款額度。放貸額度的減少，意味著公司的同期單筆成交收入會(huì)有所下降。在貸款額度不能“隨心所欲”后，業(yè)績增長最主要的途徑依賴于新借款人的增加。

在這方面，泰然金融表現(xiàn)良好。2016年6月30日，該公司有借款人4763名，而2018年6月30日時(shí)，借款人數(shù)增至16.37萬人，且用戶流失明顯改善，現(xiàn)有借款人的再借款利率由2017年6月30日的3%提升至2018年6月30日的7.51%。

但借款人大增的背后，是獲客成本的快速上升。智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2016年6月30日時(shí)，泰然金融的平均獲客成本僅為0.52美元，但至2018年6月30日時(shí)，平均獲客成本上升至12.72美元，增長了近20倍。

獲客成本的上漲，導(dǎo)致銷售費(fèi)用大幅飆升，2018年上半年，銷售費(fèi)用增至1005.54萬美元，同比增長242%。

而獲客成本的上升，主要由兩大因素驅(qū)動(dòng)，其一是P2P企業(yè)缺少生態(tài)圈的支撐，用戶的增加主要依靠打廣告，引流方式單一;其二是由于都靠同樣的單一方式引流，同行之間競爭加劇，獲客成本被迅速推高。

雖然隨著政策的收緊，不合規(guī)平臺(tái)的倒閉能帶來用戶增量，但獲客成本或難有明顯降幅，因?yàn)槠放茖?duì)于P2P企業(yè)極為重要，這也就意味著同行間規(guī)模擴(kuò)展的競爭，按目前的引流方式，在未決出真正的領(lǐng)頭羊之前，長期來看，獲客成本仍然是上漲的。

此外，政策才是P2P行業(yè)的最大不確定因素。在P2P政策出臺(tái)之前，泰然金融有利差業(yè)務(wù)收入，即平臺(tái)向借款人收取的借款利率高于向投資者提供的投資回報(bào)率，平臺(tái)便可從中獲得利差。

而在國家的政策出臺(tái)后，泰然金融于2018年2月停止了利差業(yè)務(wù)。因此，2018年上半年的利差收入為49.85萬美元，較2017年同期下滑81%。后續(xù)政策的收緊，或?qū)⒃俅螌?duì)P2P企業(yè)產(chǎn)生影響。

比較有意思的是，2018年上半年泰然金融的持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)凈利潤較去年同期下滑44%至280萬美元。利潤的下滑，主要由于利差收入的暴跌，銷售費(fèi)用的上升，以及一般開支、研發(fā)費(fèi)用的上升，而其中的銷售費(fèi)用是增速最猛和占比最高的營業(yè)支出。

綜合來看，由于缺乏生態(tài)圈支撐，引流模式單一，以及同行競爭加大，P2P企業(yè)獲客成本快速上升，獲客成本已成為泰然金融發(fā)展的一大掣肘，且該公司的風(fēng)控系統(tǒng)仍有提升空間，憑此質(zhì)地，在當(dāng)前的市場中想謀個(gè)好估值，難了。