中信證券：當前時點主要民爆頭部企業(yè)有望延續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營 估值仍具備提升空間

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研報稱，民爆行業(yè)需求穩(wěn)增，而供給總量受到政策嚴格限制，同時頭部企業(yè)市占率亦在政策+下游礦山大型化雙重驅(qū)動下持續(xù)提升，是不可多得的供需格局優(yōu)質(zhì)賽道。同時頭部企業(yè)近年正持續(xù)從單一產(chǎn)品銷售轉(zhuǎn)向銷售+爆破+礦服一體化模式，打開成倍產(chǎn)值增長空間的同時，客戶粘性亦明顯增強。參考海外龍頭發(fā)展歷程及國內(nèi)民爆上市企業(yè)總體歷史估值，當前時點主要民爆頭部企業(yè)有望延續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營，估值仍具備提升空間，建議關(guān)注民爆產(chǎn)業(yè)頭部企業(yè)。

中信證券主要觀點如下：

民爆行業(yè)：需求穩(wěn)增+供給受限的優(yōu)質(zhì)賽道

民爆下游主要應(yīng)用于礦山開采，占比超過70%(中國爆破器材行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù))，其景氣度與采礦業(yè)資本開支高度相關(guān)。展望未來：1)國內(nèi)需求，近期在政策驅(qū)動增儲上產(chǎn)背景下，采礦業(yè)資本開支穩(wěn)中有增，2024Q1明顯提速。結(jié)構(gòu)上，礦產(chǎn)開發(fā)重心逐步向西移，新疆、西藏地區(qū)快速崛起；2)海外需求，在我國積極布局海外戰(zhàn)略性礦產(chǎn)、資源品價格中樞上漲帶來礦企資本開支擴大背景下，國內(nèi)多個礦企正深化海外布局，為民爆行業(yè)帶來增量需求。區(qū)域上，亞洲地區(qū)近年增量明顯，馬來西亞、印尼等國值得關(guān)注。

供給端，民爆行業(yè)產(chǎn)能受政策嚴格控制，近年產(chǎn)量始終保持穩(wěn)定，同時政策鼓勵頭部企業(yè)做大做強，目前前10大生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)總值整體占比已超過50%(中國爆破器材行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù))，考慮到政策持續(xù)催化，疊加礦山大型化政策下業(yè)主更傾向于與民爆頭部企業(yè)合作，未來頭部企業(yè)集中度有望進一步提升。

商業(yè)模式升級：產(chǎn)值成倍增加，客戶粘性大幅增強

過往民爆產(chǎn)業(yè)被認為“強短腿”屬性，而在產(chǎn)業(yè)政策推進下，現(xiàn)場混裝炸藥助力企業(yè)突破產(chǎn)能半徑。商業(yè)模式上，民爆頭部企業(yè)正逐步從單一產(chǎn)品銷售轉(zhuǎn)向銷售+爆破+礦服一體化模式，根據(jù)中信證券測算，產(chǎn)業(yè)附加值存在4倍左右擴張空間?？蛻粽承陨?，民爆企業(yè)與業(yè)主簽訂合同通常在1-5年左右，而礦山開采周期普遍在10-30年，業(yè)主為減少不必要建設(shè)開支更傾向于與原民爆企業(yè)合作，數(shù)十年的服務(wù)周期使得企業(yè)未來訂單具有滾雪球優(yōu)勢。另在智能化推行下，頭部企業(yè)正加大研發(fā)投入，逐步降低人力依賴，進一步鞏固自身優(yōu)勢。

企業(yè)對標：海外龍頭長期穩(wěn)健經(jīng)營，國內(nèi)頭部企業(yè)估值仍具備提升空間

分析具備成熟民爆+礦服一體化生態(tài)的海外民爆龍頭澳瑞凱，即使公司所在澳洲采礦業(yè)已相對成熟，但依靠礦服的長期服務(wù)模式+海外業(yè)務(wù)拓展，近20年來營收規(guī)模維持穩(wěn)增，2005-2023年CAGR為2.5%，達到79億澳元。受益于高質(zhì)量經(jīng)營+高分紅(2005-2023年累計凈現(xiàn)比達到144%，累計分紅率達到57%)， 2000年以來澳瑞凱PE中樞約在25倍。而國內(nèi)礦服企業(yè)上市以來PE在30倍左右。國內(nèi)民爆行業(yè)當前PE為21倍，而歷史中樞在42倍，綜合歷史估值及企業(yè)對標來看，當前時點國內(nèi)頭部企業(yè)估值仍具備提升空間。

風險因素：

上游業(yè)主投產(chǎn)不及預(yù)期；原材料價格上漲影響企業(yè)利潤；行業(yè)集中度提升不及預(yù)期；海外地緣政治影響。