貴為股市“常青藤”，香港電訊（06823）值得擁有

電訊服務(wù)是港股投資者冷落的行業(yè)之一，2015年5月份以來，行業(yè)指數(shù)就跌跌不休，目前累計跌幅達39%，雖然行業(yè)不受投資者待見，但還是存在受待見個股的，比如香港電訊（06823）。近日，香港電訊公布了2018年中期業(yè)績。

根據(jù)香港電訊中期業(yè)績，顯示總收入170.22億港元，同比增長12%，EBITDA為56.39億港元，同比增長2%，股東凈利潤18.68億港元，同比（經(jīng)調(diào)整）下滑12.7%，經(jīng)調(diào)整資金流22.05億港元，同比增長4%，每單位股份中期股息分派為0.2912港元，股息率2.8%。

圖片來源：富途證券

和中電控股（00002）一樣，香港電訊可以說是一只趨勢性牛股，從上市至今累計漲幅達5倍之多，即使2018年6月份恒指狂跌期間，該公司也實現(xiàn)了1.4%的正向漲幅（恒指期間跌了5%）。那么香港電訊實際情況是怎樣的呢？下面我們來一探究竟。

一、業(yè)務(wù)整體盈利指標(biāo)好于同行

香港電訊與和記電訊的業(yè)務(wù)存在較大的相似度，不過和記電訊已經(jīng)出售了固網(wǎng)業(yè)務(wù)了，只留下流動通訊服務(wù)業(yè)務(wù)，而香港電訊保留有固網(wǎng)業(yè)務(wù)。

2018年上半年，該公司電訊服務(wù)板塊（固網(wǎng)）收入101.55億港元，同比僅增1%，收入占比59.66%，同比下滑6.4個百分點，而流動通訊板塊收入72.12億港元，同比增長31%，其中流動通訊產(chǎn)品銷售收入增長了99%，收入占比提高6.2個百分點至42.37%。

圖片來源：香港電訊2018年半年報

固網(wǎng)的殘酷競爭使得和記電訊剝離掉了這塊業(yè)務(wù)，所以該公司整體業(yè)績要比香港電訊要好，收入同比增長29%，而香港電訊收入增長為12%。不過就移動硬件銷售而言，香港電訊收入增長了99%，比和記電訊高出了13個百分點，收入規(guī)模也比和記電訊高54.9%。

值得注意的是，2018年上半年香港電訊的銷售成本提高了24.3%，導(dǎo)致毛利率由53%下滑至48%，主要是流動硬件產(chǎn)品成本所致，作為主要收入來源于硬件收入的和記電訊，毛利率也由62.3%下滑至46.4%。而且香港電訊的綜合EBITDA增長了2%，而和記電訊則下跌了7%，從這方面看，香港電訊更具盈利優(yōu)勢。

具體業(yè)務(wù)表現(xiàn)分析

具體業(yè)務(wù)分析而言，香港電訊的固網(wǎng)業(yè)務(wù)，其實沒什么好講的，因為沒啥亮點，本地數(shù)據(jù)服務(wù)板塊還勉強算可以，但收入同比僅增長5%。不過該板塊毛利率還是很高的，2018年上半年為52.35%，并維持在50%以上的毛利率。

圖片來源：香港電訊2018年半年報

而流動通訊業(yè)務(wù)，上半年香港電訊的業(yè)績表現(xiàn)比和記電訊要好，其中細分流動通訊服務(wù)收入增長1%，而和記電訊則下滑5%，硬件銷售增長也比和記電訊高13%，板塊EBITDA為21.7億港元，同增2%，而和記電訊下滑7%。就板塊利潤率（EBITDA/收入）上，香港電訊為56.5%，和記電訊為15%。

圖片來源：香港電訊2018年半年報

當(dāng)然，香港電訊和和記電訊在移動通訊服務(wù)盈利上的差距主要是通訊服務(wù)和硬件收入比例不一樣，香港電訊比為53:47，而和記電訊為46:54，在硬件上，香港電訊是沒有賺錢的，連續(xù)三張財報的EBITDA都是負值，主要靠流通通訊服務(wù)賺錢。

在運營數(shù)據(jù)上，上半年香港電訊的流通通訊用戶423.2萬名，同比僅增加1.4萬名，增長0.3%，后付用戶324.2萬名，增長2%，占比76.6%，預(yù)付用戶則下滑了6%，而和記電訊用戶341.4萬名，增長4%，其中后付用戶增長1%，預(yù)付用戶增長7%。由于基數(shù)較低，和記電訊的運營數(shù)據(jù)表現(xiàn)要好一些。

在硬件銷售上，香港電訊主要銷售蘋果品牌，而和記電訊則銷售多種品牌，包括蘋果、三星、華為及小米，銷售模式也為捆綁組合銷售和純硬件銷售，香港電訊通過旗下的csl平臺和1010平臺進行運營。以下為香港電訊兩個平臺下蘋果手機組合銷售套餐情況：

圖片來源：香港電訊官網(wǎng)（csl）

圖片來源：香港電訊官網(wǎng)（1010）

組合銷售的套餐大同小異，不同的是和記電訊所售賣的手機品牌會更加豐富些，不過和記電訊在該快收入并不理想，2018年上半年為3.39億港元，與去年持平，僅占收入比重8.4%。

二、會計政策變更與估值優(yōu)勢

香港電訊的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)好壞參半，但對比和記電訊還是要好一些。同和記電訊一樣，2018年香港電訊也采取了新的會計政策，對會計報表的影響還是蠻大的，拿去年同期的損益表以新的會計準(zhǔn)則轉(zhuǎn)化來說，經(jīng)調(diào)整后的收入下滑3.8%，股東凈利潤下滑了10.5%。新的會計政策調(diào)低了該公司的業(yè)績基數(shù)。

圖片來源：香港電訊2018年半年報

資本支出是投資者關(guān)注的點，2018年上半年，香港電訊的資本支出13.22億港元，同比增長2%，占比收入7.9%。支出方向主要為電訊服務(wù)板塊，該公司稱是為滿足市場對光纖寬帶傳輸?shù)某掷m(xù)需求及為5G部署做好準(zhǔn)備。不過該塊收入增長緩慢，資本投入是否能得到合理回報還需時間驗證。

而和記電訊，因為剝離了固網(wǎng)業(yè)務(wù)，因此支出方向自然就落在了流動通訊服務(wù)上，上半年資本支出為2.82億港元，同比增長43%，占比收入7%，主要是頻譜投資，以提升網(wǎng)絡(luò)質(zhì)素，增加4.5G流動網(wǎng)絡(luò)的容量。

短期負債承壓但估值仍具吸引力

在財務(wù)上，香港電訊明顯弱于和記電訊，香港電訊資產(chǎn)負債率以及流動比率分別為58.9%和0.53，而和記電訊分別為12.27%和5.4倍，當(dāng)然，和記電訊現(xiàn)金流如此充沛主要是由于出售的固網(wǎng)業(yè)務(wù)，不過以流動比率看，香港電訊的短期償債確實有點緊張了。

分解流動比率，香港電訊的短期借款和應(yīng)付賬款合計為91.11億港元，而賬上現(xiàn)金、短期存款以及應(yīng)收賬款合計為65.45億港元，短期負債缺口25.66億港元。不過應(yīng)收應(yīng)付款是存在期限的，90天內(nèi)的應(yīng)收為30.98億港元，而應(yīng)付為11.83億港元，以此計算，短期負債缺口也達28.01億港元。而令短期負債承壓的是74.23億港元的若干銀行借款，于1年內(nèi)到期。

以目前香港電訊的現(xiàn)金流，預(yù)計或?qū)?4.23億港元的銀行借款申請延遲還款，雖然該公司每年經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流都很穩(wěn)健，維持在120億港元以上，2017年度為121.42億港元，但扣去每年投資凈流出，其實滿足籌資部分的錢就很緊了。當(dāng)然該公司也可能申請另一宗長期貸款以彌補短期負債的緊張。

綜上看來，香港電訊在業(yè)務(wù)指標(biāo)上，包括整體的盈利狀況要比和記電訊要強一些，移動通訊業(yè)務(wù)業(yè)績增速也比和記要快，不過該公司保留了固網(wǎng)業(yè)務(wù)，且可能資本支出方向主要放在增速緩慢的固網(wǎng)業(yè)務(wù)上，未來具有合理投資回報存在不確定性，而且該公司短期負債承壓，在這一點上，和記電訊長短期資產(chǎn)卻是非常充裕的。

從估值上看，以PE（TTM）來說，香港電訊為20.63倍，和記電訊為35.3倍，而電訊服務(wù)行業(yè)為12.3倍，香港電訊與和記電訊的估值都高于行業(yè)，但香港電訊估值更吸引人，動態(tài)估值僅為和記電訊的58.4%。當(dāng)然從派息方面來說，香港電訊也更為大方，股息率要比和記高出超一倍。