中金大宗商品24年展望：中場故事待續(xù) 或仍處于供需錯(cuò)配

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報(bào)告稱，在大宗商品市場結(jié)束了宏觀驅(qū)動(dòng)下的供需錯(cuò)配上半場之后，結(jié)構(gòu)性短缺的下半場哨聲或還未起，因而展望明年，大宗商品的中場故事或未完待續(xù)，市場定價(jià)將繼續(xù)聚焦品種間的基本面差異。對2024年大宗商品市場內(nèi)部的板塊排序?yàn)槟茉?、有色金?gt;貴金屬>黑色金屬、農(nóng)產(chǎn)品，其中對能源、有色金屬持樂觀態(tài)度，貴金屬維持中性，黑色金屬、農(nóng)產(chǎn)品相對謹(jǐn)慎。

前言：

“超級(jí)周期”是大宗商品市場中經(jīng)久不衰的討論熱題，學(xué)術(shù)界一般將其定義為商品價(jià)格長期且普遍的上行。2020-22年，在宏觀主導(dǎo)的供需錯(cuò)配和庫存去化中，商品市場開啟了同漲同跌的上半場行情，引發(fā)超級(jí)周期討論。2023年以來，隨著需求在完成復(fù)蘇后回歸內(nèi)生驅(qū)動(dòng)，市場也步入了聚焦基本面差異的中場調(diào)整階段，供給主動(dòng)調(diào)節(jié)以適配需求降速，價(jià)格在筑底過程的邊際定價(jià)中進(jìn)一步分化。

▍中金主要觀點(diǎn)如下：

周期輪動(dòng)行至中場，投資不足的必要條件或已具備

大宗商品的實(shí)物資產(chǎn)屬性是供需兩側(cè)的長期博弈與綜合表達(dá)，因而價(jià)格周期的背后實(shí)際為供給周期和需求周期的重疊錯(cuò)配與更新迭代?；仡櫄v史，1900年至今的四次大宗商品超級(jí)周期均伴隨著供給條件的收緊。

近年來，除了疫情后全球供應(yīng)鏈緩慢恢復(fù)、不利天氣、逆全球化等外生沖擊使得供給彈性下降，能源轉(zhuǎn)型中的綠色溢價(jià)和地緣風(fēng)險(xiǎn)下的安全溢價(jià)推升供給成本，能源及工業(yè)品上游投資的長期不足也仍未改善。因而判斷，在周期輪動(dòng)行至中場之際，供應(yīng)約束或已為超級(jí)周期的開啟奠定必要條件。

下半場哨聲未起，仍需等待需求增長的趨勢性破局

往前看，商品市場從中場的“供需錯(cuò)配”切換至下半場的“產(chǎn)能短缺”，或?qū)⑷Q于需求趨勢的向上突圍，這既可能依賴于傳統(tǒng)需求主體的增量貢獻(xiàn)，例如以歐美國家為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和自2000年以來受益于工業(yè)化提速的中國需求;也可能寄希望于以印度、“一帶一路”國家為代表的新興需求主體。

但就2024年而言，在疫后恢復(fù)期的高增速并未線性外推之后，需求增長的趨勢性破局或仍不可期，也意味著商品市場周期向上的前提條件或還不充分。一方面，傳統(tǒng)需求或仍面臨內(nèi)生增長動(dòng)能的挑戰(zhàn)，國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的工業(yè)品需求或仍低迷、城改增量相對有限，歐美貨幣緊縮的滯后壓力待顯、再工業(yè)化提振仍需等待;另一方面，印度和“一帶一路”國家工業(yè)化和城市化帶來的需求增量雖然可觀，但也并非易事，印度農(nóng)業(yè)發(fā)展逆風(fēng)和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等不利因素仍持續(xù)存在。

中場故事待續(xù)，2024年商品市場或仍處于供需錯(cuò)配

綜合以上分析，判斷在大宗商品市場結(jié)束了宏觀驅(qū)動(dòng)下的供需錯(cuò)配上半場之后，結(jié)構(gòu)性短缺的下半場哨聲或還未起，因而展望明年，大宗商品的中場故事或未完待續(xù)，市場定價(jià)將繼續(xù)聚焦品種間的基本面差異。對2024年大宗商品市場內(nèi)部的板塊排序?yàn)槟茉?、有色金?gt;貴金屬>黑色金屬、農(nóng)產(chǎn)品，其中對能源、有色金屬持樂觀態(tài)度，貴金屬維持中性，黑色金屬、農(nóng)產(chǎn)品相對謹(jǐn)慎。

具體來看，能源和農(nóng)產(chǎn)品的定價(jià)重心或聚焦于供給側(cè)，其中，能源或有望受益于供應(yīng)條件偏緊和供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)仍在，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格則將受制于增產(chǎn)預(yù)期下的庫存修復(fù);有色金屬和黑色金屬市場分化可能來自新、舊需求和內(nèi)、外需求增長預(yù)期差，其中，有色金屬的新能源屬性強(qiáng)化或提供價(jià)格底部支撐，國內(nèi)黑色金屬需求依然面臨地產(chǎn)存量收縮等不利因素。

風(fēng)險(xiǎn)

地緣局勢、政策變動(dòng)、不利天氣、經(jīng)濟(jì)增長變動(dòng)超預(yù)期。