招商證券：全年經(jīng)濟(jì)增速大概率略超5%

智通財經(jīng)APP獲悉，招商證券發(fā)布研究報告稱，全年經(jīng)濟(jì)增速大概率略超5%，估算11月單月實際GDP兩年同比增長4.4%，雖然較9-10月小幅放緩，仍處于7月以來形成的兩年同比4.0-5.0%的區(qū)間內(nèi)，高于上半年水平。全年收官在即，前3季度實際GDP兩年同比4.1%，估算10-11月實際GDP兩年同比進(jìn)一步上升至4.5%，對比全年經(jīng)濟(jì)增速“5%左右”對應(yīng)的兩年同比4%，只要12月經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行，全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)可以實現(xiàn)。

招商證券觀點如下：

一、總評：全年經(jīng)濟(jì)增速大概率略超5%

11月經(jīng)濟(jì)恢復(fù)小幅放緩。估算11月單月實際GDP兩年同比增長4.4%，雖然較9-10月小幅放緩，仍處于7月以來形成的兩年同比4.0-5.0%的區(qū)間內(nèi)，高于上半年水平。全年收官在即，前3季度實際GDP兩年同比4.1%，估算10-11月實際GDP兩年同比進(jìn)一步上升至4.5%，對比全年經(jīng)濟(jì)增速“5%左右”對應(yīng)的兩年同比4%，只要12月經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行，全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)可以實現(xiàn)。

具體來看，11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)主要有以下兩個值得關(guān)注的特點：

第一，4.5%是下半年經(jīng)濟(jì)運行的中樞。經(jīng)濟(jì)運行在上半年經(jīng)歷了比較明顯的波浪式前進(jìn)過程，1季度經(jīng)濟(jì)增長量的回升非常顯著，2季度經(jīng)歷了階段性回撤，5月之后重回上升勢頭。進(jìn)入下半年，經(jīng)濟(jì)增速在連續(xù)爬坡后，近期稍有震蕩，總體上實際GDP兩年同比的中樞就在4.5%附近，這也是我們在年度展望中提到的社科院測算的我國今年經(jīng)濟(jì)潛在增速所處的大致水平。

以此為錨，如果明年要在相對正常的基數(shù)之上繼續(xù)實現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟(jì)增速，一方面是疫情的長期影響將會進(jìn)一步減弱，同時我國產(chǎn)業(yè)現(xiàn)代化和科技進(jìn)步提高全要素生產(chǎn)率，帶動經(jīng)濟(jì)潛在增速抬升;另一方面是宏觀政策保持適度的擴(kuò)張性，推動經(jīng)濟(jì)重返甚至階段性超越潛在增速。

第二，地產(chǎn)鏈在開工端出現(xiàn)了積極跡象。用“商品房銷售面積/房屋新開工面積”描述房地產(chǎn)前端的“去化率”，雖然近期銷售仍然面臨一定壓力，對標(biāo)2018-2020年的均值，最近兩個月房地產(chǎn)前端“去化率”低于季節(jié)性的幅度有所收窄。例如，9月去化率低于均值58%，10月是44%，11月進(jìn)一步收窄至29%;今年1-11月總體低于均值51%，對比2021、2022年總體低于均值11%和33%。這可能意味著，隨著商品房庫存回落，經(jīng)營尚可的房企開工動力有改善跡象。

總的來說，盡管近兩個月的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度從兩年同比的維度稍微放緩，圍繞當(dāng)前潛在增速中樞波動的格局沒有變化;房地產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)發(fā)展仍然需要政策進(jìn)一步支持，開工端已經(jīng)出現(xiàn)了內(nèi)生性的積極跡象。中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求“穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破”，期待宏觀政策的適度逆周期擴(kuò)張和科技創(chuàng)新提升全要素生產(chǎn)率，推動明年經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步回穩(wěn)向好。

二、結(jié)構(gòu)：供需兩端略微放緩，重點關(guān)注消費支出

1. 供需兩端略微放緩

11月當(dāng)月，供需兩端略微放緩。生產(chǎn)端，工業(yè)增加值同比6.6%，兩年同比4.4%(前值4.8%)，小幅回落;服務(wù)業(yè)產(chǎn)出同比9.3%，兩年同比3.5%(前值3.8%)，9月以來平穩(wěn)放緩。

需求端，由于基數(shù)下降，社會消費品零售總額同比10.1%，兩年同比1.8%(前值3.5%)。固定資產(chǎn)投資同比2.9%，兩年同比1.9%(前值3.2%)。美元計價出口同比0.5%，兩年同比-4.4%(前值-3.4%)，均是略微放緩。

2. 基建制造回升、房地產(chǎn)放緩

具體看投資，11月當(dāng)月，制造業(yè)、基建投資增速小幅回升，房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)放緩。

制造業(yè)投資同比7.1%，兩年同比6.7%(前值6.6%)。今年1-11月制造業(yè)投資累計同比6.3%，低于去年全年的9.1%，雖然近年我國制造業(yè)結(jié)構(gòu)明顯變化、高基數(shù)制造業(yè)比重持續(xù)上升，企業(yè)盈利仍然是資本開支的領(lǐng)先指標(biāo)。

全口徑基建投資同比增長5.2%，兩年同比9.4%(前值9.2%)。在今年全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)有望順利完成的情況下，年底可以適當(dāng)預(yù)留財政空間待明年形成支出。

房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-10.5%，兩年同比-15.3%(前值-13.7%)，連續(xù)第2個月放緩，處于年內(nèi)單月最低水平。前端，商品房銷售面積同比-10.2%，兩年同比 -22.6%(前值-17.3%)，保持低位;新開工面積同比+5.1%，兩年同比-28.1%(前值-28.4%)，已連續(xù)回升5個月。后端，竣工面積同比+12.3%，兩年同比 -5.4%(前值1.3%)，連續(xù)上升3個月后有所回落，仍然是地產(chǎn)鏈中相對景氣度最高的部分。

3. 社零低基數(shù)下大幅上升，關(guān)注人群結(jié)構(gòu)特點

11月社會消費品零售同比增速大幅上升至10.1%(前值7.6%)，主要是去年基數(shù)進(jìn)一步下降的結(jié)果，兩年同比則稍有放緩。居民消費本質(zhì)上是收入和消費傾向共同作用的結(jié)果，收入是經(jīng)濟(jì)增長、通脹和分配的結(jié)果，今年以來持續(xù)恢復(fù);消費傾向則與長期預(yù)期、財富效應(yīng)等都有關(guān)系，仍有進(jìn)一步恢復(fù)的空間。

具體看社零品類，剔除基數(shù)影響，11月消費增速相對于上月表現(xiàn)走強(qiáng)的主要包括：服裝鞋帽、家具、煙酒、石油及制品。今年一直沒有某個社零品類持續(xù)強(qiáng)勢，似乎消費的結(jié)構(gòu)亮點不簡單呈現(xiàn)于某一類商品。

尋找下一階段消費恢復(fù)的亮點，可以嘗試更多關(guān)注人群的結(jié)構(gòu)特點，一是收入和工作穩(wěn)定性仍在提升的中低收入群體，二是已經(jīng)基本完成財富積累、消費能力和意愿仍在的“銀發(fā)經(jīng)濟(jì)”群體。

風(fēng)險提示：政策效果存在不確定性;出口外需可能弱于預(yù)期。