AI服務(wù)器旺盛需求拉高ISG業(yè)務(wù)毛利率 民生證券：聯(lián)想(00992)前景樂觀

聯(lián)想Tech World 2023大會于10 月24日開幕，展示了革命性的AI PC產(chǎn)品，對此，民生證券發(fā)布研報稱，聯(lián)想集團(00992)作為英偉達核心合作伙伴，PC+服務(wù)器開啟全新成長周期。

民生證券方競團隊認為:

聯(lián)想集團擁有三大核心業(yè)務(wù)集團：智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團（IDG）、基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團（ISG）、方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團（SSG）。智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團由個人電腦、平板電腦、智能手機和其他智能設(shè)備業(yè)務(wù)組成?；A(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團專注于服務(wù)器、儲存邊緣計算和服務(wù)。方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團主要由運維服務(wù)、項目與解決方案業(yè)務(wù)、附加服務(wù)及支持服務(wù)組成。

公司FY2023營收為619.47億美元，同比下滑13.5%，受PC需求下滑影響，歸母凈利潤為16.08億美元，同比下滑20.79%，毛利率為16.95%，同比上升2.71個pct。分業(yè)務(wù)來看，F(xiàn)Y2023公司智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團/基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團/方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團占比分別為79.70%/15.75%/10.76%，其中智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團實現(xiàn)營收493.71億美元；基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團營收97.56億美元；方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團實現(xiàn)營收66.63億美元；分部間抵消38.44億美元。

公司的IDG業(yè)務(wù)由個人電腦、平板電腦、智能手機和其他智能設(shè)備業(yè)務(wù)組成，目前處于整個市場的領(lǐng)導(dǎo)地位，近年來銷量連續(xù)位列全球第一。2022財年聯(lián)想IDG業(yè)務(wù)的收入和經(jīng)營溢利同比分別下降21%和24%，主要由以下原因?qū)е拢?）2020年和2021年居家辦公和學(xué)生網(wǎng)課的需求驟然增加，刺激了企業(yè)和個人的PC消費，PC廠商吃到了市場紅利，連續(xù)兩年出貨量都取得了增長，同時也造成PC市場需求被提前透支，2022年市場需求下滑。2）2022年受全球宏觀經(jīng)濟下行影響，全球PC渠道庫存過剩，出貨受到行業(yè)去庫存影響。

雖然PC市場過去幾個季度因渠道庫存調(diào)整而疲軟，但調(diào)整已近尾聲，出貨量和激活量的走勢將越來越一致，預(yù)計整個智能設(shè)備市場有望在2023年第四季度持續(xù)回升。此外，AI技術(shù)的快速發(fā)展也產(chǎn)生了對PC的新需求。AI應(yīng)用的廣泛需求需要更強大的處理器、更大容量的內(nèi)存以及更快速的存儲設(shè)備，聯(lián)想AI PC產(chǎn)品已公開演示，隨著AI PC新興市場的興起和宏觀經(jīng)濟環(huán)境得到改善，預(yù)計聯(lián)想IDG業(yè)務(wù)將呈現(xiàn)逐季改善態(tài)勢。

公司的ISG業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣豐富，包括服務(wù)器、存儲及其他網(wǎng)絡(luò)設(shè)備等硬件產(chǎn)品，并提供云解決方案。聯(lián)想為僅次于DELL、HPE的全球第三大服務(wù)器品牌，1Q23市場份額達7.1%，海外客戶占比70%+，主要客戶包括微軟、亞馬遜、百度、騰訊等各大互聯(lián)網(wǎng)云廠商。聯(lián)想服務(wù)器業(yè)務(wù)采取獨特的ODM+模式，能夠一站式滿足超大規(guī)模CSP多樣化、定制化和全球化的服務(wù)器設(shè)計、制造、供應(yīng)鏈、交付和服務(wù)等需求，并推出ThinkSystem+聯(lián)想問天的雙品牌戰(zhàn)略，分別針對海外/本地市場，提供全球化技術(shù)及本地定制化服務(wù)。

在AI領(lǐng)域，聯(lián)想圍繞計算機視覺、語音識別、知識圖譜、智慧數(shù)據(jù)以及自然語言處理等進行布局，包含5G、AI、邊緣計算以及邊緣管理等諸多前沿技術(shù)，截至2022年已擁有超過1500件專利申請。公司為英偉達全球戰(zhàn)略合作伙伴，是國內(nèi)唯一的英偉達數(shù)據(jù)中心/工作站/邊緣計算三重認證伙伴（其他認證伙伴包括DELL和Supermicro）。聯(lián)想AI 服務(wù)器呈現(xiàn)供不應(yīng)求的態(tài)勢，當前AI服務(wù)器占ISG業(yè)務(wù)比重已超過20%，最新發(fā)布的兩款A(yù)I服務(wù)器訂單數(shù)量火爆，部分訂單排隊至24年。受益于豐富的服務(wù)器設(shè)計及產(chǎn)品組合，疊加AI市場需求上升，2022到2023財年公司ISG業(yè)務(wù)營收逐季增加。2022財年聯(lián)想ISG業(yè)務(wù)的營收同比增長了37%，達到98億美元，連續(xù)第三年刷新紀錄。同時經(jīng)營溢利達到了9800萬美元。

公司的SSG業(yè)務(wù)從硬件到軟件，為客戶提供端到端的服務(wù)，其主要業(yè)務(wù)分為三類：一是多樣的硬件產(chǎn)品；二是面對終端、數(shù)據(jù)中心、云，以及現(xiàn)在新的邊緣計算場景的IT管理服務(wù)；三是以聯(lián)想的“擎天“技術(shù)底層架構(gòu)為基礎(chǔ)，為客戶提供項目和解決方案服務(wù)。2022財年該業(yè)務(wù)收入及經(jīng)營溢利分別同比增長 22%及 16%至 67億美元及 14億美元。SSG業(yè)務(wù)一體化、一站式的服務(wù)可以幫助顧客實現(xiàn)有效率地采購，并且可以同時兼顧到企業(yè)IT架構(gòu)的穩(wěn)定性和靈活性，過去幾年里，聯(lián)想已經(jīng)為包括中石化、國電、北汽、東風(fēng)、濰柴等近200家大型企業(yè)提供了智能化服務(wù)。隨著市場對一站式服務(wù)的需求快速增加，聯(lián)想SSG業(yè)務(wù)擁有樂觀的發(fā)展前景。

分業(yè)務(wù)收入預(yù)測：

智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團：公司該業(yè)務(wù)由個人電腦、平板電腦、智能手機和其他智能設(shè)備業(yè)務(wù)組成，其中個人電腦業(yè)務(wù)為全球龍頭，出貨量連續(xù)多年位列全球第一，手機業(yè)務(wù)收購摩托羅拉，在北美、南美等海外市場出貨量位居前三。22年以來PC等產(chǎn)品進入去庫存周期，全球出貨量連續(xù)兩年下滑，拖累公司業(yè)績。當前PC去庫存已經(jīng)結(jié)束，有望進入新的上行周期，集邦咨詢預(yù)測24年P(guān)C出貨量將回升2-5%，且去庫結(jié)束后產(chǎn)品售價有望獲得修復(fù)，疊加AI PC有望帶動產(chǎn)生換機潮，預(yù)計公司該業(yè)務(wù)在FY24-FY26分別實現(xiàn)營收429.53/468.19/500.96億美元，同比增速為-13%/9%/7%。

基礎(chǔ)設(shè)施解決方案：公司該業(yè)務(wù)主要由服務(wù)器及AI服務(wù)器、邊緣服務(wù)器、存儲服務(wù)器等構(gòu)成，公司為全球第三大服務(wù)器品牌、英偉達全球戰(zhàn)略合作伙伴，也是中國大陸唯一的英偉達數(shù)據(jù)中心/工作站/邊緣計算三重認證伙伴。FY23Q1/Q2/Q3/Q4，ISG基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)分別實現(xiàn)同比增速 14%/33%/48%/56%，呈現(xiàn)同比逐季加速態(tài)勢。23年以來，由于宏觀經(jīng)濟波動，互聯(lián)網(wǎng)大廠控制資本開支，傳統(tǒng)服務(wù)器業(yè)務(wù)疲軟，但AI服務(wù)器旺盛的市場需求一定程度對沖了傳統(tǒng)服務(wù)器的下滑。AI服務(wù)器價值量可達傳統(tǒng)服務(wù)器30倍以上，隨著AI服務(wù)器的顯著放量，預(yù)計將拉動該業(yè)務(wù)營收在FY25-FY26快速增長，綜合來看，預(yù)計該業(yè)務(wù)FY24-FY26分別實現(xiàn)營收94.68/113.62/130.66億美元，同比增速為-5%/20%/15%。

提供全面解決方案服務(wù)：公司該業(yè)務(wù)結(jié)合軟件、硬件以及服務(wù)業(yè)務(wù)，為客戶提供全方位的解決方案服務(wù)。該業(yè)務(wù)近年來成長速度快，盈利能力好，依托聯(lián)想全面的硬件布局優(yōu)勢，為客戶提供解決方案有效提高生產(chǎn)效率。當前各大企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求迫切，該業(yè)務(wù)市場空間廣闊，參考歷史增速，我們預(yù)計該業(yè)務(wù)FY24-FY26持續(xù)保持20%左右的較快增長，分別實現(xiàn)營收79.96/94.35/111.33億美元，同比增速為20%/18%/18%。

毛利率方面，隨著公司高毛利率的SSG業(yè)務(wù)加速放量，以及AI服務(wù)器的旺盛需求拉高ISG業(yè)務(wù)毛利率，預(yù)計FY24-FY26公司整體毛利率17.47%/17.67%/17.92%。