新股解讀|中國鐵塔：創(chuàng)新共享模式經(jīng)營出靚麗業(yè)績

2018年上半年，香港市場共有108家新股上市，較去年同期增長50%，但集資金額為504億港元，較去年同期下滑8%。而進入下半年后，集資巨無霸開始浮出水面。

于7月9日上市的小米集團(01810)便是今年的第一個集資巨無霸，以每股17港元發(fā)行21.79億股，集資金額370.43億港元。雖然體量較大，但上市前三日股價連續(xù)創(chuàng)新高，也算為“米粉”們帶來了一波福利。

當(dāng)市場還沉浸于小米中時，第二個集資巨無霸即將閃亮登場。據(jù)智通財經(jīng)APP獲悉，中國鐵塔股份有限公司已于近日通過了港交所上市聆訊，中金公司及高盛為聯(lián)席保薦人。

有市場消息稱，中國鐵塔最快于7月12日招股，26日掛牌，集資金額約624億至780億港元之間，預(yù)計將超越小米成為今年全球最大規(guī)模的IPO，也有望成為最近30年來在港交所上市的第四大IPO融資。那么，是一家怎樣的公司將成為今年全球最大規(guī)模的IPO呢?

三大運營商股東

別看中國鐵塔是集資巨無霸，但這家公司成立剛滿4年而已，是國企改革的產(chǎn)物之一。為了整合運營商鐵塔資源，統(tǒng)一運營管理，節(jié)省資本開支，三大通信運營商股東將自身的重資產(chǎn)鐵塔基站業(yè)務(wù)剝離出來后注入中國鐵塔，并以注入資產(chǎn)劃分持股比例。

在2014年中國鐵塔成立之時，中國移動、中國聯(lián)通、中國電信三大運營商分別持股40%、30.1%、29.9%。至此之后，中國鐵塔負責(zé)鐵塔基站的建造及維修，而三大運營商則租用中國鐵塔的基站服務(wù)。

2015年12月31日，中國鐵塔發(fā)行新股份納入新股東中國國新，并積極拓展業(yè)務(wù)，與三大運營商簽訂了一系列的鐵塔資產(chǎn)收購協(xié)議，截止目前，中國鐵塔還需在2018年12月以現(xiàn)金129.61億人民幣清償從中國移動購買若干資產(chǎn)后的負債。

經(jīng)過四年時間的整合消化，中國鐵塔有了登陸資本市場的底氣。截止上市前，中國移動、中國聯(lián)通、中國電信、中國國新四大股東分別持股為38%、28.1%、27.9%、6%。從股權(quán)架構(gòu)上看，清晰明了，且公司本身與股東有著業(yè)務(wù)關(guān)系，利于股價的平穩(wěn)運行。

共享模式火力全開

即使有三大運營商做股東，但路還需要中國鐵塔自己走。目前中國鐵塔的業(yè)務(wù)包括塔類業(yè)務(wù)、室分業(yè)務(wù)、跨行業(yè)站址應(yīng)用與信息業(yè)務(wù)三大類。塔類業(yè)務(wù)又包括宏站業(yè)務(wù)及微站業(yè)務(wù)，宏站一般建于地面或樓面，體型高大，而微站則是對宏站設(shè)備的深化覆蓋和流量擴容。

圖：塔類及室分業(yè)務(wù)圖示

對于中國鐵塔來說，租戶是收入的保障，想要獲取更多的租戶，要么擴大站址覆蓋范圍，納入更多租戶，要么在相同的站址上增加新租戶。截止2018年3月31日，中國鐵塔已經(jīng)運營并管理約188.65萬個站址，并服務(wù)273.35萬個租戶。

但站址的擴大覆蓋需要資本支出，特別是地面宏站的建立，修建時間長，回本周期慢，鑒于此原因，中國鐵塔在修建站址的同時，更偏向于在相同的站址上增加新租戶，即該公司所謂的“共享”商業(yè)模式。

在同一個站址上增加一個額外租戶僅需要對站址進行簡單改造，改造的資本支出遠低于自建站址，因此中國鐵塔以共享打折的方式在單站址上引入多租戶，該方法的收入增長仍高于成本增速，所以共享站址是中國鐵塔的重要盈利模式。

2015-2017年，中國鐵塔的站均租戶數(shù)由1.28提升至1.44，在地面塔站址中的站均租戶數(shù)由2015年的1.36提升至2017年的1.52，共享站址模式逐步得到落實，共享租戶數(shù)穩(wěn)步提升。

圖：中國鐵塔近三年站均租戶數(shù)據(jù)統(tǒng)計

共享模式的成功，與中國鐵塔的運營戰(zhàn)略有極大關(guān)系，從站址的新建及改造中便能看出中國鐵塔近三年的運營狀況。2015-2017年，現(xiàn)有站址的改造從25.17萬個增加至35.7萬個，2018年第一季度仍加大對現(xiàn)有站址的改造。

圖：新建及改造站址數(shù)目統(tǒng)計

反觀建設(shè)及交付新站址數(shù)目，2015-2017年，先增后減，2018年一季度，同比下滑50%。由數(shù)據(jù)能看出，中國鐵塔在控制新建站址資本開支的同時，大力改造現(xiàn)有站址增加租戶。

業(yè)績持續(xù)好轉(zhuǎn)

可以想象，在此模式之下，中國鐵塔的業(yè)績肯定差不了。2015年，中國鐵塔的收入為88.02億元，凈虧損35.96億元，此年的業(yè)績不具有對比意義，因為該業(yè)績僅包含11月、12月兩個月的運營情況。

表：中國鐵塔近三年業(yè)績情況(單位：人民幣)

2016年開始，中國鐵塔正常經(jīng)營業(yè)務(wù)，該年收入約560億，凈利潤7600萬，扭虧為盈。2017年時，收入增加至686.65億元，同比增長22.6%，營業(yè)利潤77.15億，同比增長52.17%，凈利潤也大幅增長至約20億。

從三年的業(yè)績看，以共享模式為核心的中國鐵塔經(jīng)營狀況確實不斷好轉(zhuǎn)，各指標(biāo)也逐步向好。2017年的EBITDA率(經(jīng)營虧損或利潤加回折舊及攤銷)較2016年提升0.5個百分點至58.8%，營業(yè)利潤率由2016年的9.1%提升至11.2%，據(jù)招股說明書顯示，2018年第一季度的營業(yè)利潤率提升至12.1%，盈利能力進一步增強。

值得注意的是，電信作為重資產(chǎn)行業(yè)，即使以共享模式減少了資本支出，但隨著業(yè)務(wù)擴張，資本支出依舊持續(xù)提升。2015-2017年，中國鐵塔的杠桿比率由2015年的45.4%上升至2017年的53.8%，并于2018年一季度再升至54.5%，在業(yè)績逐漸好轉(zhuǎn)的情況下，并非壞事。不過資金流動性有所欠缺，2017年時的流動比率僅為0.2倍，上市之后，能有所緩解。

好業(yè)績還將繼續(xù)？

過去僅能作為參考，中國鐵塔未來的業(yè)績又會如何?這里簡單探討一下。就中國鐵塔2017年收入占中國通信鐵塔基礎(chǔ)設(shè)施市場97.3%的份額來說，壟斷一詞送給中國鐵塔并不為過。因此，若該行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴張，最受益的便是中國鐵塔。

據(jù)沙利文報告，2017至2022年，中國通信鐵塔基礎(chǔ)設(shè)施市場預(yù)計將由706億人民幣增至1091億，年復(fù)合增長率9.1%，租戶數(shù)量年復(fù)合增長11.9%。由此可見，中國鐵塔仍有成長空間。

除此之外，政府新頒布了對鐵塔站址產(chǎn)地的保護有利政策，自2018年1月1日起，將自建地面塔折舊期限由10年改為20年。若以2017年成本做對比，在此影響下，中國鐵塔折舊支出下滑51.9%，這對于中國鐵塔而言，無疑是重大利好。

中國鐵塔的組建便是為了整合運營商鐵塔資源，統(tǒng)一運營管理，節(jié)省資本開支，該公司也不負眾望，以創(chuàng)新型的共享模式經(jīng)營出了靚麗業(yè)績，且新政策的變動有利于公司發(fā)展，值得關(guān)注。