東吳證券：通脹緩解美聯(lián)儲仍堅持保守降息 市場通脹緊張情緒緩解 后續(xù)存在變動空間

智通財經(jīng)APP獲悉，東吳證券發(fā)布研報認為，會議前公布的5月通脹數(shù)據(jù)全方位降溫，但市場兩次降息的愿望并未順遂，美聯(lián)儲堅持保守的降息。而市場似乎選擇相信通脹數(shù)據(jù)的指引——美股繼續(xù)創(chuàng)新高，美債收益率和美元明顯下跌;且降息仍是主流觀點。從基本面對比、政策意圖和政策門檻三個角度來看，該團隊傾向于認為6月議息會議透露出的信號可能是權(quán)宜之計，后續(xù)仍存在變動的空間。

如果用一個詞來形容6月美聯(lián)儲議息會議，會選擇“矛盾”。一方面，會議前公布的5月通脹數(shù)據(jù)全方位降溫，尤其是備受美聯(lián)儲關(guān)注的超級核心通脹，自2021年9月以來首次出現(xiàn)環(huán)比轉(zhuǎn)負，但是另一方面，通脹的好消息似乎并沒有“打動”美聯(lián)儲，市場兩次降息的愿望并未順遂，至少點陣圖依舊執(zhí)著于一次降息。

然而這一保守的降息“解法”似乎并不具有說服力，市場似乎選擇相信通脹數(shù)據(jù)的指引——美股繼續(xù)創(chuàng)新高，美債收益率和美元明顯下跌。我可能更傾向于從中期(一個季度及以上的時間維度)和短期兩個角度來看待美聯(lián)儲和市場之間的互動：中期維度，6月美聯(lián)儲的表態(tài)并未蓋棺論定，依然有可能發(fā)生變化;但是短期內(nèi)市場的波動會加劇，宏觀數(shù)據(jù)的“好消息”即市場的“壞消息”的模式會更加明顯。

“打左燈，向右轉(zhuǎn)”，矛盾的美聯(lián)儲。本次會議紀要的主要內(nèi)容相較5月變化不大。整體而言東吳證券認為有兩個方面的內(nèi)容值得關(guān)注：

首先，對于通脹的緊張情緒緩解了。盡管相較3月，美聯(lián)儲調(diào)高了對2024年P(guān)CE的預測值(提高0.2個百分點)，但是對于通脹的評價從5月的“缺乏進一步進展”(a lack of further progress)，變?yōu)椤俺霈F(xiàn)了溫和改善”( modest further progress)，4、5月通脹數(shù)據(jù)的表現(xiàn)有目共睹。

其次，降息仍是主流觀點，但是對于降息幅度存在明顯分歧。6月的點陣圖發(fā)生明顯變化，降息依舊是主流(19個官員中15人支持降息)，但降息3次及以上的選項已經(jīng)被排除;盡管中值顯示降息1次，但是支持降息2次的人數(shù)最多(8人)，支持降息1次和不降息的分別為7人和4人。

我傾向于認為6月議息會議透露出的信號可能是權(quán)宜之計，后續(xù)仍存在變動的空間。可以從基本面對比、政策意圖和政策門檻三個角度來進行簡單分析：

“夢回2023年9月”，但當前的基本面可能沒法相提并論。對于2024年的利率，6月點陣圖中值顯示水平和2023年9月相當，如果從更能反映利率政策態(tài)度邊際變化的均值來看，今年6月的水平甚至要更高。

但基本面上，無論是增長還是通脹，當前都明顯不如去年9月。增長方面，去年第三季度美國經(jīng)濟出現(xiàn)加速反彈，根據(jù)亞特蘭大的GDP高頻預測，彼時季度年化環(huán)比增速由7月的2%左右大幅攀升至9月的5%以上，而當前的環(huán)比增速則由5月的4%以上下滑至3%左右;通脹方面，去年9月初公布的8月通脹數(shù)據(jù)超市場預期，CPI環(huán)比增速反彈至0.6%，同樣不是昨晚的數(shù)據(jù)可以相比的。

“一朝被蛇咬，十年怕井繩”，美聯(lián)儲可能意在避免重蹈去年“提前開香檳”的覆轍。在之前的報告中東吳證券提到過，當前美聯(lián)儲確認通脹變化的觀察窗口，很可能會從之前的3個月延長至4至6個月——因為2023年以來已經(jīng)不止一次出現(xiàn)過通脹在放緩2至3個月后再重新加速的情形。

而要看到7月的通脹數(shù)據(jù)(4至7月共4個月的數(shù)據(jù))，在時間上至少要等到8月及之后，因此9月會議上是否會重新調(diào)整點陣圖甚至直接降息，值得重點關(guān)注。

降息的門檻可能沒有市場想得那么高。與市場不同，美聯(lián)儲可能更加關(guān)注通脹的未來趨勢，而非簡單地對過去的通脹數(shù)據(jù)按部就班(這也是鮑威爾屢次在公開講話中提及的);此外，就業(yè)市場也是當前美聯(lián)儲越來越關(guān)注的領(lǐng)域——根據(jù)美聯(lián)儲的判斷，當前勞動力市場已經(jīng)大幅降溫、接近疫情開始前的水平，職位空缺大幅下降、就業(yè)人數(shù)增長不斷放緩，就業(yè)市場的拐點可能并不遠了(當然這里沒有考慮人為制造衰退的非基準情形)。

當然短期看，基于聯(lián)儲的定調(diào)，宏觀數(shù)據(jù)對市場的影響會被放大，“好消息”即是“壞消息”的情況可能會更加普遍，正如今年美債收益率的核心上漲動力來自于通脹，后續(xù)就業(yè)、PMI等重要數(shù)據(jù)都會成為資產(chǎn)價格波動的重要來源。