維他檸檬茶夠真才出澀，公司也夠出“澀”嗎?

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維他奶國際(00345)前身是香港豆品有限公司(The Hong Kong Soya Bean Products, Co., Ltd.，下稱豆品公司)，于1940年創(chuàng)辦，創(chuàng)業(yè)時(shí)共有5名股東，包括發(fā)明維他奶、占三份一股權(quán)以上的羅桂祥、第二大股東邵蔚明(與羅桂祥為港大同學(xué)，一同在余東璇公司任職)和占少數(shù)股份的關(guān)炎初、陳南昌及陳春霖。

豆品公司首家工廠位于香港島銅鑼灣記利佐治街231地段，是向卜內(nèi)門租用的貨倉地，剛好位于競爭對(duì)手“大公司”的對(duì)面，當(dāng)時(shí)規(guī)模細(xì)小，羅桂祥與其他股東均為兼職身份，工廠由羅桂祥的九弟羅芳祥全職打理。當(dāng)時(shí)唯一產(chǎn)品維他奶于1940年4月3日開始發(fā)售。

1945年香港重光后，羅桂祥回港召集股東安排復(fù)業(yè)，并從“敵人產(chǎn)業(yè)監(jiān)管處”領(lǐng)回廠房，時(shí)任監(jiān)管處的主任是羅桂祥港大同屆同學(xué)簡悅強(qiáng)，其家族企業(yè)東亞銀行日后成為豆品公司的主要信貸銀行之一，而簡亦于1961年成為豆品公司董事局成員之一。戰(zhàn)后首次董事局會(huì)議通過短期恢復(fù)生產(chǎn)的決議，并接納羅桂祥在公司全職服務(wù)。董事局耗資3萬港元重修廠房機(jī)器及增聘人手，維他奶工廠才能夠恢復(fù)生產(chǎn)。

1948年底，豆品公司籌措20萬港元購入香港仔黃竹坑3萬平方英尺地皮自建現(xiàn)代化廠房，但維他奶繼續(xù)在銅鑼灣舊廠生產(chǎn)至1953年租約期滿，才遷進(jìn)加建多一層的黃竹坑新廠。

1950年豆品公司從牛奶公司手上取得美國綠寶橙汁的代理權(quán)，當(dāng)時(shí)牛奶公司以“Green Spot”品牌銷售鮮橙汁，沒有中文名稱，一般華人稱之為“大公司鮮橙汁”，綠寶母公司要求牛奶公司以汽水形式生產(chǎn)不果而另覓代理，羅桂祥適逢其會(huì)取得代理權(quán)，并為品牌命名為“綠寶”。同年6月樓高兩層的黃竹坑新廠落成投產(chǎn)，設(shè)置價(jià)值6萬美元的全新汽水生產(chǎn)線，每分鐘可生產(chǎn)50瓶，專門生產(chǎn)綠寶橙汁汽水。代理綠寶橙汁促使豆品公司規(guī)模大幅擴(kuò)大，其代理協(xié)議是將維他奶與綠寶橙汁一同放在“水車”(百福3噸半貨車)上外出進(jìn)行推銷。

1957年豆品公司與綠寶橙汁代理合約亦告屆滿，同年3月正式停產(chǎn)，轉(zhuǎn)而代理百事可樂，由于耗用資金龐大，豆品公司除多次發(fā)行新股籌集資金外，更需要向東亞銀行及大新銀行舉債渡過難關(guān)，前三年導(dǎo)致公司出現(xiàn)大幅虧損，有員工歸咎于推出日期(6月6日)不吉利。但代理百事卻為公司引入現(xiàn)代化的分區(qū)推銷制度，所有銷售員工需要接受百事總公司的嚴(yán)格訓(xùn)練及監(jiān)管。

1962年，豆品公司推出第二款口味的維他奶——麥精維他奶，同年于九龍觀塘工業(yè)區(qū)興建新廠房。發(fā)展其他品牌。

1976年，豆品公司創(chuàng)立第二個(gè)品牌“維他”，推出一系列果汁飲品，其后又于1978年及1979年推出菊花茶及檸檬茶等飲品。

1987年，豆品公司新界屯門廠房落成，并成為集團(tuán)總部。1991年，豆品公司以“維他天地”之名向全港中小學(xué)食物部之營運(yùn)及管理服務(wù)。

1994年3月30日，豆品公司以“維他奶國際集團(tuán)有限公司”(下稱維他奶國際)名義正式在香港聯(lián)合交易所上市，首天股價(jià)約1.5港元。同年，維他奶國際于中國廣東省深圳市的廠房正式投產(chǎn)，成為香港境外首家廠房，及后于1998年在上海的廠房投產(chǎn)。2001年，維他奶國際以“香港美食”之名向全港中小學(xué)供膳食服務(wù)及提供餐飲到會(huì)服務(wù)。

維他奶國際推出的產(chǎn)品,主要分為兩大品牌,包括:“維他奶”,涵蓋大豆?fàn)I養(yǎng)飲料及豆腐產(chǎn)品;以“維他”品牌推出茶類、果汁、健怡飲品、蒸餾水及牛奶類飲料。兩大品牌產(chǎn)品均暢銷香港、中國大陸、北美、歐洲、東南亞及全球其他市場。 在香港,維他奶國際的品牌包括“鈣思寶”、“清心?！?、“山水”系列。在北美,維他奶美國公司以“維他”、NASOYA和AZUMAYA等品牌供應(yīng)一系列豆類產(chǎn)品,包括豆腐、天然豆制產(chǎn)品。

維他奶國際于1994年3月30日上市，募資290,016,000港元。

股權(quán)結(jié)構(gòu)：

Commonwealth Bank of Australia：2017年10月12日以17.3152港元出售了652,000股，2018年5月2日以20.91港元買入了6,536,000股，2018年5月29日以24.15港元出售了130,000股；

陸博濤：2017年12月29日以20.2港元出售了660,000股，2018年1月2日以20港元出售了240,000股。2018年7月9日以24.5港元出售了400,000股份；

羅慕玲：2017年10月23日以17.89港元減持74000股，2017年10月24日以17.75港元減持124,000股，2014年10月25日以18.0316港元減持124,000股，2018年10月5日以26.3916港元減持440,000股。

ARISAIG ASIA CONSUMER FUND LIMITED：2018年8月21日以26.1362港元減持610,000股；

Wasatch Advisors, Inc.：2018年9月19日以25.728港元增持434,000股；

2017年開始公司大多數(shù)股東都做出了減持行為。但羅友禮沒有減持。

購股權(quán)：

2016-2017

2017-2018

雖然羅友禮的購股權(quán)到期還有時(shí)間，但是相對(duì)于CEO，其并沒有行使購股權(quán)。CEO相較于2016-2017年的行使購股權(quán)數(shù)量，2017-2018年大幅增加。

董事長：

羅友禮畢業(yè)于伊利諾大學(xué),獲食物科學(xué)理學(xué)學(xué)士學(xué)位,并獲康乃爾大學(xué)頒授食物科學(xué)理學(xué)碩士學(xué)位。羅先生為香港科技大學(xué)顧問委員會(huì)榮譽(yù)委員及康乃爾大學(xué)校董會(huì)終身校董。羅先生為平平置業(yè)有限公司董事,亦為東亞銀行的董事。也曾任中國人民政治協(xié)商會(huì)議全國委員會(huì)委員。除已披露者外,其于過往三年并無于其他上市公眾公司擔(dān)任任何董事職務(wù)。其為羅慕貞女士之胞弟,也是羅慕玲女士的胞兄。

主要高級(jí)管理層變動(dòng)：

2003年執(zhí)行董事是江明彥，2004年變成了余發(fā)，多了亞洲區(qū)行政總裁陳錦勝。

2007年黎信彥變?yōu)閳?zhí)行董事，2013年4月退休后變成陸博濤。2014年陸博濤作為執(zhí)行董事。2013-14年陸博濤來了以后重新制定執(zhí)行策略，加大力度在內(nèi)地推廣檸檬茶。

高管薪酬對(duì)比：

康師傅控股（00322）

統(tǒng)一企業(yè)中國（00220）

從高管薪酬對(duì)比來看：除去股份支付的薪酬，維他奶國際：羅友禮930萬港幣，陸博濤1,155萬港幣。康師傅：魏應(yīng)州996萬人民幣，韋俊賢1,468萬人民幣。

統(tǒng)一企業(yè)中國：羅智先450萬人民幣，劉新華356萬人民幣。從企業(yè)品牌規(guī)模來看維他奶國際給予管理層的薪酬偏高。

分紅情況:

從2001-2017年總共分紅36.2億港元。股利支付率60%。

財(cái)務(wù)分析：

維他奶國際從1997年開始基本保持著8%左右的增長，2007年的下滑主要是因?yàn)閷⒒乜奂罢劭蹚目備N售收入扣除。維他奶基本保持著8%左右的增長，2016年的收入下滑是因?yàn)槌鍪郾泵乐迾I(yè)務(wù)和山水品牌業(yè)務(wù)。

維他奶主營飲品毛利率接近50%。維他奶國際凈利率維持在8%左右。

飲品收入方面：

康師傅2017年收入413.7億港幣，統(tǒng)一中國2017年收入148.4億港幣，維他奶國際內(nèi)地飲品2017年收入37億港幣。

康師傅和他統(tǒng)一中國飲品收入都從2013年開始下滑,而維他奶國際大幅增長?？祹煾岛徒y(tǒng)一中國到2017年收入才開始出現(xiàn)恢復(fù)性上升，而維他奶國際持續(xù)兩位數(shù)增長，到2017年更是增長35%左右。

維他奶中國內(nèi)地飲品EBIT比率2009年后開始高于統(tǒng)一企業(yè)中國和康師傅。

存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)來看：維他奶國際在70天以上，而康師傅是從2000年開始逐步下降，到現(xiàn)在的20天。統(tǒng)一中國在30天左右。

從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，維他奶國際顯著高于康師傅和統(tǒng)一中國達(dá)到50天以上?？祹煾岛徒y(tǒng)一中國均在20天以下。

應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)維他奶國際也高于康師傅和統(tǒng)一中國達(dá)到200天。

雖然維他奶國際的營運(yùn)周期是付的，但是主要是靠應(yīng)付賬款拖欠上游供應(yīng)商的資金。應(yīng)收和應(yīng)付顯著高于同行。

2007年之后由于收入確認(rèn)的原因?qū)е率杖胂禄?，銷售折扣從總收入已經(jīng)扣除。未扣除前，包括銷售折扣的銷售費(fèi)用/收入達(dá)到40%顯著高于同行。管理費(fèi)用也高于同行。

維他奶國際資產(chǎn)負(fù)債率保持在40%左右。

維他奶國際從1991年-2017年FCF合計(jì)46.57億港元。

維他奶國際近年憑借維他檸檬茶產(chǎn)品在大陸使得收入逆勢增長，隨著業(yè)績優(yōu)于同行股價(jià)上漲的同時(shí)公司CEO和股東也開始在減持，當(dāng)然董事長羅友禮并未減持。其次由于其職業(yè)經(jīng)理人制度，費(fèi)用率也高于同行。存貨和應(yīng)收周轉(zhuǎn)率來看與同行暫時(shí)還有距離。

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