國泰君安：低迷的信貸意味著降息節(jié)奏可能加快

本文來自微信公眾號“宏觀長春”，作者為花長春、韓旭，本文觀點不代表智通財經觀點。

導讀

本月，社融超季節(jié)回落，人民幣貸款看似為其中的唯一亮點，但信貸增速也未企穩(wěn)，且居民中長期貸款乏力、企業(yè)融資仍以票據為主。后續(xù)降息節(jié)奏或加快。

摘要

本月社融新增量超季節(jié)性回落，主因是表外融資繼續(xù)收縮和專項債增量減少。此外，直接融資也沒有明顯改善。人民幣貸款看似為社融數據的唯一亮點。但細拆貸款結構看，居民中長期貸款乏力，意味著未來房地產銷售增速和房價將承壓。企業(yè)貸款仍以票據為主，意味著當前信用擴張仍面臨著困境。

后續(xù)，一方面央行降息節(jié)奏可能加快，來解決“融資貴”的問題，另一方面，預計央行將通過宏觀審慎評估、多種工具和機制創(chuàng)新，紓解“融資難”問題，打破民企“債務違約-信貸融資難度加大-財務狀況惡化”的負向循環(huán)。

正文

一、社融超季節(jié)回落，貸款看似為唯一亮點

10月，社融當月新增量環(huán)比下降雖有季節(jié)效應(圖1)，但同比增量為負，同比增速亦放緩。

(1)10月當月，社融新增量較9月明顯下滑，與歷年同期比，較17年同期下降4716億元。新增量超季節(jié)性下滑的主要因素是表外融資繼續(xù)收縮和專項債增量減少(圖2)。10月表外融資收縮2675億，而去年同期為新增1074億。專項債增量本月僅868億，較上月大幅減少近7000億，也低于去年同期。此外，直接融資也沒有明顯改善。本月直接融資規(guī)模較上月有所擴大，但同樣低于去年同期。

(2)社融分項的超季節(jié)性回落帶動本月社融同比增速的下滑(圖3)。本月，考慮專項債的口徑社融存量同比增速較上月回落0.4個點至10.2%;剔除專項債，本月舊口徑的社融增速也回落了0.3個點?？梢?，之前統(tǒng)計口徑的調整也不能帶來持續(xù)的社融增速改善。

(3)本月社融唯一的亮點為人民幣貸款。人民幣貸款與上月比雖回落，但多為季節(jié)效應。與17年同期比增505.8億元。

二、但信貸也未企穩(wěn)，票據仍為企業(yè)融資主力

10月，金融機構新增人民幣貸款較17年同期增338億元。但信貸增速尚未企穩(wěn)，人民幣貸款余額增速小幅下滑0.1個點至13.1%(圖5)。

分部門看，居民部門為主要貢獻。居民部門貸款同比增1135億元，而企業(yè)及其他部門則減少近639億元。居民部門的貸款中，短期貸款為主要貢獻，1135億元的同比新增貸款中，短期貸款貢獻了1116億元，而中長期則僅增20億元。居民部門中長期貸款乏力，意味著當前居民購房意愿可能降低，未來房地產銷售及房價可能承壓。

企業(yè)方面，短長期貸款均減少，票據融資仍為主力(圖4)。企業(yè)短期貸款同比減少1021億元，中長期貸款同比減少937億元，但本月票據融資較去年同期增1442億元，票據仍為當前企業(yè)貸款的主要貢獻，而短期貸款的減少或受到票據融資的擠出。整體來看，企業(yè)及其他部門貸款同比減少顯著，說明當前信用擴張仍存在困境。

三、后續(xù)，央行降息節(jié)奏或加快

本月，社融和信貸數據繼續(xù)走弱，說明當前貨幣政策疏通仍十分必要，也存在空間。在第三季度的貨幣執(zhí)行報告中，對于未來的貨幣政策，央行新增“在實施穩(wěn)健中性貨幣政策、增強微觀主體活力和發(fā)揮好資本市場功能三者之間，形成三角形支撐框架”的提法，體現下一階段貨幣政策邊際新增之一是微觀傳導機制的疏通。

而當前，微觀傳導機制不暢、貨幣無法向信用演變的核心是，當前經濟下行壓力有所加大、市場預期不穩(wěn)定、金融機構風險偏好下降、融資渠道收窄，部分民營企業(yè)陷入“債務違約-信貸融資難度加大”的負向循環(huán)，進而企業(yè)財務狀況惡化與融資環(huán)境變化相互強化。

后續(xù)，一方面央行降息節(jié)奏可能加快，來解決“融資貴”的問題，另一方面，預計央行將通過宏觀審慎評估、多種工具和機制創(chuàng)新，紓解當前民企為代表的“融資難”問題，打破負向循環(huán)，具體的政策方向包括：(1)民營企業(yè)債券融資支持工具持續(xù)擴圍，為民企融資增信；(2)針對金融中介的再貸款、再貼現、抵押補充貸款等規(guī)模放量。結合金融中介MPA考核，推動其為企業(yè)放貸;(3)中期借貸便利合格擔保品范圍等擴大等。隨著這些政策的實施，社融和信貸增速有望在19年上半年企穩(wěn)回升。

(編輯：朱姝琳)