金融周期拐點(diǎn)將至?

本文來自華爾街見聞，作者為月顏如玉，本文觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

摘要

如果房價(jià)下行與社融下行形成負(fù)反饋，那我們可以確定，金融周期的拐點(diǎn)到來，而這可能意味著一個(gè)暴力去杠桿過程的來臨。

自從2017年央行三季度貨幣政策報(bào)告以來，金融周期成為同行們討論的重點(diǎn)。按照報(bào)告上說：

-金融周期主要是指由金融變量擴(kuò)張與收縮導(dǎo)致的周期性波動(dòng)。

-評(píng)判金融周期，最核心的兩個(gè)指標(biāo)是廣義信貸和房地產(chǎn)價(jià)格，前者代表融資條件，后者反映投資者對風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)知和態(tài)度。

-房地產(chǎn)是信貸的重要抵押品，因此兩者之間會(huì)相互放大，從而導(dǎo)致自我強(qiáng)化的順周期波動(dòng)。

-當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期和金融周期同步疊加時(shí)，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張或收縮的幅度都會(huì)被放大;而當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期和金融周期不同步時(shí)，兩者的作用方向可能不同甚至相反，會(huì)導(dǎo)致宏觀調(diào)控政策的沖突和失效。

房地產(chǎn)市場與信貸周期對經(jīng)濟(jì)的影響十分巨大，舉個(gè)簡單例子，2000年美國互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破裂，盡管對美國經(jīng)濟(jì)有所傷害，但是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)公司都是輕資產(chǎn)公司，很少作為銀行的抵押品，所以其泡沫破裂對銀行體系傷害要小得多。但是2007年的次貸危機(jī)，則直接演變?yōu)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)，重創(chuàng)了美國金融體系，就是因?yàn)榉康禺a(chǎn)是整個(gè)金融體系資產(chǎn)的源頭和最重要的抵押品。

在《行動(dòng)的勇氣里》，原美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克也通過“金融加速器”的說法，簡單闡述了金融周期：

用通俗的話來說明金融加速器，就是1.1*1.1=1.21，而0.9*0.9=0.81，兩個(gè)大于1的數(shù)相乘會(huì)越來越大，兩個(gè)小于1的數(shù)相乘會(huì)越來越小。

得益于美國金融危機(jī)的教訓(xùn)和學(xué)術(shù)界對金融周期的研究，中國人民銀行日益重視對金融周期的調(diào)節(jié)，出現(xiàn)了貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架，這意味著金融周期穩(wěn)定性日益重要。

實(shí)際上，宏觀審慎評(píng)估在國內(nèi)金融決策層，已經(jīng)不是什么新鮮事，早在2009年，原中國人民銀行行長周小川就在論文里提出要針對金融周期，實(shí)際宏觀審慎政策：

周行長在論文中指明：

不過，早在1987年，金融大鱷索羅斯在《金融煉金術(shù)》里，對信貸周期也有過類似的精彩描述：

在索羅斯的描述中，抵押資產(chǎn)與信貸是一個(gè)先正反饋(上半場)，后負(fù)反饋（下半場）的過程，確定那個(gè)臨界點(diǎn)非常重要。也就是說，我們要判斷我們處在金融周期的哪個(gè)階段。我們來看一下：

在國內(nèi)，廣義信貸我們用社會(huì)融資規(guī)模存量增速來衡量，房地產(chǎn)價(jià)格，我們用國房景氣指數(shù)開衡量：

我們可以清楚的看到，16年以前，中國的社會(huì)融資增融領(lǐng)先房地產(chǎn)市場1個(gè)季度，相關(guān)度較高，16年以后，中國的房地產(chǎn)價(jià)格明顯走出了和信貸周期不一樣的走勢，房地產(chǎn)價(jià)格快速上行，而社會(huì)融資增速則出現(xiàn)明顯的下行。

根據(jù)天風(fēng)證券孫彬彬的研究，居民部門目前呈現(xiàn)的是去杠桿的狀態(tài)，這勢必會(huì)加劇房地產(chǎn)未來進(jìn)一步下行的壓力。

如果房價(jià)下行與社融下行形成負(fù)反饋，那我們可以確定，金融周期的拐點(diǎn)到來。

我們并不希望這一刻到來，因?yàn)槟且馕吨赡苁且粋€(gè)暴力去杠桿的過程，甚至有可能會(huì)誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

不過小川行長在文章里提出，中國的金融體系，特別是房地產(chǎn)，正反饋太多，負(fù)反饋太少，應(yīng)該從政策上給金融系統(tǒng)一些負(fù)反饋，這個(gè)提法讓人不寒而栗。

 也就是說，就算是市場沒形成負(fù)反饋，也會(huì)有人添加負(fù)反饋的。

（編輯：朱姝琳）