5G產(chǎn)業(yè)加速與博弈加劇的投資曲線變化

本文選自“方正證券”，作者馬軍。

內(nèi)外部5G發(fā)展環(huán)境催生下的產(chǎn)業(yè)發(fā)展加速

全球動(dòng)向：從標(biāo)準(zhǔn)研制到爭(zhēng)先搶占5G產(chǎn)業(yè)發(fā)展制高點(diǎn)的角力

作為關(guān)鍵網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施，5G將推動(dòng)移動(dòng)通信技術(shù)成為一項(xiàng)通用技術(shù)與普適平臺(tái)，5G技術(shù)的商用化將成為數(shù)字化經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的先導(dǎo)領(lǐng)域和使能器，更好、更快的連接線上到線下、消費(fèi)到生產(chǎn)，平臺(tái)到生態(tài)，向經(jīng)濟(jì)社會(huì)各領(lǐng)域的擴(kuò)散滲透,對(duì)各行業(yè)轉(zhuǎn)型變革與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來深遠(yuǎn)的影響，推動(dòng)各國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展邁上新臺(tái)階。

5G標(biāo)準(zhǔn)已進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)研制的關(guān)鍵時(shí)期：18年6月份針對(duì)eMBB和URLLC標(biāo)準(zhǔn)的5G獨(dú)立組網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)完成，19年12月滿足ITU全部場(chǎng)景的5G標(biāo)準(zhǔn)凍結(jié)。

18年6月份針對(duì)5GeMBB場(chǎng)景的獨(dú)立組網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)凍結(jié)后，相應(yīng)的系統(tǒng)設(shè)備、芯片及終端就可以圍繞該標(biāo)準(zhǔn)研發(fā)、生產(chǎn)、部署，以及后續(xù)的針對(duì)消費(fèi)者市場(chǎng)5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。

全球主要經(jīng)濟(jì)體的數(shù)字經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略均將5G作為優(yōu)先發(fā)展的領(lǐng)域，美國(guó)、歐美、日本、韓國(guó)等全球主要經(jīng)濟(jì)體都在力圖超前研發(fā)和部署5G網(wǎng)絡(luò)，普及5G應(yīng)用，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型的步伐。美國(guó)AT&T和Verizon宣布2018年下半年正式啟用5G商用;2018年的平昌冬奧會(huì)韓國(guó)KT等運(yùn)營(yíng)商也進(jìn)行了5G試商用。日本也要在2020年冬奧會(huì)實(shí)現(xiàn)5G網(wǎng)絡(luò)商用。

5G網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為各國(guó)政治角力的新戰(zhàn)場(chǎng)。全球都在競(jìng)爭(zhēng)5G網(wǎng)絡(luò)的主導(dǎo)權(quán)，甚至基于中國(guó)在5G網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施制造和運(yùn)營(yíng)方面取得主導(dǎo)地位的擔(dān)心，流傳出個(gè)別國(guó)家準(zhǔn)備建成一個(gè)集中的全國(guó)性5G網(wǎng)絡(luò)的計(jì)劃，為自動(dòng)駕駛汽車和虛擬現(xiàn)實(shí)等新興技術(shù)創(chuàng)造安全通道，防止中國(guó)對(duì)其經(jīng)濟(jì)和網(wǎng)絡(luò)安全的威脅。一旦這種想法成為事實(shí)或者付諸行動(dòng)的話，必將在全球各陣營(yíng)中產(chǎn)生巨大的影響，甚至對(duì)中國(guó)的電信設(shè)備商產(chǎn)生不利情況。

中國(guó)政府：強(qiáng)國(guó)使命下“5G網(wǎng)絡(luò)引領(lǐng)”成為國(guó)家最高政策之一，各部委各司其職

基于未來國(guó)家間、信息基礎(chǔ)設(shè)施間、各產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)間以及新興產(chǎn)業(yè)的出現(xiàn)與發(fā)展的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境當(dāng)中，基于過去包括3G、4G對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的直接貢獻(xiàn)和間接貢獻(xiàn)結(jié)果與經(jīng)驗(yàn)，5G發(fā)展被放到了前所未有的高度。

外圍市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力從側(cè)面影響中國(guó)相關(guān)政策制定者加速5G相關(guān)政策頒布和制定，促進(jìn)5G技術(shù)全球引領(lǐng)目標(biāo)完成。

多項(xiàng)國(guó)家戰(zhàn)略級(jí)規(guī)劃劍指5G：我國(guó)高度重視5G戰(zhàn)略地位，通過網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國(guó)、制造強(qiáng)國(guó)、十三五規(guī)劃等對(duì)5G做了重要部署，大力推進(jìn)5G技術(shù)、標(biāo)準(zhǔn)、產(chǎn)業(yè)、服務(wù)與應(yīng)用。

政府工作報(bào)告首提5G，重視程度頗高：18年兩會(huì)政府工作報(bào)告指出：“全面實(shí)施戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，加快新材料、人工智能、集成電路、生物制藥、第五代移動(dòng)通信等技術(shù)研發(fā)和轉(zhuǎn)化，做大做強(qiáng)產(chǎn)業(yè)集群?！边@是政府工作報(bào)告首次提到5G，充分顯示5G在未來經(jīng)濟(jì)中扮演的重要地位。

各部委結(jié)合自身資源，極力促進(jìn)5G2020年商用落地與全球同步，確保國(guó)家5G戰(zhàn)略目標(biāo)完成。

1.工信部目標(biāo)、規(guī)劃明確，提供頻率基礎(chǔ)保障，統(tǒng)一規(guī)劃試點(diǎn)城市，全面促進(jìn)5G網(wǎng)絡(luò)快速部署

工信部《信息通信行業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2016-2020年)》中明確，“十三五”時(shí)期，將支持5G標(biāo)準(zhǔn)研究和技術(shù)試驗(yàn)，推進(jìn)5G頻譜規(guī)劃，啟動(dòng)5G商用。

2017年明確5G使用頻段，2018年根據(jù)全國(guó)無線電管理工作部署，將加快5G系統(tǒng)頻率規(guī)劃進(jìn)度，制定中頻段無線電設(shè)備射頻技術(shù)指標(biāo)，提出部分毫米波頻段頻率規(guī)劃方案。

工信部確立全國(guó)5個(gè)城市(上海、武漢、廣州、杭州、蘇州)建設(shè)5G試驗(yàn)網(wǎng)，進(jìn)行5G外場(chǎng)測(cè)試。

2.發(fā)改委：著重強(qiáng)調(diào)5G對(duì)周邊產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)

2018年2月23日發(fā)改委辦公廳印發(fā)了《關(guān)于組織實(shí)施2018年新一代信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工程的通知》，旨在加快推進(jìn)“寬帶中國(guó)”戰(zhàn)略實(shí)施，有效支撐網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國(guó)、數(shù)字中國(guó)建設(shè)和數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展，未來發(fā)改委將在12個(gè)城市推進(jìn)5G規(guī)模組網(wǎng)建設(shè)及應(yīng)用示范工程。

3.科技部：重大專項(xiàng)為抓手，大力推進(jìn)5G核心技術(shù)成熟、國(guó)產(chǎn)化及產(chǎn)業(yè)化，提升我國(guó)信息基礎(chǔ)設(shè)施創(chuàng)新力

科技部2013年863計(jì)劃中設(shè)立5G移動(dòng)通信先期研究重大項(xiàng)目，2015年在新一代寬帶無線移動(dòng)通信網(wǎng)重大專項(xiàng)開展面向5G的相關(guān)部署。

發(fā)改委推進(jìn)5G主要訴求點(diǎn)在于推動(dòng)構(gòu)建產(chǎn)學(xué)研用的協(xié)同創(chuàng)新體系，形成新一代寬帶無線移動(dòng)通信網(wǎng)在技術(shù)研究、標(biāo)準(zhǔn)制定、設(shè)備研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化和服務(wù)應(yīng)用的創(chuàng)新鏈與產(chǎn)業(yè)鏈;加強(qiáng)人才培養(yǎng)和創(chuàng)新平臺(tái)建設(shè)，形成移動(dòng)通信技術(shù)和產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力。

4.國(guó)資委：資源更多投向5G和大飛機(jī)制造等領(lǐng)域

國(guó)資委主任肖亞慶2018年兩會(huì)期間表示使資源更多投向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，其中包括大飛機(jī)和5G，但是沒有明確資源投入的方式。

小結(jié)：中國(guó)之外，歐盟、美國(guó)、日本、韓國(guó)等政府也在全方位推動(dòng)5G，甚至在部分政策制定、實(shí)驗(yàn)進(jìn)程上還要領(lǐng)先于中國(guó)。外圍市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力從側(cè)面影響中國(guó)相關(guān)政策制定者加速5G相關(guān)政策頒布和制定，促進(jìn)5G技術(shù)全球引領(lǐng)目標(biāo)完成。

運(yùn)營(yíng)商：適當(dāng)建設(shè)與積極發(fā)展之間平衡

1.流量飛速增長(zhǎng)的歡喜與無奈

流量單價(jià)再降30%以上，無線流量持續(xù)翻倍增長(zhǎng)，5G低成本接入方案或成為運(yùn)營(yíng)商重要需求。

政府工作報(bào)告再提出流量資費(fèi)再降低30%以上，流量需求彈性還會(huì)持續(xù)釋放：按照歷史數(shù)據(jù)看，4G規(guī)模商用的4年中，國(guó)內(nèi)流量資費(fèi)一直保持下滑，最近3年每年流量單價(jià)下滑幅度超過40%。

資費(fèi)下滑的直接后果是流量需求的急速攀升：從2013年底我國(guó)4G網(wǎng)絡(luò)商用以來，我國(guó)移動(dòng)數(shù)據(jù)流量保持持續(xù)高速增長(zhǎng)，2013-2016年的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到92%，2017年移動(dòng)數(shù)據(jù)流量同比增長(zhǎng)率創(chuàng)下新高，達(dá)到162%，顯示出國(guó)內(nèi)流量還處于爆發(fā)增長(zhǎng)期，勢(shì)頭強(qiáng)勁。

小結(jié)：在提速降費(fèi)的大的國(guó)家戰(zhàn)略背景下，在移動(dòng)流量快速增長(zhǎng)和營(yíng)收減緩的雙重壓力下，運(yùn)營(yíng)商迫切需要降低業(yè)務(wù)成本，5G作為新一代低成本無線接入技術(shù)，其商用必然會(huì)受到運(yùn)營(yíng)商內(nèi)部重視，但是5G技術(shù)特性要求運(yùn)營(yíng)商付出巨額的資本開支，在目前4G網(wǎng)絡(luò)暫未收回的情況下，未來流量收入增長(zhǎng)能否對(duì)沖5G網(wǎng)絡(luò)投資仍難可知。

2.2G-3G、3G-4G非對(duì)稱管制下，三大電信運(yùn)營(yíng)商的“此起彼伏”

2G時(shí)代中國(guó)移動(dòng)憑借其覆蓋完善的GSM網(wǎng)絡(luò)，充分獲取了移動(dòng)通信紅利。中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通由于移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)覆蓋能力不足喪失了發(fā)展機(jī)遇。

3G時(shí)期，由于中國(guó)移動(dòng)一家獨(dú)大，3G牌照采取了非對(duì)稱發(fā)放的方式，2009年1月中國(guó)移動(dòng)獲得TD-SCDMA牌照，中國(guó)電信獲得CDMA2000牌照，中國(guó)聯(lián)通獲得WCDMA牌照。從3G牌照當(dāng)時(shí)產(chǎn)業(yè)成熟度來看，WCDMA無疑是最成熟的，TD-SCDMA基本是產(chǎn)業(yè)空白，因此在3G時(shí)代擁有TD-SCDMA牌照的中國(guó)移動(dòng)收入增速一路下滑，在用戶發(fā)展和企業(yè)經(jīng)營(yíng)上面臨中國(guó)聯(lián)通的強(qiáng)勢(shì)擠壓，中國(guó)聯(lián)通3G時(shí)代充分享受了非對(duì)稱管制的紅利。

4G時(shí)代，為了彌補(bǔ)中國(guó)移動(dòng)在3G時(shí)代為國(guó)產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)所做貢獻(xiàn)，政策方面維持了非對(duì)稱管制，4G牌照發(fā)放上，2013年中國(guó)移動(dòng)獲得具備優(yōu)勢(shì)的TD-LTE牌照，其他兩家運(yùn)營(yíng)商雖然也同時(shí)拿到了TD-LTE牌照，但是由于中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信3G技術(shù)演進(jìn)的原因，無法獲得TD產(chǎn)業(yè)支持，直到2015年才獲得“心儀”的FDD-LTE牌照，其4G發(fā)展落后于中國(guó)移動(dòng)1年半左右。正是由于非對(duì)稱管制帶來的建網(wǎng)時(shí)間差，中國(guó)移動(dòng)在4G時(shí)代又是“一騎絕塵”公司業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超其他兩家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

小結(jié)：網(wǎng)絡(luò)是運(yùn)營(yíng)商重要的競(jìng)爭(zhēng)要素，從歷史看，運(yùn)營(yíng)商要在一代移動(dòng)通信技術(shù)發(fā)展過程中市場(chǎng)領(lǐng)先，只有獲得網(wǎng)絡(luò)競(jìng)爭(zhēng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)才可能超過競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。因此5G對(duì)于國(guó)內(nèi)三大運(yùn)營(yíng)商的重要性不言而喻，任何運(yùn)營(yíng)商都不愿在5G發(fā)展中落后。

3.5G頻率特性，中頻5G為運(yùn)營(yíng)商建網(wǎng)首選

從目前國(guó)際主流國(guó)家5G頻譜規(guī)劃看，全球5G頻率多為中高頻段為主。移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)投資及建設(shè)規(guī)模與頻率高度相關(guān)，同時(shí)為了保證用戶1Gbps體驗(yàn)速率，5G中頻段成為運(yùn)營(yíng)商建設(shè)連續(xù)覆蓋網(wǎng)絡(luò)的首選。

國(guó)內(nèi)來看3.5G中頻段是5G組網(wǎng)最理想的頻段，既能保障用戶體驗(yàn)又能降低整體投資規(guī)模。

4.三大電信運(yùn)營(yíng)商積極布局5G試點(diǎn)

中國(guó)移動(dòng)將在杭州、上海、廣州、蘇州、武漢五個(gè)城市開展外場(chǎng)測(cè)試，2018年在這五個(gè)城市將建設(shè)超過100個(gè)5G基站。

中國(guó)聯(lián)通計(jì)劃在北京、天津、上海、深圳、杭州、南京、雄安七個(gè)城市進(jìn)行5G試驗(yàn)，已經(jīng)向工信部遞交了申請(qǐng)。未來，還會(huì)根據(jù)工信部、發(fā)改委的要求，增加試驗(yàn)城市的數(shù)量。

中國(guó)電信將在成都、雄安、深圳、上海、蘇州、蘭州等六座城市開通5G試點(diǎn)。

設(shè)備商：新一輪大周期盛宴的主導(dǎo)主力

1.電信周期性行業(yè)下的壓力與狂歡

全球電信設(shè)備商經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與無線網(wǎng)絡(luò)演進(jìn)高度相關(guān)：國(guó)內(nèi)方面2008年3G牌照發(fā)放以及2013年4G牌照發(fā)放，帶來電信運(yùn)營(yíng)商無線通信領(lǐng)域資本開支加大，受益于網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及換機(jī)潮，中興與華為收入及利潤(rùn)規(guī)模在一代網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和升級(jí)過程中(網(wǎng)絡(luò)投資集中投資一般持續(xù)3-4年左右)平穩(wěn)增長(zhǎng)，但是在上一代技術(shù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)基本完成，新一代網(wǎng)絡(luò)尚在試驗(yàn)網(wǎng)或者擴(kuò)大規(guī)模試驗(yàn)過程中(一般持續(xù)1-2年)，收入及利潤(rùn)出現(xiàn)下滑。

全球電信設(shè)備商經(jīng)營(yíng)壓力逐漸顯現(xiàn)，渴望新技術(shù)刺激運(yùn)營(yíng)商新一輪的投資。

2.領(lǐng)先廠商的芯片及終端進(jìn)展超預(yù)期

高通：2018年推出5G終端產(chǎn)品，2019年全面商用。

華為：MWC2018上華為正式發(fā)布首款3GPP標(biāo)準(zhǔn)5G商用芯片巴龍5G01(Balong5G01);2019年下半年推出5G智能手機(jī)。

英特爾：預(yù)計(jì)在2019年下半推出筆記本用的XMM8000系列5G筆記本。

2018年內(nèi)或2019年初牌照發(fā)放的可能性在增加

5G頻段規(guī)劃與全球幾乎同步，只待頻譜劃分、牌照落地：

頻率規(guī)劃率先落地，5G商用頻率規(guī)劃進(jìn)度與全球基本同步：2017年11月工信部無線電管理局發(fā)文，規(guī)劃3300-3600MHz和4800-5000MHz頻段作為5G系統(tǒng)的工作頻段，其中，3300-3400MHz頻段原則上限室內(nèi)使用。

全球5G頻譜共識(shí)逐步聚焦于3.4-3.8GHz、26GHz、28GHz、39GHz等頻段，我國(guó)5G頻譜規(guī)劃基本與世界主流經(jīng)濟(jì)體保持同步。

以4G為例，工信部于2012年9月發(fā)布了移動(dòng)通信系統(tǒng)頻率規(guī)劃方案，其中對(duì)時(shí)分雙工(TDD)及室內(nèi)頻段做了規(guī)劃;2013年12月工信部正式向三家運(yùn)營(yíng)商發(fā)放了TD-LTE的牌照，頻率規(guī)劃的發(fā)布與商用牌照的發(fā)放間隔15個(gè)月左右的時(shí)間。

小結(jié)：5G頻率規(guī)劃方案已于2017年11月頒布，疊加海外市場(chǎng)5G部署加速、國(guó)內(nèi)政策高度重視、獨(dú)立標(biāo)準(zhǔn)及產(chǎn)業(yè)鏈趨于成熟，5G牌照有望在18年年內(nèi)或2019年年初推出。

牌照頒發(fā)前夕，頻率爭(zhēng)奪大博弈

百兆連續(xù)帶寬是5G組網(wǎng)的關(guān)鍵資源保障：由于5G的eMBB場(chǎng)要求5G體驗(yàn)速率要達(dá)到1G，峰值速率要求到達(dá)10Gbps。目前國(guó)內(nèi)三大電信運(yùn)營(yíng)商900M\1.8G\2.3G\2.6G頻段中無法提供一個(gè)100M的連續(xù)頻段，目前只有3.3-3.6G和4G以上新的中頻頻段以及24G以上高頻段才有100M以上的連續(xù)頻段，能夠在基礎(chǔ)頻率資源方面保障5G網(wǎng)絡(luò)部署。

3.5G中頻段會(huì)成為中國(guó)電信運(yùn)營(yíng)商爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)：移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的投資規(guī)模與頻譜高度相關(guān)，頻率越低連續(xù)性覆蓋組網(wǎng)成本相應(yīng)越低。另外從產(chǎn)業(yè)成熟度來看，目前3.5G中頻段是實(shí)驗(yàn)網(wǎng)的重點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈上游新品和中游系統(tǒng)最為成熟。3.5G具備100M連續(xù)帶寬，以及成熟的產(chǎn)業(yè)鏈，將會(huì)是5G組網(wǎng)黃金頻段，會(huì)成為三大電信運(yùn)營(yíng)商爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)。

3.5G中頻段爭(zhēng)奪戰(zhàn)摻雜中移動(dòng)FDD牌照，運(yùn)營(yíng)商與監(jiān)管部門大博弈。

由于3.3-3.4G頻段原則上用于5G市內(nèi)覆蓋，實(shí)際留給3大電信運(yùn)營(yíng)商的5G中頻段只有3.4-3.6G200M頻段，預(yù)計(jì)三大運(yùn)營(yíng)商無法獲得理想的100M連續(xù)性頻率。3.3-3.6G頻段是5G組網(wǎng)的黃金頻段，剩下的200M三大運(yùn)營(yíng)商在中頻段的爭(zhēng)奪中一定會(huì)相當(dāng)激烈。

因此3.5G中頻段牌照的發(fā)放，會(huì)結(jié)合著5G引領(lǐng)的政治目標(biāo)以及三大電信運(yùn)營(yíng)商5G時(shí)代的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系綜合考量，預(yù)計(jì)可能會(huì)存在四種分配方案：

1、三大運(yùn)營(yíng)商平均分配3.4-3.6G頻段資源：三大運(yùn)營(yíng)商可以在2020年前后建設(shè)3張獨(dú)立的5G網(wǎng)絡(luò)，資本開支產(chǎn)生疊加效應(yīng)，對(duì)下游芯片、設(shè)備及配套等產(chǎn)業(yè)鏈拉動(dòng)將會(huì)是最大化的。

2、考慮到中國(guó)5G引領(lǐng)全球政治訴求與中國(guó)運(yùn)營(yíng)商現(xiàn)金儲(chǔ)備情況，中國(guó)移動(dòng)具備5G快速投資基礎(chǔ)，中國(guó)移動(dòng)預(yù)計(jì)拿到連續(xù)性100M中頻段頻譜，中國(guó)聯(lián)通和電信分別拿到50M。作為補(bǔ)償，工信部等部門會(huì)在政策上傾斜于中國(guó)聯(lián)通和電信兩家弱勢(shì)運(yùn)營(yíng)商，可能將中國(guó)移動(dòng)900MHz、甚至2.6GHz的部分低頻率給電信和聯(lián)通。

5G組網(wǎng)方面，政策方面可能會(huì)鼓勵(lì)中國(guó)聯(lián)通和電信聯(lián)合組網(wǎng)，共享5G部分基站，異網(wǎng)漫游，降低5G連續(xù)性組網(wǎng)投資門檻，維持運(yùn)營(yíng)商在5G時(shí)期的平衡。

3、中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信獲得3.5G中頻段大部分資源，中國(guó)移動(dòng)獲得部分3.5G頻譜、900MFDD以及4.8G-5G頻譜：該分配方案是折中分配方案，中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信利用成熟的中頻段產(chǎn)業(yè)鏈，相較中國(guó)移動(dòng)提前規(guī)?；渴?G網(wǎng)絡(luò)，中國(guó)移動(dòng)只能利用4.8G頻段從頭開始培育產(chǎn)業(yè)鏈，短期5G方面的資本開支主要來自于電信和聯(lián)通兩家弱勢(shì)運(yùn)營(yíng)商，中國(guó)移動(dòng)資本開支快速增加預(yù)計(jì)要到2020年之后。那么2020年前運(yùn)營(yíng)商的資本開支不會(huì)出現(xiàn)相較之前市場(chǎng)預(yù)期那么高。

如果中國(guó)移動(dòng)FDD牌照提前與5G發(fā)放的話，最終5G的分配方案采用該方式的概率較大。

4、單一運(yùn)營(yíng)商獨(dú)享3.5G300M中頻段：目前該方案預(yù)計(jì)也是在政策監(jiān)管方考慮的考慮范疇內(nèi)，只有一家電信運(yùn)營(yíng)商能夠在2020年之前具備5G建網(wǎng)能力，5G對(duì)整體產(chǎn)業(yè)鏈的快速拉動(dòng)也要推遲到2020年之后。

小結(jié)：作為政策制定者來說5G引領(lǐng)會(huì)成為正確的“政治方向”，但是國(guó)內(nèi)到底由哪家運(yùn)營(yíng)商來實(shí)現(xiàn)5G引領(lǐng)現(xiàn)階段還處于政府和運(yùn)營(yíng)商博弈的階段，畢竟國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商的格局來看仍然失衡，中國(guó)移動(dòng)現(xiàn)在基本上坐實(shí)了移動(dòng)通信和寬帶通信的頭把交椅。預(yù)計(jì)按照3G及4G非對(duì)稱監(jiān)管思路，聯(lián)通和電信兩家運(yùn)營(yíng)商大概率還會(huì)得到政策的傾斜。

另外，判斷5G牌照明朗化的另外一個(gè)因素是中國(guó)移動(dòng)FDD牌照，我們判斷如果FDD先于5G牌照發(fā)放給中國(guó)移動(dòng)，5G頻率分配問題自然就明確了。

從近期市場(chǎng)消息層面看工信部近期叫停了了除了5G示范城市之外的5G的提前布局和建設(shè)，這也是在4G時(shí)代沒有的舉動(dòng)。避免5G搶跑，是監(jiān)管層削弱優(yōu)勢(shì)運(yùn)營(yíng)商談判籌碼和平衡運(yùn)營(yíng)商5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)競(jìng)爭(zhēng)的手段之一。

三大運(yùn)營(yíng)商平均分配3.3-3.6G頻段資源

三大運(yùn)營(yíng)商可以在2020年前后建設(shè)3張獨(dú)立的5G網(wǎng)絡(luò)，資本開支產(chǎn)生疊加效應(yīng)，對(duì)下游芯片、設(shè)備及配套等產(chǎn)業(yè)鏈拉動(dòng)將會(huì)是最大化的。

中國(guó)移動(dòng)依靠原有優(yōu)勢(shì)先發(fā)力，國(guó)家政策補(bǔ)償聯(lián)通和電信

考慮到中國(guó)5G引領(lǐng)全球政治訴求與中國(guó)運(yùn)營(yíng)商現(xiàn)金儲(chǔ)備情況，中國(guó)移動(dòng)具備5G快速投資基礎(chǔ)，中國(guó)移動(dòng)預(yù)計(jì)拿到連續(xù)性100M中頻段頻譜，中國(guó)聯(lián)通和電信分別拿到50M。作為補(bǔ)償，工信部等部門會(huì)在政策上傾斜于中國(guó)聯(lián)通和電信兩家弱勢(shì)運(yùn)營(yíng)商，可能將中國(guó)移動(dòng)900MHz、甚至2.6GHz的部分低頻率給電信和聯(lián)通。

5G組網(wǎng)方面，政策方面可能會(huì)鼓勵(lì)中國(guó)聯(lián)通和電信聯(lián)合組網(wǎng)，共享5G部分基站，異網(wǎng)漫游，降低5G連續(xù)性組網(wǎng)投資門檻，維持運(yùn)營(yíng)商在5G時(shí)期的平衡。

中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信獲得3.5G中頻段大部分資源，中國(guó)移動(dòng)獲得部分3.5G頻譜、900MFDD以及4.8G-5G頻譜

該分配方案是折中分配方案，中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信利用成熟的中頻段產(chǎn)業(yè)鏈，相較中國(guó)移動(dòng)提前規(guī)?；渴?G網(wǎng)絡(luò)，中國(guó)移動(dòng)只能利用4.8G頻段從頭開始培育產(chǎn)業(yè)鏈，短期5G方面的資本開支主要來自于電信和聯(lián)通兩家弱勢(shì)運(yùn)營(yíng)商，中國(guó)移動(dòng)資本開支快速增加預(yù)計(jì)要到2020年之后。那么2020年前運(yùn)營(yíng)商的資本開支不會(huì)出現(xiàn)相較之前市場(chǎng)預(yù)期那么高。

如果中國(guó)移動(dòng)FDD牌照提前與5G發(fā)放的話，最終5G的分配方案采用該方式的概率較大。

單一運(yùn)營(yíng)商獨(dú)享3.5G300M中頻段

目前該方案預(yù)計(jì)也是在政策監(jiān)管方考慮的考慮范疇內(nèi)，只有一家電信運(yùn)營(yíng)商能夠在2020年之前具備5G建網(wǎng)能力，5G對(duì)整體產(chǎn)業(yè)鏈的快速拉動(dòng)也要推遲到2020年之后。

小結(jié)：作為政策制定者來說5G引領(lǐng)會(huì)成為正確的“政治方向”，但是國(guó)內(nèi)到底由哪家運(yùn)營(yíng)商來實(shí)現(xiàn)5G引領(lǐng)現(xiàn)階段還處于政府和運(yùn)營(yíng)商博弈的階段，畢竟國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商的格局來看仍然失衡，中國(guó)移動(dòng)現(xiàn)在基本上坐實(shí)了移動(dòng)通信和寬帶通信的頭把交椅。預(yù)計(jì)按照3G及4G非對(duì)稱監(jiān)管思路，聯(lián)通和電信兩家運(yùn)營(yíng)商大概率還會(huì)得到政策的傾斜。

另外，判斷5G牌照明朗化的另外一個(gè)因素是中國(guó)移動(dòng)FDD牌照，我們判斷如果FDD先于5G牌照發(fā)放給中國(guó)移動(dòng)，5G頻率分配問題自然就明確了。

從近期市場(chǎng)消息層面看工信部近期叫停了了除了5G示范城市之外的5G的提前布局和建設(shè)，這也是在4G時(shí)代沒有的舉動(dòng)。避免5G搶跑，是監(jiān)管層削弱優(yōu)勢(shì)運(yùn)營(yíng)商談判籌碼和平衡運(yùn)營(yíng)商5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)競(jìng)爭(zhēng)的手段之一。

5G規(guī)模組網(wǎng)時(shí)間及投資判斷

組網(wǎng)時(shí)間

1、一代通信技術(shù)從開始部署到大規(guī)模商用通常需要3-5年的時(shí)間，主要的影響因素是產(chǎn)業(yè)的成熟度和競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的接受程度。

參照中國(guó)移動(dòng)4G時(shí)期TD-LTE網(wǎng)絡(luò)建設(shè)周期，從2010年標(biāo)準(zhǔn)確立，到2013年底牌照發(fā)放，再到2014年規(guī)模商用，期間經(jīng)歷了試驗(yàn)網(wǎng)、規(guī)模試驗(yàn)、擴(kuò)大規(guī)模試驗(yàn)等歷程，經(jīng)歷4年左右時(shí)間。

資本開支情況看，由于4G試點(diǎn)期間，工信部并未插手，中國(guó)移動(dòng)以4G試驗(yàn)網(wǎng)名義在全國(guó)實(shí)質(zhì)性建網(wǎng)，因此在2013年正式發(fā)4G牌照時(shí)，中國(guó)移動(dòng)已經(jīng)基本建成了全國(guó)性的4G商用網(wǎng)絡(luò)，2013年無線網(wǎng)絡(luò)資本開支就開始回升，14年達(dá)到投資高峰。

2、5G中頻段網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)展及節(jié)奏：目前5G非獨(dú)立組網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)已于2017年年底制定完成，針對(duì)eMBB場(chǎng)景的獨(dú)立組網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)也將于2018年6月底完成，2018年Q1第三階段相關(guān)測(cè)試，第三階段試驗(yàn)將推動(dòng)5G系統(tǒng)設(shè)備基本達(dá)到預(yù)商用水平，為后續(xù)5G規(guī)模試驗(yàn)和手機(jī)入網(wǎng)檢測(cè)奠定好的基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)5G規(guī)模試驗(yàn)將于2018年下半年進(jìn)行，重點(diǎn)城市至少要建100個(gè)基站。

投資規(guī)模預(yù)判

1、假設(shè)三大運(yùn)營(yíng)商合理分配3.3-3.6G頻段資源情況下，三大電信運(yùn)營(yíng)商5G投資均將會(huì)在2019年開始，2020年資本開支好轉(zhuǎn)，2022年達(dá)到投資高峰

按照5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)節(jié)奏，最樂觀預(yù)計(jì)2019年三大運(yùn)營(yíng)商各自建設(shè)1萬站5G試驗(yàn)網(wǎng)，2020年各自再建設(shè)10萬站5G基站，假設(shè)2021年5G設(shè)備進(jìn)入成熟期，設(shè)備成本運(yùn)營(yíng)商可以接受批量部署，2021年開始擴(kuò)大規(guī)模建設(shè)并開始正式步入投資高峰，以后設(shè)備成本每年降低10%。2022年達(dá)到投資高峰。

2、假設(shè)中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信獲得3.5G中頻段大部分資源，中國(guó)移動(dòng)獲得4.8G-5G頻譜和900MFDD牌照：2019年中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通將率先進(jìn)入5G投資期，但是投資規(guī)模將會(huì)低于之前的投資預(yù)期。中國(guó)移動(dòng)4.8G中頻段組網(wǎng)時(shí)間上預(yù)計(jì)要到2020年之后才會(huì)有成熟的產(chǎn)業(yè)鏈來支撐。2021年中國(guó)移動(dòng)開始大規(guī)模部署5G網(wǎng)絡(luò)，預(yù)計(jì)2023年到達(dá)投資高峰

注：2019年之前中國(guó)移動(dòng)獲得FDD牌照，由于FDD-LTE成本持續(xù)降低，移動(dòng)控制網(wǎng)絡(luò)投資節(jié)奏，其網(wǎng)絡(luò)建設(shè)投資也將不會(huì)是脈沖式投資，不會(huì)有效抵消中國(guó)移動(dòng)2019-2020年5G投資的下滑。

3、單一運(yùn)營(yíng)商獨(dú)享3.5G300M中頻段，我們預(yù)計(jì)該種方案實(shí)際執(zhí)行的概率較小，目前暫不探討。

相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈影響判斷

上游關(guān)鍵元器件(功率放大器、AD/DA、濾波器、transceiver等)最先受益，但是主要供應(yīng)商國(guó)外廠商：如果5G在19年開始部署5G設(shè)備，上游元器件會(huì)在2018年年底定型或量產(chǎn)，但是目前關(guān)鍵元器件主要供應(yīng)商為國(guó)外廠商(ADI、TI等)，在5G設(shè)備關(guān)鍵元器件沒有國(guó)產(chǎn)化率的指標(biāo)情況下，國(guó)內(nèi)廠商預(yù)計(jì)將會(huì)在2021年以后出現(xiàn)替代性產(chǎn)品。

5G開支增加難抵消4G投資下滑，中游電信設(shè)備業(yè)績(jī)承壓，資本開支結(jié)構(gòu)性改善，數(shù)通設(shè)備需求旺盛：預(yù)計(jì)2018年-2019年電信運(yùn)營(yíng)商在4G無線基站、光接入、光傳輸?shù)阮I(lǐng)域的資本開支持續(xù)下滑，5G新增投資整體投資下滑。無線及光通信設(shè)備廠商業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)呈現(xiàn)壓力。

服務(wù)器、存儲(chǔ)、交換機(jī)、路由器等數(shù)通設(shè)備在運(yùn)營(yíng)商IDC、云計(jì)算的需求激增趨勢(shì)下，相關(guān)資本開支增加，數(shù)通廠商(紫光股份(旗下新華三)、浪潮信息、中科曙光、星網(wǎng)銳捷等)受益。

資本開支下滑，提速降費(fèi)流量激增，運(yùn)營(yíng)商收入增速承壓，利潤(rùn)端持續(xù)改善：從目前流量單價(jià)及增速看，提速降費(fèi)仍有價(jià)格需求彈性，但是傳統(tǒng)語音、短信等業(yè)務(wù)持續(xù)下滑，運(yùn)營(yíng)商收入增速有壓力，連續(xù)多年資本開支下降，折舊攤銷降低，利潤(rùn)端預(yù)計(jì)持續(xù)改善。

2017年的核心觀點(diǎn)修正

1、投資高峰期的重新判定。2017年我們報(bào)告預(yù)計(jì)19年將進(jìn)入5G投資期2020年進(jìn)入大規(guī)模建設(shè)，2021-2024年是高峰期。但是從目前的產(chǎn)業(yè)發(fā)展和博弈情況，我們認(rèn)為，如果中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信獲得3.5G中頻段大部分資源，中國(guó)移動(dòng)獲得4.8G-5G頻譜，19年-20年5G投資規(guī)模將會(huì)以中國(guó)電信和聯(lián)通兩家運(yùn)營(yíng)商為主導(dǎo)開始，中國(guó)移動(dòng)的投資周期會(huì)向后移2020年之后，預(yù)計(jì)整個(gè)無線通信領(lǐng)域投資將會(huì)比市場(chǎng)之前預(yù)期有錯(cuò)峰，2022年或者2023年進(jìn)入投資高峰，大概率2022-2025年是高峰期。

2、對(duì)中興通訊的再判斷?；谛袠I(yè)的變化與投資曲線變化，我們重新對(duì)中興通訊運(yùn)收入進(jìn)行了測(cè)算。對(duì)于中興通訊而言，假設(shè)公司2020年獲得國(guó)內(nèi)三分之一5G無線市場(chǎng)份額，樂觀預(yù)計(jì)2019年-2020年5G新增基站3萬和30萬，新增無線開支150億和900億，預(yù)計(jì)2019年公司無線通信業(yè)務(wù)收入450億(其中4G擴(kuò)容市場(chǎng)和海外市場(chǎng)400億，5G新增收入50億)，2020年公司無線通信業(yè)務(wù)收入600億(其中4G擴(kuò)容市場(chǎng)和海外市場(chǎng)300億，5G新增收入300億)，光接入網(wǎng)及光傳輸市場(chǎng)收入250億和300億。消費(fèi)者市場(chǎng)保持穩(wěn)定、政企市場(chǎng)保持10%左右增速，到2019年和2020年分別達(dá)到300億、300億和140億、150億收入。

2019年-2020年，預(yù)計(jì)公司收入將到達(dá)1140億和1450億左右，以過去3年研發(fā)收入比為參考(約為12%)，公司19年-20年研發(fā)費(fèi)用預(yù)計(jì)將達(dá)到140億和174億。

按照市值比研發(fā)費(fèi)用法估值，2019年市值研發(fā)比達(dá)到12倍(高于其他國(guó)際設(shè)備商)，2019年公司市值1700億將是較為合理水平。

按照PE估值法，樂觀預(yù)計(jì)2019年公司扣非前規(guī)模凈利潤(rùn)達(dá)到將近60億，扣非后歸母凈利潤(rùn)50億(屬于樂觀預(yù)計(jì)，相比較16年翻一番)，按照30倍歷史較高PE計(jì)算，公司2019年估值為1500億元左右。與市值比研發(fā)費(fèi)用法估值相比相差不大。

綜合下來2019年1600億元市值我們認(rèn)為是合理水平。（編輯：莊禾晴）