新股速遞丨華圖教育，國內(nèi)最大的職業(yè)教育服務(wù)商

本文由“華盛證券”供稿，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

編者注：3次登陸A股失敗，2018年2月12日華圖教育正式從新三板摘牌，啟動赴港IPO，2018年10月22日再次提交招股書。

公司概況：中國最大的職業(yè)教育服務(wù)商

華圖教育是職業(yè)教育服務(wù)商，主要提供公務(wù)員招錄培訓(xùn)、事業(yè)單位招錄培訓(xùn)、教師招錄培訓(xùn)及其他服務(wù)，主要目標(biāo)客戶為大學(xué)?？茖W(xué)歷或以上的學(xué)生。2017年按總收入計，華圖教育是中國最大的職業(yè)教育服務(wù)商，在公務(wù)員考試市場上擁有最大的市場份額，2017年占比達12.7%。

資料來源：招股書，華盛證券

2015年華圖獲國家工商局商標(biāo)局設(shè)定為“馳名商標(biāo)”，是中國職業(yè)教育行業(yè)唯一一家獲得該殊榮的品牌。

公司由易定宏先生和伍景玉女士夫婦共同控股，同時有包括達晨創(chuàng)投、北京中金甲子、三峽金石、海爾等機構(gòu)投資者投資。另外公司拿出2.56%的股權(quán)做員工持股計劃，激勵員工對公司的認(rèn)同和投入。組織結(jié)構(gòu)上，公司在全國各大地區(qū)分別設(shè)立子公司和分公司，管理各自的輔導(dǎo)中心，通過全國管理網(wǎng)絡(luò)統(tǒng)一調(diào)度。股權(quán)結(jié)構(gòu)和組織架構(gòu)圖如下圖所示。

資料來源：招股書，華盛證券

行業(yè)分析：定位清晰，快速增長

職業(yè)教育定位清晰。中國的職業(yè)教育與技術(shù)培訓(xùn)同屬職前教育，但是在目標(biāo)人群、工作行業(yè)、培訓(xùn)形式及成果方面有所不同。職業(yè)教育針對希望在政府或事業(yè)單位或若干專業(yè)化職業(yè)和行業(yè)工作的高校學(xué)生或畢業(yè)生，如下圖所示。

資料來源：招股書，華盛證券

快速增長，業(yè)務(wù)多元化。2017年全國共有300多家職業(yè)教育服務(wù)提供商，大多數(shù)為地方性參與者。總收入從2013年的545億人民幣，增至2017年的987億人民幣，年復(fù)合增長率為16.0%，預(yù)計到2022年將會增至1930億人民幣，2017年至2022年的年復(fù)合增長率為14.3%。隨著領(lǐng)先市場參與者開展業(yè)務(wù)多元化，教師招錄考試培訓(xùn)及其他職業(yè)招錄培訓(xùn)增長更快，其中，教師招錄考試培訓(xùn)收入從2013年的82億人民幣增至2017年的157億人民幣，年復(fù)合增長率為17.8%。

資料來源：招股書，華盛證券

公務(wù)員招錄培訓(xùn)持續(xù)增長。總收入從2013年的52億人民幣增至2017年的99億人民幣，年復(fù)合增長率為17.4%，而2015年到2016年的大幅增長主要是期間地方（尤其是三線及以下城市）公務(wù)員考試人數(shù)快速增長，業(yè)務(wù)拓展到三線及以下城市拉動了公務(wù)員招錄培訓(xùn)服務(wù)的需求。預(yù)計2017年至2022年，公務(wù)員招錄培訓(xùn)的總收入將以14.5%的年復(fù)合增長率增長。

資料來源：招股書，華盛證券

公務(wù)員培訓(xùn)的需求來源于日益增加的報考人數(shù)和極低的錄取率。國家公務(wù)員考試是中國錄取率最低的考試，自2013年至2017年，國家公務(wù)員考試錄取率介乎1.21%至2.01%，而參考人數(shù)則從2013年的1383000人增至2017年的1486300人。而地方公務(wù)員考試競爭日趨激烈，參考總?cè)藬?shù)從2013年的230萬人猛增至2017年的370萬人，而錄取率則從2014年最高時的9.2%下降至2017年的3.3%，招聘人數(shù)從2013年的18.5萬人下降至2017年的12.04萬人。

資料來源：招股書，華盛證券

資料來源：招股書，華盛證券

市場地位顯著。華圖積極拓展業(yè)務(wù)，以覆蓋中國職業(yè)教育的大部分行業(yè)，包括公務(wù)員考試培訓(xùn)、事業(yè)單位人員招錄培訓(xùn)、教師招錄培訓(xùn)及其他職業(yè)招錄培訓(xùn)等。目前，職業(yè)教育市場比較分散，2017年按收入計，市場五大參與者占總額的7.8%，華圖占比2.3%，而三大公務(wù)員考試市場參與者占總額30%，華圖占比12.7%。

資料來源：招股書，華盛證券

仍有強勁競爭者。按照上述華圖招股書的競爭者排名，第二名極有可能是中公教育。中公教育同樣是是國內(nèi)領(lǐng)先的專注于非學(xué)歷職業(yè)就業(yè)培訓(xùn)服務(wù)提供商，自然人魯忠芳、李永新分別持有中公教育 47.70%和 19.80%的股權(quán)，分別為中公教育第一大和第二大股東，為中公教育共同實際控制人。根據(jù)最新消息，中公教育將通過借殼亞夏汽車登陸A股，作價185億人民幣。具體方案為上市公司將亞夏汽車現(xiàn)有主要資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)等將被剝離，轉(zhuǎn)而持有中公教育100%股權(quán)。根據(jù)中公教育公布的數(shù)據(jù)， 2015至2017年，總營收分別為20.76、25.84、40.31億人民幣，歸母凈利1.61、3.27、5.25億人民幣，CAGR分別達41.6%、80.6%。但根據(jù)華圖教育的招股書，華圖教育2017年的總營收22.405億人民幣，排在市場第一，兩家公布的數(shù)據(jù)有較大差異，但也側(cè)面說明兩者勢均力敵的競爭態(tài)勢。華圖教育仍然面臨強勁的競爭者。

業(yè)務(wù)特點：多元化發(fā)展，遍布全國

行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，多元化拓展。華圖是中國最大的職業(yè)教育服務(wù)商，專注于大學(xué)?？茖W(xué)歷或以上的學(xué)生，服務(wù)包括全面的招錄及備考課程，幫助學(xué)生在政府機構(gòu)或事業(yè)單位及多個專業(yè)化職業(yè)和行業(yè)獲得工作，提供包括面授培訓(xùn)和線上培訓(xùn)的靈活組合課程。積極開拓新領(lǐng)域，于2004年5月首次開始提供國家公務(wù)員考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)，挖掘開拓了新的市場。

遍布全國的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。截至2017年12月31日，運營393個培訓(xùn)中心，覆蓋中國326座城市及31個省份及自治區(qū)直轄市，涵蓋全國所有主要城市。培訓(xùn)中心通常設(shè)置在靠近學(xué)院、大學(xué)、地方政府及地標(biāo)性建筑以覆蓋有不同學(xué)術(shù)及職業(yè)發(fā)展需要的大量學(xué)生人群。同時也選擇與地方學(xué)院合作以促銷產(chǎn)品和服務(wù)。通過在省會城市建立新培訓(xùn)中心作為區(qū)域中心，并在區(qū)域中心的支持下想臨近城市擴張來建立培訓(xùn)中心網(wǎng)絡(luò)，如下圖所示，數(shù)字表示各省份培訓(xùn)中心的數(shù)目。

資料來源：招股書，華盛證券

高效的集中化管理體系。通過該體系，可以管理及監(jiān)督全國范圍您營運的各個方面，在課程內(nèi)容開發(fā)、招生、講師招聘、財務(wù)管理、人力資源、采購、營銷及業(yè)務(wù)的其他主要方面等領(lǐng)域應(yīng)用網(wǎng)絡(luò)內(nèi)部的最佳實踐。通過集中化管理，可以集中安排課程表，優(yōu)化師資分配，同時，應(yīng)用模塊化教學(xué)，保證教學(xué)質(zhì)量穩(wěn)定。

多種創(chuàng)收模式。無論是華圖的面授課程還是線上課程，在收費標(biāo)準(zhǔn)上均分為普通班和協(xié)議班，服務(wù)流程如下圖所示，其中協(xié)議班的收入增長要比普通班快的多，近三年收入復(fù)合增長59.8%，收入占比由2015年的26.7%上升至2017年的40.2%，而普通班收入占比則由2015年的73.3%下滑至2017年的59.8%，顯然協(xié)議班更復(fù)合學(xué)員的消費需求。對于同樣水平的學(xué)員，協(xié)議班有未通過部分退款的優(yōu)惠，對學(xué)員吸引力更強。

資料來源：招股書，華盛證券

高水平的講師團隊。采用嚴(yán)格的講師篩選流程，并進行標(biāo)準(zhǔn)化培訓(xùn)。將講師目標(biāo)定位在來自中國重點211工程大學(xué)和985工程大學(xué)教育背景的講師。通過標(biāo)準(zhǔn)化講師培訓(xùn)系統(tǒng)，結(jié)合模塊化課程，能夠迅速培訓(xùn)講師及部署教學(xué)資源。目前已在六個主要城市建立六家?guī)熧Y培訓(xùn)與管理中心。

潛在的法律風(fēng)險。2017年9月1日生效的《民辦教育促進法（修訂版）》規(guī)定培訓(xùn)機構(gòu)必須取得民辦學(xué)校辦學(xué)許可證，各地方根據(jù)當(dāng)?shù)厍闆r陸續(xù)出臺實施意見和許可措施。北京等15個省已出臺實施意見，規(guī)定有1-6年的過渡期。將會在各省市開始接受民辦學(xué)校辦學(xué)許可申請的時候立刻辦理申請。但是無法保證能夠?qū)嶋H取得相關(guān)許可，或者可能根本無法取得許可，這將帶來巨大的法律風(fēng)險。

財務(wù)分析：增長顯著，主要來自面授服務(wù)

歷年業(yè)績增長顯著。培訓(xùn)中心數(shù)量從截至2015年12月31日的212個增至截至2017年12月31日的393個，年復(fù)合增長率為36.2%。面授培訓(xùn)招收的學(xué)生人次從2015年的33.9萬人增長至2017年的54.5萬人，年復(fù)合增長率為26.8%，網(wǎng)絡(luò)注冊用戶從2015年的8.2萬人增至2017年的75.1萬人，年復(fù)合增長率為202.6%。

總收入從2015年的13.166億人民幣增至2017年的22.405億人民幣，年復(fù)合增長率為30.5%，毛利從2015年的7.803億人民幣增至2017年的12.236億人民幣，年復(fù)合增長率為25.2%。

資料來源：招股書，華盛證券

收入主要來自于培訓(xùn)服務(wù)，其中大部分來自面授培訓(xùn)服務(wù)，而網(wǎng)上培訓(xùn)服務(wù)2017年占總收入的3.3%，相比往年略有增長，但相對仍較低。而整體培訓(xùn)收入的增加主要來源于培訓(xùn)人次和網(wǎng)絡(luò)注冊用戶的增長。其他服務(wù)則主要指臨時提供的若干企業(yè)管理咨詢服務(wù)。

資料來源：招股書，華盛證券

成本主要包括員工成本、租賃及翻新成本、住宿及膳食成本及其他成本。占比最大的是員工成本，包括支付予講師的薪金及福利，自2015年至2017年逐年增加，2017年占比達42.9%。而住宿及膳食成本主要是向若干類型的學(xué)生提供的住宿和膳食服務(wù)。

資料來源：招股書，華盛證券

為保障公司對外投資的保值、增值，提高盈利和抗風(fēng)險能力，華圖開展股權(quán)投資項目，設(shè)立投融資部，包括聯(lián)營公司投資和已或未上市股本證券的投資。2017年于聯(lián)營公司持有的權(quán)益達7290萬人民幣，較往年有大幅增加。而已或未上市股本證券的投資則歸為可供出售投資，截至2017年12月31日投資額增加至3020萬人民幣。其中已上市股本證券投資指投資在新三板交易的實體，包括易第優(yōu)（北京）教育咨詢股份有限公司，而非上市股本證券投資則是投資中國私營實體，包括北京掌上園丁科技有限公司，因無法行使重大影響而列為可供出售投資。

資料來源：招股書，華盛證券

核心競爭力及風(fēng)險點：口碑良好，法律許可待定

核心競爭力方面，公司在職業(yè)教育中已經(jīng)積累了領(lǐng)先的口碑，為公司發(fā)展提供了一定的保障，而且在管理上，公司嚴(yán)格篩選和培訓(xùn)教師，把控教學(xué)質(zhì)量和效果，并且提供模塊化教學(xué)方式，提高了公司的競爭力。

風(fēng)險點方面，華圖教育面臨中公教育的激烈競爭，兩者規(guī)模相似，業(yè)務(wù)范圍相同，面臨激烈的競爭，這對公司的擴張不利，且會損害公司的盈利能力。

《民辦教育促進法（修訂版）》規(guī)定培訓(xùn)機構(gòu)必須取得民辦學(xué)校辦學(xué)許可證，將陸續(xù)要求培訓(xùn)機構(gòu)向相關(guān)部門提交申請，公司在積極準(zhǔn)備，但是不能保證一定通過，投資者面臨申請不通過導(dǎo)致的法律風(fēng)險。

（編輯：張佩暄）