中銀基金鄭寧：看好醫(yī)藥行業(yè)反轉(zhuǎn) 院內(nèi)產(chǎn)品端公司尤其是創(chuàng)新藥值得關(guān)注

智通財經(jīng)APP獲悉，近日，中銀基金鄭寧在一次深度訪談中表示，在下一次醫(yī)藥行業(yè)的上漲中，院內(nèi)產(chǎn)品端公司尤其是創(chuàng)新藥有望作為領(lǐng)頭的引擎。今年雖然醫(yī)藥指數(shù)是下跌的，但體驗比去年好很多。去年醫(yī)藥是普跌，沒有什么產(chǎn)業(yè)邏輯驅(qū)動的機(jī)會；而今年不一樣，可能存在結(jié)構(gòu)性的機(jī)會。比如，以創(chuàng)新藥為代表的院內(nèi)標(biāo)的，今年有顯著的超額收益。

鄭寧指出，醫(yī)藥行業(yè)能走出來，最重要的還是基本面支撐。從去年四季度開始到今年三季度，醫(yī)藥企業(yè)的業(yè)績都處于低基數(shù)的狀態(tài)，未來許多公司會出現(xiàn)連續(xù)多個季度的業(yè)績環(huán)比改善。做全行業(yè)比較的話，醫(yī)藥業(yè)績有比較優(yōu)勢，尤其是一些院內(nèi)產(chǎn)品端的公司，基本面比較優(yōu)勢會更強(qiáng)，而且它們現(xiàn)在的估值也比較低。

現(xiàn)在的醫(yī)藥板塊，基本面鄭寧認(rèn)為可能是向上的，估值變得很便宜了，機(jī)構(gòu)持倉的擁擠度也大幅下降，政策面或已經(jīng)轉(zhuǎn)向正面。行業(yè)貝塔的四個打分因素都在變好，所以現(xiàn)在需要保持樂觀。

鄭寧表示，投資創(chuàng)新藥的邏輯就八個字：三端共振，報表兌現(xiàn)。首先，創(chuàng)新藥和前幾年主題投資的階段已經(jīng)不同，體現(xiàn)在財務(wù)報表正在發(fā)生真實的改善。今天的創(chuàng)新藥，已經(jīng)不再是用PPT講故事的階段，而是在財務(wù)報表上有了顯著的變化。

其次，需求端、供給端和支付端出現(xiàn)了三端共振。需求端，創(chuàng)新藥的市場規(guī)模一直處在高速增長的階段。

創(chuàng)新藥供給端的內(nèi)外部因素，都在發(fā)生變化。內(nèi)部因素上，供給端或已經(jīng)有所出清，不再像幾年前那么內(nèi)卷。外部因素上，新藥審批不像前幾年那么寬松了，限制了新增供給。更重要的是，經(jīng)歷了過去幾年的周期，創(chuàng)新藥的龍頭企業(yè)到底是哪幾家，也看得很清楚了，行業(yè)格局有顯著改善。如今這一批創(chuàng)新藥龍頭公司的成長確定性相對較強(qiáng)，隱含回報率也相對較高，可能是近幾年來投資創(chuàng)新藥相對較好的時機(jī)。

此外，支付端也在改善。一方面，醫(yī)保談判規(guī)則從去年就開始持續(xù)優(yōu)化，降價幅度收窄，今年繼續(xù)寬松。另一方面，現(xiàn)在政策也在鼓勵多元化支付體系，未來在支付端有更多鼓勵政策值得期待。

上述幾個方面的共同作用下，帶來的是財務(wù)報表的改善。從我們觀察到的創(chuàng)新藥公司基本面可以看到，這些企業(yè)的收入在高速增長，毛利率在提升，銷售費用率和研發(fā)費用率都在下降，導(dǎo)致凈利率的提升。未來幾年，隨著利潤增速超過收入增速，一批創(chuàng)新藥公司有望開始盈利。

除了創(chuàng)新藥之外，鄭寧還比較看好創(chuàng)新器械和自主可控設(shè)備，這兩個方向更多是進(jìn)口替代的邏輯。比如，電生理手術(shù)的國產(chǎn)份額很低，而且國內(nèi)手術(shù)滲透率也很低，處于一個雙低的位置，同時這個行業(yè)的壁壘又很高，那么這些國產(chǎn)企業(yè)未來幾年可能有非常高的收入擴(kuò)張空間。

再看自主可控設(shè)備中的內(nèi)窺鏡，國產(chǎn)份額也很低，但這個行業(yè)滲透率沒電生理那么低，所以行業(yè)增速沒那么快，但未來國產(chǎn)公司通過替代進(jìn)口也有不錯的收入提升空間，甚至未來還有出海的邏輯。

鄭寧坦言，他的投資框架是比較逆向的，在行業(yè)的底部和頂部，組合的特征會和別人明顯不同。行業(yè)處在底部的時候，他會關(guān)注高風(fēng)險資產(chǎn)，等到行業(yè)到了頂部的時候，他的組合又會聚焦低風(fēng)險資產(chǎn)，看似組合形式變化很大，其實本質(zhì)不變，它們的風(fēng)險收益比都是同類最優(yōu)的。

這是因為在行業(yè)底部的時候，成長股的風(fēng)險收益比會相對較好，組合的銳度就會很強(qiáng)。等到了頂部，成長股的風(fēng)險收益比下來了，可能就選擇價值股，這個組合又會鈍化。底部去找沒有風(fēng)險的資產(chǎn)，意義不大。即便現(xiàn)在很火的高分紅資產(chǎn)，也是有風(fēng)險的。我們做投資，最重要的是比較風(fēng)險收益比。鄭寧說，他們是追求長期投資的，希望組合能持續(xù)帶來超額收益，穿越一個又一個資本市場的周期，時間越長我們的超額收益也能越高。