山西證券電力及公共事業(yè)23＆24Q1綜述：需求側(cè)高增 火電業(yè)績超預(yù)期

智通財經(jīng)APP獲悉，山西證券發(fā)布研報稱，從發(fā)電側(cè)角度分析，火電方面，短期來看，24年一季度火電公司受益于成本端改善業(yè)績多有顯著增長，預(yù)計上游燃料價格大幅反彈可能性較弱，良好開局下全年火電板塊優(yōu)勢仍將凸顯；長期來看，煤電容量電價機制逐步推進(jìn)，通過容量電價回收固定成本的比例逐步提升；兩部制電價將持續(xù)支撐火電企業(yè)穩(wěn)定盈利能力及分紅能力，火電標(biāo)的商業(yè)模式改善下的新價值點仍有待市場挖掘。

水電方面，短期來看24年廣西、貴州等地多發(fā)暴雨，二季度來水情況或迎邊際改善；長期來看，水電資本開支高峰已過，電價或仍將上行，且隨著資本結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，分紅比例仍有提升空間。

從用電側(cè)角度分析，2024年一季度全社會及分部門用電增速均維持高增趨勢，三產(chǎn)占比進(jìn)一步提升；未來新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展及電能替代趨勢推動下，用電量需求或?qū)⑦M(jìn)一步提升。其中長三角及粵皖地區(qū)新興產(chǎn)業(yè)布局較早、規(guī)模占比較高，且相關(guān)產(chǎn)業(yè)如光伏制造、AI數(shù)據(jù)中心等多為新高耗能產(chǎn)業(yè)，預(yù)期上述地區(qū)用電需求將進(jìn)一步提升。

建議關(guān)注區(qū)域優(yōu)勢更為顯著的長三角火電龍頭皖能電力(000543.SZ)、申能股份(600642.SH)、浙能電力(600023.SH)；充分受益電力市場改革成果的全國性電廠國電電力(600795.SH)、華電國際(600027.SH)；來水預(yù)期改善和紅利風(fēng)格持續(xù)背景下的長江電力(600900.SH)和國投電力(600886.SH)。

山西證券主要觀點如下：

行業(yè)基本面供需兩旺，高景氣延續(xù)

23年及24年一季度用電量實現(xiàn)高速增長。23年全年用電量同比增長6.7%。24年一季度全社會用電量同比增長9.8%，較去年同期高6.20pct。23年度規(guī)模以上電廠累計發(fā)電量89091億千瓦時，同比增長5.2%，較去年同期增加3.0個百分點;其中，火電、水電、風(fēng)電、核電、光伏發(fā)電量分別同比+6.1%、-5.6%、+12.3%、+3.7%、+17.2%。24年一季度規(guī)模以上電廠累計發(fā)電量22372億千瓦時，同比增長6.7%，較去年同期增加4.3個百分點;其中火電、水電、風(fēng)電、核電、光伏發(fā)電量分別同比+6.6%、+2.2%、+11.0%、+0.6%、+17.5%。

電力板塊報表總結(jié)：收入穩(wěn)健，盈利能力提升

收入端，23年電力板塊營收超預(yù)期增長;24年一季度電力板塊營收整體緩增，火電板塊收入增速較去年同期有所增加。23年電力板塊實現(xiàn)收入15907.1億元，同比增加4.2%。24年一季度電力板塊實現(xiàn)收入3921.36億元，同比增加3.1%，其中，水電板塊收入增速最高，達(dá)4.1%；火電板塊收入同比增速達(dá)3.0%，較去年同期增長微增；綠電收入增速較去年同期微降。利潤端，24年一季度整體盈利水平提升，主因火電貢獻(xiàn)。23年年度電力板塊實現(xiàn)毛利率21.0%，同比增長5.3個百分點；歸母凈利潤實現(xiàn)1289.1億元，同比增長77.2%。24年一季度電力板塊實現(xiàn)毛利率21.9%，同比增長3.2個百分點;歸母凈利潤實現(xiàn)395.6億元，同比增長36.5%。

火電板塊：成本改善增厚業(yè)績，盈利水平提升顯著

行業(yè)方面：收入端，23年火電板塊實現(xiàn)收入11701.3億元，同比增長4.2%。24年一季度火電板塊實現(xiàn)收入2942.3億元，同比增長3.0%，高于去年同期增速1.3個百分點，我們認(rèn)為或因一季度用電需求穩(wěn)健增長以及成本端改善背景下火電優(yōu)勢凸顯。利潤端，上游燃料價格改善顯著增厚火電業(yè)績。23年全年火電板塊實現(xiàn)毛利率12.7%，同比增長6.0個百分點;歸母凈利潤同比大幅扭虧。24年一季度火電板塊實現(xiàn)毛利率14.16%，同比增加4.13個百分點；歸母凈利潤同比大幅增長104.5%。財務(wù)費用下降，資本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。

個股方面：收入端，發(fā)電量穩(wěn)增下火電板塊公司實現(xiàn)高比例增長。23年火電板塊23家樣本公司中有16家營收實現(xiàn)正增長，營收同比增速中位數(shù)為4.8%。24年一季度有家14營收實現(xiàn)正增長，營收同比增速中位數(shù)為4.3%。利潤端，23年全年及24年一季度全國及地方性火電公司毛利率多呈現(xiàn)上升趨勢，僅有個別公司毛利率下降。23年共有7家公司扭虧為盈；24年共有3家公司扭虧為盈，分別為建投能源、豫能控股、華銀電力。

山西證券表示，長三角及廣東沿海地區(qū)度電毛利提升較快，或因沿海地區(qū)上網(wǎng)電價較高、電力市場化程度更高以及相關(guān)區(qū)域公司進(jìn)行成本改善舉措。23年火電板塊公司股息率水平較22年有明顯抬升，寶新能源、申能股份、浙能電力、內(nèi)蒙華電、京能電力、皖能電力股息率位列前六。

水電板塊，來水偏枯影響疊加電價上漲，業(yè)績整體穩(wěn)中有增

行業(yè)方面：收入端，來水偏枯影響疊加水電價格上漲，營收水平整體保持穩(wěn)健。根據(jù)選取樣本公司，23年全年及24年一季度水電板塊實現(xiàn)收入分別為1742.5、378.6億元，同比增長7.7%、4.1%；利潤端，23年全年水電板塊實現(xiàn)毛利率47.9%，同比增長7.1個百分點；歸母凈利潤同比增長12.0%。24年一季度水電板塊實現(xiàn)毛利率44.1%，同比增加1.81個百分點；歸母凈利潤同比增長17.4%。23年水電板塊公司上網(wǎng)電價平均為322.6元/兆瓦時，同比增長5.96%。一季度水電板塊償債能力呈現(xiàn)提升趨勢。

個股方面：收入端，23年表現(xiàn)分化，24年一季度營收整體增長。利潤端，23年部分水電板塊公司略承壓，24年一季度盈利能力整體上行。山西證券表示，在經(jīng)歷23年水電板塊半數(shù)公司業(yè)績由于來水偏枯下行后，24年一季度公司業(yè)績回暖，8家公司歸母凈利潤均實現(xiàn)正增長。從度電盈利能力來看，23年水電板塊公司整體度電毛利提升，主因相關(guān)送電區(qū)域電價超預(yù)期增長。23年水電板塊公司股息率水平整體穩(wěn)定，國投電力、桂冠電力、長江電力股息率位列前三。

綠電板塊，收入微增，利潤端整體承壓

行業(yè)方面：裝機增長與新能源上網(wǎng)電價下跌疊加影響下，23年全年綠電板塊實現(xiàn)營收2463.3億元，同比增加2.1%；24年一季度實現(xiàn)營收600.5億元，同比增加3.0%。利潤端整體略承壓。23年全年綠電板塊實現(xiàn)毛利率41.4%，同比增加0.7個百分點，歸母凈利潤同比增加10.4%。24年一季度綠電板塊毛利率45.8%，同比下降0.5個百分點，歸母凈利潤同比增加0.5%；一季度毛利率承壓主要受新能源電價下跌、設(shè)備平均利用小時下降以及風(fēng)況影響風(fēng)電發(fā)電量下部分公司業(yè)績不及預(yù)期等因素影響。

個股方面：收入端，綠電板塊公司業(yè)績表現(xiàn)較分化。利潤端，部分綠電板塊公司仍待復(fù)蘇。受新能源電價進(jìn)一步市場化、裝機量快速增加及平價上網(wǎng)政策指導(dǎo)影響，風(fēng)電及光伏上網(wǎng)電價進(jìn)一步下降，綠電板塊公司度電毛利多有承壓。

風(fēng)險提示：電力市場化交易造成上網(wǎng)電價波動；動力煤價格上漲；用電需求不及預(yù)期；降水量減少導(dǎo)致來水情況不及預(yù)期。