神威藥業(yè)(02877)業(yè)績止跌回穩(wěn)，2018年能否重拾增長動力？

本文來自中泰國際的研報《神威藥業(yè)(02877)：業(yè)績重拾增長動力》，作者為中泰國際分析師施佳麗。

智通財經(jīng)APP獲悉，中泰國際發(fā)表研報稱，預計神威藥業(yè)(02877)2017年情況好于2016年，未來而言，配方顆粒將快速增長，軟膠囊業(yè)務(wù)也將回升，因此2017年業(yè)績將超出市場預期，2018年則將重拾增長動力，因此值得關(guān)注。

2017年3季度業(yè)績止跌回穩(wěn)，預計未來將持續(xù)復蘇

由于國家醫(yī)保目錄剔除多種中藥注射劑等原因，公司2017年上半年業(yè)績表現(xiàn)不盡人意，收入同比減少12.87%至8.12億元人民幣，毛利減少15.44%至5.04億元，凈利潤同比減少33.81%至1.83億元，但是進入3季度后復蘇狀況明顯，3季度同比收入同比跌幅收縮至1.4%。

下跌幅度顯著收窄的原因包括：1.占公司收入51.7%的中藥注射劑產(chǎn)品收入跌幅從上半年的24.4%收縮到3季度的6.6%;2.占公司收入20.3%的軟膠囊的跌幅從上半年的4.9%縮減到2.3%;3.新產(chǎn)品中藥配方顆?？焖贁U張，導致其他劑型產(chǎn)品的收入同比增長131.4%至1.79億元。根據(jù)我們的了解，公司4季度業(yè)績將持續(xù)復蘇，預計未來這種狀況將持續(xù)。

中藥配方顆粒業(yè)務(wù)將維持快速擴張

公司的配方顆粒于2015年上市，目前已經(jīng)覆蓋河北省約70%的中醫(yī)院。我們認為這項業(yè)務(wù)未來將保持快速擴張，理由包括：

1.中藥配方顆粒使用方便，相信隨著生活節(jié)奏的加快將有更多患者使用;

2.公司在中成藥生產(chǎn)方面經(jīng)驗豐富，相信能生產(chǎn)出品質(zhì)較好的配方顆粒;

3.公司目前覆蓋的醫(yī)院中約50%是2016~2017年進入，因此在銷量方面還有較大增長空間;

4.公司擁有強大的銷售能力，相信未來在河北省還有更多中醫(yī)院選擇使用;

5.我們估計2018年公司將參與云南、江西、安徽等省的競標，如能中標將帶來增長動力。

顆粒劑與中藥注射劑業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)將逐步企穩(wěn)

從2017年上半年的情況看，總計占公司收入87.5%的軟膠囊/顆粒劑/中藥注射劑分別錄得不同程度的下跌，軟膠囊與顆粒劑主要是降價和終端銷售能力不足的影響，而中藥注射劑主要是因為部分產(chǎn)品被移出2017年2月國家醫(yī)保目錄后醫(yī)院一度減少采購所致。

目前來看招標降價對藥企的影響已經(jīng)基本體現(xiàn)，短期內(nèi)預計不會有過于嚴苛的降價措施，而且公司2017年下半年進行銷售改革，加強本公司的學術(shù)推廣，目前來看軟膠囊業(yè)務(wù)銷售改革效果很好，預計2018年將止跌回升，顆粒劑業(yè)務(wù)也有望逐步企穩(wěn)。

中藥注射劑方面，雖然部分產(chǎn)品被剔除出國家醫(yī)保目錄對公司業(yè)績有一定影響，但是用藥習慣一時很難改變，而且公司產(chǎn)品市場認可度也較高，因此3季度的跌幅已經(jīng)顯著收窄，預計未來將逐步企穩(wěn)。

利潤率有提升空間

我們認為公司未來利潤率有提升空間，主要理由包括：1.公司主要業(yè)務(wù)中，中藥配方顆粒與軟膠囊業(yè)務(wù)的毛利率顯著高于中藥注射劑，這兩塊業(yè)務(wù)的增長將提升毛利率;2.公司2017年上半年行政費用同比下降12%，未來將繼續(xù)加強費用管控，分銷費占收入比例預計將基本維持穩(wěn)定，因此總體看利潤率有提升空間。

公司將維持高派息

公司過去5年維持接近或超過40%的派息比，2016年派息比高達44.9%，股息率高達4.5%，在醫(yī)藥股屬于較高水平。公司2017年6月底擁有34.3億凈現(xiàn)金，因此未來有能力維持高派息。

預計業(yè)績優(yōu)于市場預期，2018年重拾增長動力

彭博預測2017/2018年營業(yè)收入分別為17億/17.3億人民幣，凈利潤為3.94億/4.11億人民幣，目前股價對應15.0/14.4倍2017E/2018E PER，但是實際上2017年1-3季度收入已達13.15億，而且4季度為醫(yī)藥企業(yè)銷售旺季，2016年4季度銷售收入約5.5億，我們估計2017年情況好于2016年，因此市場預期偏低。

未來而言，配方顆粒將快速增長，軟膠囊業(yè)務(wù)也將回升，因此2017年業(yè)績將超出市場預期，2018年則將重拾增長動力，因此值得關(guān)注。

風險提示：1.公司中藥配方顆粒在河北省以外地區(qū)不能順利中標;2.政府對中藥注射劑與藥品實施超預期調(diào)控。（編輯：胡敏）