中信證券銀行24年投資策略：預(yù)期修復(fù) 底部配置

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，2023年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期與政策預(yù)期為關(guān)鍵成為銀行板塊走勢(shì)的核心驅(qū)動(dòng)。2024年，行業(yè)核心邏輯在于，過(guò)渡之年經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇下的估值提升：在業(yè)績(jī)底與估值底共同作用下，關(guān)注經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)帶來(lái)的估值改善。個(gè)股層面，可關(guān)注三條主線：1)防御標(biāo)的，包括大型銀行，核心在于分紅收益率會(huì)帶來(lái)的高確定性回報(bào)以及低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)邏輯下的估值修復(fù);2)彈性標(biāo)的，核心在于經(jīng)濟(jì)修復(fù)會(huì)帶來(lái)顯著的估值修復(fù)彈性;3)長(zhǎng)期標(biāo)的，可持續(xù)內(nèi)生性增長(zhǎng)模型夯實(shí)長(zhǎng)期估值低，預(yù)計(jì)公司將在下半年出現(xiàn)修復(fù)信號(hào)。

▍中信證券主要觀點(diǎn)如下：

復(fù)盤(pán)啟示：經(jīng)濟(jì)預(yù)期顯著影響銀行股投資。

1)銀行盈利指標(biāo)與市場(chǎng)表現(xiàn)不一定同步。2010年以來(lái)共有4輪銀行股行情發(fā)生在基本面下行期。

2)金融寬疊加宏觀穩(wěn)，有效扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)銀行股預(yù)期。歷史上四輪背離基本面的行情，均在政策利率下行、M1同比增速提升、基建發(fā)力的背景下實(shí)現(xiàn)，同時(shí)或有工業(yè)景氣改善、或有地產(chǎn)銷售回暖、或有出口同比企穩(wěn)，形成宏觀積極因素合力。

3)行情上行期，業(yè)績(jī)?cè)鏊俑叩膫€(gè)股彈性更大。

4)對(duì)2024年的啟示：經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，銀行股修復(fù)。預(yù)計(jì)2024年貨幣財(cái)政均有邊際增量空間，實(shí)現(xiàn)基建止跌回升，關(guān)注“三大工程”串聯(lián)基建地產(chǎn)的作用，同時(shí)目前工業(yè)景氣與出口亦有修復(fù)信號(hào)，銀行股有望取得較好走勢(shì)。

銀行業(yè)2024年展望：規(guī)模增長(zhǎng)，息差下行及風(fēng)險(xiǎn)企穩(wěn)。

1)盤(pán)活存量下社融信貸增速小幅下降。預(yù)計(jì)2024年新增社融37萬(wàn)億，其中貸款增量約23萬(wàn)億元，社融增速高點(diǎn)或出現(xiàn)在年中。

2)息差下行趨勢(shì)仍有延續(xù)。重定價(jià)、存量按揭調(diào)整與參與化債影響資產(chǎn)端定價(jià)，掛牌利率下行對(duì)明年負(fù)債降本有一定支撐，預(yù)計(jì)2024年底息差降至1.50%-1.55%。

3)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)入周期尾部。長(zhǎng)周期視角下修復(fù)至上一輪信用周期前水平，短期地產(chǎn)部門是主要壓力來(lái)源，2024年風(fēng)險(xiǎn)量級(jí)及出清節(jié)奏有望明朗。

4)預(yù)計(jì)2024年銀行盈利增長(zhǎng)逐季企穩(wěn)。預(yù)計(jì)全年?duì)I業(yè)收入增速接近1%，歸母凈利潤(rùn)增速小幅回升至3%以上。

兩個(gè)極限問(wèn)題的思考：估值有底線，ROE近底部。

1)銀行股的估值底部如何評(píng)估?拆解上市銀行的風(fēng)險(xiǎn)敞口為六大類，其中政府部門、居民部門、金融同業(yè)和其他對(duì)公部門資產(chǎn)質(zhì)量總體穩(wěn)定。對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的地產(chǎn)和城投部門，城投化債推進(jìn)壓降信用利差，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)仍在出行過(guò)程中。進(jìn)行的敏感性測(cè)算顯示，即使兩部門問(wèn)題資產(chǎn)比例30%/20%、違約損失率75%/50%的悲觀情形下，預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)靜態(tài)影響幅度約27.5%，目前0.5x PB反映的信用損失量級(jí)已經(jīng)過(guò)于悲觀。

2)ROE下行趨勢(shì)是否見(jiàn)底?ROE雖有滯后效應(yīng)，但邊際變化的起點(diǎn)在于經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)，一方面經(jīng)濟(jì)有修復(fù)趨勢(shì)，另一方面當(dāng)前已經(jīng)接近內(nèi)源性發(fā)展模式的底部區(qū)間，預(yù)計(jì)2024-2025年銀行ROE將逐步見(jiàn)底。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑;銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化;區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不及預(yù)期;公司發(fā)展計(jì)劃執(zhí)行不及預(yù)期;監(jiān)管與行業(yè)政策的不利變化。