奈飛(NFLX.US)業(yè)績(jī)新高背后暗藏危局

曾被一致看多的奈飛(NFLX.US)，此刻卻讓分析師們產(chǎn)生了分歧。

奈飛二季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)讓投資者感到不安，在其三季報(bào)公布之前，華爾街的分析師產(chǎn)生了較大的分歧，“看空”是大部分分析師的立場(chǎng)。

高盛和 Raymond James 大幅下調(diào)了對(duì)Netflix股價(jià)12個(gè)月的預(yù)期。高盛將目標(biāo)價(jià)從470美元下調(diào)至430美元，Raymond James 則從445美元下調(diào)至400美元。不過(guò)，花旗卻認(rèn)為，“最近的拋售是一個(gè)很好的買入該股的機(jī)會(huì)”。

華爾街的預(yù)期數(shù)據(jù)最終被奈飛的財(cái)報(bào)打臉了。三季度，奈飛收入約40億美元，新增用戶696萬(wàn)中美國(guó)國(guó)內(nèi)用戶109萬(wàn)，高于67.38萬(wàn)的預(yù)期，國(guó)際用戶587萬(wàn)，高于446萬(wàn)的預(yù)期，其預(yù)測(cè)四季度新增用戶將達(dá)到940萬(wàn)，遠(yuǎn)超分析師此前718萬(wàn)的預(yù)期。

不過(guò)，盡管奈飛用財(cái)報(bào)回應(yīng)了市場(chǎng)的質(zhì)疑，但仍有分析師堅(jiān)持其對(duì)奈飛悲觀的預(yù)期，而后者的股價(jià)走勢(shì)似乎也朝著悲觀的方向發(fā)展。在發(fā)布財(cái)報(bào)這天，雖然奈飛的股價(jià)一度暴漲15%，但收盤時(shí)的漲幅僅剩5%，留下了一根長(zhǎng)陰線。

有投資者甚至認(rèn)為：“感覺華爾街也醒悟了，奈飛這種模式不行”。

華爾街不吃這一套

奈飛亮眼的業(yè)績(jī)也成了市場(chǎng)的分歧所在。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，奈飛第三季度營(yíng)收39.99億美元，較去年同期增長(zhǎng)34%；凈利潤(rùn)為4.03億美元，同比增長(zhǎng)210%；每股收益(EPS)為0.89美元，遠(yuǎn)高于去年同期。此外，流媒體視頻業(yè)務(wù)的整體營(yíng)收為39.11億美元，較去年同期增長(zhǎng)36%。美國(guó)流媒體視頻業(yè)務(wù)的營(yíng)收為19.37億美元，國(guó)際流媒體視頻業(yè)務(wù)的營(yíng)收為19.73億美元，均高于去年同期。

用戶數(shù)量方面，三季度為1.37億人，去年同期為1.09億人，凈增用戶人數(shù)為696萬(wàn)人。其中，該季度的總付費(fèi)用戶人數(shù)達(dá)到了1.3042億人，相比之下去年同期為1.0402億人；凈增付費(fèi)用戶人數(shù)為607萬(wàn)人，相比之下去年同期為499萬(wàn)人。

（單位：百萬(wàn)美元）

從上述數(shù)據(jù)可以看出，奈飛的三季報(bào)可稱為“2018以來(lái)最強(qiáng)”，但分析師們卻看到了其中隱藏的危機(jī)。

財(cái)報(bào)公布后，KeyBanc 就下調(diào)了奈飛的目標(biāo)評(píng)級(jí)。KeyBanc的分析師表示，他們更希望看到更多有關(guān)奈飛的利潤(rùn)增長(zhǎng)機(jī)遇，而不僅僅是訂閱用戶增長(zhǎng)數(shù)據(jù)。

分析師對(duì)奈飛的另一個(gè)擔(dān)憂是利率上升對(duì)其成長(zhǎng)的影響。高盛和 Raymond James 擔(dān)心不斷上升的利率將影響奈飛的估值，其業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)也將放緩。

同時(shí)，摩根士丹利分析師 Benjamin Swinburne 認(rèn)為，奈飛的債務(wù)成本將基于利率的上升而增加，其在未來(lái)兩年需要額外增加50億美元的債務(wù)。此外，該分析師還把奈飛的長(zhǎng)期營(yíng)銷費(fèi)用與之前的預(yù)測(cè)相比提高了約100個(gè)基點(diǎn)。

加息周期下 “燒錢”依然加速

在奈飛用戶訂閱數(shù)增長(zhǎng)的背后，是其燒錢的步伐加速。

從上圖可以看出，奈飛的凈利潤(rùn)雖然出現(xiàn)了大幅度增長(zhǎng)，但其現(xiàn)金流卻以更大的幅度虧損。三季度，奈飛凈利潤(rùn)環(huán)比增長(zhǎng)32%的同時(shí)，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流環(huán)比減少118%，此外，其自由現(xiàn)金流為-8.59億美元，相比之下去年同期是-4.65億美元。

不過(guò)，燒錢正是奈飛成功的最重要的策略。華爾街從不根據(jù)盈利能力或銷售額來(lái)評(píng)價(jià)奈飛，而是關(guān)心一個(gè)指標(biāo)：付費(fèi)用戶的數(shù)量。

奈飛的現(xiàn)金流已連續(xù)4年為負(fù)，但并不影響其股價(jià)屢創(chuàng)新高。投資者認(rèn)為，建立獨(dú)家原創(chuàng)內(nèi)容庫(kù)可以幫助奈飛獲得訂閱用戶數(shù)量，并抵御流媒體視頻中的新競(jìng)爭(zhēng)者，而這一些與其背后的資金支持分不開。

巴克萊估計(jì)，奈飛今年的全球訂閱用戶數(shù)量將增加2740萬(wàn)——這一數(shù)字幾乎與HBO過(guò)去40年在美國(guó)增加的訂閱用戶數(shù)量相當(dāng)。

但是，燒錢模式在此刻出現(xiàn)了隱患。目前，奈飛的負(fù)債率已超過(guò)80%，而美聯(lián)儲(chǔ)卻在加快加息的步伐。分析師Michael Wiggins De Oliveira認(rèn)為奈飛現(xiàn)在“估值過(guò)高”的核心論點(diǎn)之一，便是其負(fù)債的利率問題，美聯(lián)儲(chǔ)加息也會(huì)對(duì)Netflix產(chǎn)生深刻影響，讓其處于一個(gè)嚴(yán)峻的融資環(huán)境中。

由于奈飛自2012年以后的自由現(xiàn)金流和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流都是負(fù)值，所以其融資操作的本質(zhì)可以理解為“借新債還舊債”。然而這一現(xiàn)狀放在加息周期中來(lái)看，就顯得令人擔(dān)憂，奈飛能否再以相同或者更低的成本進(jìn)行融資，以維持其巨額的內(nèi)容投入力度，也值得投資者留個(gè)心。

內(nèi)外夾擊的挑戰(zhàn)

巴克萊曾在給客戶的報(bào)告中說(shuō)，用戶同比增長(zhǎng)是奈飛“維持估值的關(guān)鍵”。

進(jìn)入2018年，奈飛開啟了第三輪的暴漲模式，而這一階段的上漲邏輯是其訂閱用戶數(shù)增速回升，付費(fèi)用戶ARPPU值快速增長(zhǎng)，不論是美國(guó)訂閱會(huì)員增速還是海外訂閱會(huì)員增速均創(chuàng)下新高。

目前，奈飛訂閱會(huì)員增長(zhǎng)的新動(dòng)力來(lái)自海外，但其仍要面對(duì)海外擴(kuò)所帶來(lái)的的挑戰(zhàn)。而這些挑戰(zhàn)也讓投資者懷疑，奈飛能否將其在美國(guó)的戰(zhàn)略復(fù)制到海外市場(chǎng)。

奈飛的內(nèi)容庫(kù)絕大多數(shù)仍以英語(yǔ)為主，據(jù)國(guó)金證券數(shù)據(jù)，在奈飛提供服務(wù)的絕大多數(shù)海外地區(qū)，本地內(nèi)容的占比僅有約20%。但如果奈飛加大本地化內(nèi)容投入力度，將會(huì)給其已經(jīng)堪憂的現(xiàn)金流帶來(lái)更大的壓力，畢竟不同國(guó)家的文化背景有著明顯的差異。

此外，美國(guó)觀眾的消費(fèi)能力也高出其他國(guó)家不少，2017年奈飛海外月會(huì)員費(fèi)平均為8.66美元，但對(duì)一些海外國(guó)家，尤其是發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，這一價(jià)格仍不便宜。而這“不便宜”的價(jià)格已經(jīng)是奈飛實(shí)行了低價(jià)策略后的結(jié)果，這意味著其海外擴(kuò)張的性價(jià)比遠(yuǎn)低于其于美國(guó)的業(yè)務(wù)。

雖然奈飛在美國(guó)國(guó)內(nèi)是絕對(duì)的市場(chǎng)龍頭，但在海外市場(chǎng)上奈飛有著不少的勁敵。如亞馬遜在不少國(guó)家的市場(chǎng)份額已超越奈飛，作為零售巨頭，亞馬遜的資金實(shí)力更強(qiáng)，現(xiàn)金流更好，價(jià)格也更具吸引力。

再加上奈飛將有三個(gè)強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（迪士尼、蘋果、HOB）即將進(jìn)入付費(fèi)視頻流領(lǐng)域，其未來(lái)將面臨更大的挑戰(zhàn)。

而挑戰(zhàn)也意味著現(xiàn)金流將繼續(xù)承壓，奈飛坦言，其三季度現(xiàn)金流大幅減少是因其正在繼續(xù)提高原創(chuàng)內(nèi)容相關(guān)支出，為的是尋求與Hulu、HBO以及計(jì)劃在明年推出的流媒體視頻服務(wù)的迪士尼等展開競(jìng)爭(zhēng)。