中金：原材料需求雙驅(qū)動 覆銅板景氣度有望步入上行通道

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報(bào)告稱，由于下游需求回落，覆銅板價(jià)格從2021年下半年以來一直呈現(xiàn)下跌趨勢，而2Q24開始主要的覆銅板廠商對不同類別的產(chǎn)品均有提價(jià)動作，主因今年上半年以來銅價(jià)及電子玻纖等上游原材料價(jià)格均有所上漲，而下游PCB廠商受益于人工智能、消費(fèi)電子等領(lǐng)域的復(fù)蘇需求逐步恢復(fù)。隨著AI服務(wù)器、HPC、交換機(jī)和存儲等基礎(chǔ)設(shè)施系統(tǒng)對高端PCB產(chǎn)品帶來不斷增長的需求以及下游消費(fèi)、工業(yè)、汽車等領(lǐng)域庫存逐步恢復(fù)正常，該行認(rèn)為覆銅板價(jià)格及盈利水平有望持續(xù)修復(fù)。

中金觀點(diǎn)如下：

覆銅板行業(yè)具有較強(qiáng)的周期屬性。

行業(yè)前兩輪分別于16-17年、20-21年啟動周期，約1~2年見頂，隨后步入下行周期。覆銅板行業(yè)的盈利能力及核心公司的股價(jià)變動與銅及玻纖等主要原材料走勢相關(guān)，歷史上覆銅板啟動大的漲價(jià)周期往往伴隨著供給端上游三大原材料成本上漲，以及下游PCB需求向好產(chǎn)品供不應(yīng)求，從而實(shí)現(xiàn)價(jià)格的順利傳導(dǎo)。

利潤彈性大于收入彈性，頭部廠商有更高的議價(jià)權(quán)。

據(jù)該行判斷：1)行業(yè)上行階段，PCB及終端下游需求旺盛，CCL廠商不僅可以將上游原材料的成本轉(zhuǎn)移出去，同時可以通過進(jìn)一步地提升價(jià)格來獲得利潤率的提升。2)行業(yè)低谷時，廠商往往稼動率較低，隨著需求的提升，稼動率逐漸提升直至滿產(chǎn)，從而拉動利潤率的進(jìn)一步提升。3)在行業(yè)低谷期部分小廠商產(chǎn)能因承受不了持續(xù)虧損逐步退出，行業(yè)上行期加劇供給不足往往讓龍頭廠商獲得更高的利潤率。同時不同廠商利潤彈性亦有差異。頭部廠商往往和上下游產(chǎn)業(yè)鏈有著較高的議價(jià)權(quán)，在提升產(chǎn)品價(jià)格及控制原材料成本上都有優(yōu)勢，另外產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的差異也會影響周期利潤彈性。

上游原材料漲價(jià)疊加下游PCB復(fù)蘇推動覆銅板價(jià)格修復(fù)。

2023年P(guān)CB需求不振、庫存過剩，價(jià)格有所下滑，行業(yè)內(nèi)各廠商業(yè)績承壓。受益于下游人工智能、消費(fèi)電子、服務(wù)器等領(lǐng)域需求逐步復(fù)蘇，PCB相關(guān)廠商1Q24營收及利潤已逐步回暖。供給端，24年2月以來，原銅價(jià)格持續(xù)步入上行區(qū)間，創(chuàng)歷史新高。主要玻纖廠商陸續(xù)發(fā)布漲價(jià)函，調(diào)價(jià)范圍大、品類全。受以上因素影響，覆銅板龍頭廠商亦在2Q24相繼調(diào)漲覆銅板價(jià)格。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游終端整體需求不及預(yù)期，CCL價(jià)格傳導(dǎo)進(jìn)度低于預(yù)期。