美股頭頂高懸“達(dá)摩克利斯之劍”：養(yǎng)老金欲“拋股買債”

退休基金會(huì)計(jì)上的所持債券收益率大幅上行現(xiàn)象使得企業(yè)養(yǎng)老金現(xiàn)在看起來(lái)特別充裕，這使得它們更有動(dòng)力通過(guò)拋售股票和購(gòu)買債券來(lái)降低持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。隨著美國(guó)養(yǎng)老金的整體資金水平達(dá)到階段性新高，一些養(yǎng)老金管理者可能從已實(shí)現(xiàn)巨額獲利的股票市場(chǎng)撤出倉(cāng)位，轉(zhuǎn)向債券等固定收益市場(chǎng)投入更大規(guī)模的資金。

今年11月迄今，“七大科技巨頭”占多數(shù)權(quán)重的納斯達(dá)克100指數(shù)漲幅高達(dá)10%，一舉收復(fù)8月以來(lái)的全部跌幅，并且該指數(shù)離2021年創(chuàng)下的歷史最高點(diǎn)越來(lái)越近。美股基準(zhǔn)指數(shù)——標(biāo)普500指數(shù)11月以來(lái)漲幅則接近9%，同樣一舉收復(fù)8月以來(lái)跌幅。然而，假若美國(guó)養(yǎng)老金主導(dǎo)的拋售力量席卷美股，納指100和標(biāo)普500指數(shù)或許又將面臨新一輪向下調(diào)整。

據(jù)了解，自去年初以來(lái)，往常用于評(píng)估公司養(yǎng)老金支付規(guī)模的各類型公司債券收益率大幅上升，這一趨勢(shì)實(shí)際上減少了現(xiàn)在為未來(lái)債務(wù)提供資金的美元規(guī)模，這是因?yàn)樵谠u(píng)估養(yǎng)老金計(jì)劃的未來(lái)負(fù)債規(guī)模時(shí)，較高的債券收益率意味著較低的現(xiàn)值，因此需要滿足這些未來(lái)的支付規(guī)模的美元反而少了。Milliman 100 Pension Funding Index的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至今年10月底，養(yǎng)老金會(huì)計(jì)報(bào)表中呈現(xiàn)出的這種奇怪現(xiàn)象幫助退休計(jì)劃獲得了所需資金的104.2%，一舉創(chuàng)下2022年10月以來(lái)的最高水平。

養(yǎng)老金資金水平接近一年來(lái)的最高水平

在債券市場(chǎng)方面，養(yǎng)老金基金和保險(xiǎn)公司是傳統(tǒng)的公司債券購(gòu)買者，今年上半年，他們約占美國(guó)公司債券所有權(quán)的大約30%。養(yǎng)老金計(jì)劃的資金水平愈高，意味著養(yǎng)老金基金經(jīng)理們愈發(fā)傾向于從股票市場(chǎng)轉(zhuǎn)向更安全的固定收益類資產(chǎn)，特別是公司債券。

因此，當(dāng)養(yǎng)老金計(jì)劃的資金水平超過(guò)100%，管理者們可能會(huì)調(diào)整投資策略，以降低整體投資組合的風(fēng)險(xiǎn)并確保能夠滿足未來(lái)的支付義務(wù)。調(diào)整手段主要包括減少對(duì)股票等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資，同時(shí)增加對(duì)債券等固定收益產(chǎn)品的投資規(guī)模。

養(yǎng)老金資金比率充足，對(duì)股市來(lái)說(shuō)可能不是利好

根據(jù)Milliman 100 Pension Funding Index統(tǒng)計(jì)指數(shù)，這是自2022年10月以來(lái)的最高水平，該指數(shù)主要覆蓋100家最大規(guī)模企業(yè)養(yǎng)老金的總資金比率。十多年來(lái)，在全球股市飆升的推動(dòng)下，養(yǎng)老金的總資金水平一直在攀升。然而，在華爾街分析師們看來(lái)，養(yǎng)老金總資金水平上升對(duì)股市來(lái)說(shuō)并不是好消息，這意味著資金愈發(fā)充足的養(yǎng)老金通常采取“拋股票買債券”的策略。

華爾街大行摩根大通表示，養(yǎng)老金盈余數(shù)額可能會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)債券購(gòu)買規(guī)模。資金充足的養(yǎng)老金通常會(huì)出售股票并購(gòu)買各類債券，尤其是公司債券，以鎖定更高的收益率，從而更大面積覆蓋未來(lái)的債務(wù)比例。

來(lái)自摩根大通的美國(guó)高評(píng)級(jí)信貸研究與策略主管Eric Beinstein在接受采訪時(shí)表示:“養(yǎng)老金計(jì)劃正利用多年來(lái)的最高收益率水平，這是合乎邏輯的，也是他們應(yīng)該做的，而且他們正在這么做?！薄安粌H固定收益?zhèn)氖找媛士雌饋?lái)很有吸引力，現(xiàn)在股市的波動(dòng)性也比以往高得多。所以，你沒(méi)有動(dòng)力再堅(jiān)持一年，固執(zhí)地認(rèn)為股票可能會(huì)上漲?！?/p>

Milliman截至10月31日的分析數(shù)據(jù)顯示，自2022年3月以來(lái)，贊助這一最大計(jì)劃的100家美國(guó)上市公司總體上享有盈余或接近盈余的資金水平。在2008年金融危機(jī)之后的十年左右的時(shí)間里，退休計(jì)劃的資金比例曾嚴(yán)重不足，但在全球央行開始加息進(jìn)程后，這一趨勢(shì)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。

“總的來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)發(fā)展緩慢的行業(yè)，”來(lái)自咨詢公司Mercer的美國(guó)養(yǎng)老金戰(zhàn)略和解決方案負(fù)責(zé)人Matt McDaniel表示。“可能應(yīng)該更緊迫一點(diǎn)。養(yǎng)老金風(fēng)險(xiǎn)的其中一個(gè)諷刺之處在于，你得到的資金越充足，你的風(fēng)險(xiǎn)就越高，因?yàn)槟銜?huì)損失更多?！?/p>

摩根士丹利的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，傳統(tǒng)的固定收益率買家，即養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司，是公司債券的凈買家，約占美國(guó)公司債券總持有量的30%。Vishwas Patkar等策略師在10月份的一份報(bào)告中寫道:“雖然我們沒(méi)有實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)來(lái)追蹤這些資金流動(dòng)，但到目前為止，第三季度養(yǎng)老金的債券需求進(jìn)一步加速，尤其是在9月份?！薄斑€有很大的增長(zhǎng)空間，特別是如果完全的期限對(duì)沖是最終目標(biāo)的話?！?/p>

策略師們預(yù)計(jì)，收益率驅(qū)動(dòng)型債券帶來(lái)的買家需求將保持強(qiáng)勁，不過(guò)他們表示，債券收益率的波動(dòng)幅度需要在一定程度上實(shí)現(xiàn)正?；?/p>

藍(lán)籌股債券收益率飆升——美國(guó)高等級(jí)債券的收益率超過(guò)了去年6.13%的高點(diǎn)

這一需求出現(xiàn)之際，正值美國(guó)投資級(jí)債券發(fā)行規(guī)模萎縮，這有助于收緊企業(yè)債務(wù)的利差水平。

來(lái)自富國(guó)銀行(Wells Fargo & Co.)的高等級(jí)債務(wù)辛迪加全球主管Maureen O’Connor表示:“負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資者最希望擁有的產(chǎn)品供應(yīng)不足，而且是長(zhǎng)期限產(chǎn)品。這在很大程度上與養(yǎng)老金從股票轉(zhuǎn)向固定收益投資產(chǎn)品有關(guān)?！?/p>

保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老金是眾所周知的負(fù)債驅(qū)動(dòng)型投資者，因?yàn)樗鼈兊牟呗陨婕盀槲磥?lái)的負(fù)債提供資金支撐。他們的投資，如股權(quán)或債務(wù)，是由他們的義務(wù)所決定。

周二，美國(guó)公司債的平均利差為113個(gè)基點(diǎn)，較過(guò)去10年期間124個(gè)基點(diǎn)的平均利差水平收窄11個(gè)基點(diǎn)，即便是在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)一年半之久的激進(jìn)貨幣緊縮政策(這一激進(jìn)加息周期無(wú)疑加大了衰退風(fēng)險(xiǎn))之后。

長(zhǎng)期限債券——養(yǎng)老金的心頭愛

來(lái)自富國(guó)銀行的O’Connor表示，在今年以來(lái)的多數(shù)多檔高級(jí)別債券發(fā)行中，較長(zhǎng)期限的債券獲得的養(yǎng)老金超額認(rèn)購(gòu)比例最多，而較長(zhǎng)期債券的新發(fā)行優(yōu)惠權(quán)目前最為緊張。她表示，這表明負(fù)債驅(qū)動(dòng)型的投資者們普遍愿意以非常接近公允價(jià)值的價(jià)格買入。

信貸利差保持穩(wěn)定——高級(jí)評(píng)級(jí)利差低于10年期平均水平

她表示:“負(fù)債驅(qū)動(dòng)的投資者對(duì)期限型債券的買盤，以及供應(yīng)不足，幾乎整年都是熱門話題。”“未來(lái)肯定還會(huì)繼續(xù)下去?！?/p>

不過(guò)，以Beinstein為首的摩根大通策略師在一份報(bào)告中指出，這并不意味著緊張格局是“合乎邏輯的”。他們指出，信貸風(fēng)險(xiǎn)惡化的時(shí)間在10年至30年之間有很長(zhǎng)一段時(shí)間將會(huì)惡化，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)規(guī)格應(yīng)該為此提供補(bǔ)償，但它們卻降至歷史區(qū)間的低端。

資金水平愈發(fā)安全，養(yǎng)老金愈發(fā)青睞于購(gòu)買債券

養(yǎng)老金負(fù)債的現(xiàn)值通常會(huì)隨著利率的上升而下降。Milliman的數(shù)據(jù)顯示，截至10月底，養(yǎng)老金負(fù)債已從2022年2月底(即美聯(lián)儲(chǔ)開始加息前)的1.685萬(wàn)億美元降至約1.179萬(wàn)億美元。

“我不是經(jīng)濟(jì)學(xué)家，我認(rèn)為沒(méi)人能預(yù)測(cè)利率，但很難相信利率會(huì)比現(xiàn)在高得多，” Milliman的負(fù)責(zé)人兼咨詢精算師Zorast Wadia表示?！爱?dāng)利率最終下降時(shí)，除非養(yǎng)老金所持債券的收益率被鎖定，否則他們的負(fù)債規(guī)模將會(huì)上升?！?/p>

上個(gè)月，10年期和30年期美國(guó)國(guó)債收益率開始突破5%，隨后迅速回落，這進(jìn)一步刺激了養(yǎng)老金計(jì)劃在此期間于固定收益投資規(guī)模上加倍下注。晨星(Morningstar)上周發(fā)布的年度退休收入報(bào)告顯示，債券收益率上升也提高了退休人員在30年內(nèi)每年從個(gè)人儲(chǔ)蓄中提取的比例，而且很有可能不會(huì)耗盡所有資金。

在強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，以及不斷升高的美國(guó)聯(lián)邦赤字刺激下，有著“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”稱號(hào)的10年期美債收益率在10月份一度狂飆超5%，一舉創(chuàng)下2007年以來(lái)新高。較高的固定收益率為投資組合提供了更大的保護(hù)力度，接近5%的10年期美債固定收益率可以說(shuō)為投資者提供了自2007年以來(lái)最高規(guī)模的債券收益來(lái)源，幫助債券和股票等高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)資產(chǎn)相競(jìng)爭(zhēng)，這一點(diǎn)從20年期以及以上美債相關(guān)的ETF資金流入規(guī)模能夠看出。美債收益率上行還使固定收益型投資組合在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)痛苦的時(shí)期更具有彈性。

來(lái)自Mercer的McDaniel表示:“我們看到養(yǎng)老金計(jì)劃發(fā)起人——實(shí)際上是很多計(jì)劃發(fā)起人——制定了明確的投資策略，他們說(shuō)：當(dāng)我達(dá)到95%的資金或100%的資金觸發(fā)點(diǎn)時(shí)，我將從股票投資組合中取出X數(shù)量的資產(chǎn)，將其轉(zhuǎn)移到債券等固定收益投資組合中?！?/p>

2022年擁有最大計(jì)劃資產(chǎn)的美國(guó)公司——通用電氣以大約597億美元的養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)領(lǐng)先

他補(bǔ)充表示:“那些沒(méi)有正式投資策略的公司仍然會(huì)說(shuō)：嘿，如果我在獲得80%資金的時(shí)候承擔(dān)了60%的股票風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在我的資金為105%，那么今天少承擔(dān)一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)可能是有意義的行為?！薄八?，我們肯定會(huì)看到計(jì)劃發(fā)起人采取這些行動(dòng)?！?/p>

與此同時(shí)，美國(guó)股市整體表現(xiàn)在今年因地緣政治形勢(shì)，以及投資者們對(duì)美國(guó)消費(fèi)者支出的擔(dān)憂情緒、美國(guó)龐大債務(wù)規(guī)模帶來(lái)的隱患而動(dòng)蕩不安，這讓養(yǎng)老基金經(jīng)理有了另一個(gè)轉(zhuǎn)向債券等更安全資產(chǎn)的理由。

來(lái)自Mercer的McDaniel表示:“我們總是跟客戶和合作伙伴說(shuō)：你們看，我們以前也見過(guò)這種情況，資金狀況看起來(lái)很好，但最終卻失敗了?！艾F(xiàn)在讓我們明確一點(diǎn)，那就是一旦你到了資金狀況良好的樂(lè)觀時(shí)期，你就愈發(fā)會(huì)采取保守性的措施來(lái)保護(hù)自己的投資組合?！?/p>