國金證券：光伏龍頭Q3業(yè)績超預(yù)期 有望驅(qū)動(dòng)板塊行情徹底筑底回升

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國金證券發(fā)布研究報(bào)告稱，光伏行業(yè)近期正呈現(xiàn)出越來越明顯的供給端改善趨勢，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格動(dòng)態(tài)/盈利拐點(diǎn)的逐步出現(xiàn)、Q3機(jī)構(gòu)持倉的大幅下降、龍頭公司Q3業(yè)績超預(yù)期驗(yàn)證α能力等事件，有望驅(qū)動(dòng)板塊行情徹底筑底回升及反彈的持續(xù)。

個(gè)股方面，建議重點(diǎn)布局α突出的環(huán)節(jié)/公司/主線：對中短期盈利維持能力和中長期競爭格局穩(wěn)定性都存在低估的一體化組件龍頭；抗光伏主產(chǎn)業(yè)鏈波動(dòng)能力強(qiáng)，且下半年存政策催化預(yù)期的儲能；憑借α突出的業(yè)務(wù)或產(chǎn)品線布局而具備穿越周期能力的強(qiáng)周期環(huán)節(jié)龍頭；方向明確、催化不斷的電鍍銅（HJT）&鈣鈦礦新技術(shù)方向的設(shè)備/材料龍頭；盈利觸底、隨排產(chǎn)提升存在盈利向上彈性且龍頭優(yōu)勢突出的輔材/耗材環(huán)節(jié)。

國金證券主要觀點(diǎn)如下：

2023年三季度光伏主產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格整體處于下降通道，上游價(jià)格觸底反彈，下游價(jià)格持續(xù)調(diào)整；需求維持高景氣，Q3國內(nèi)光伏裝機(jī)同增133%、環(huán)增13%，電池組件出口量同增14%。需求高景氣帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈出貨量持續(xù)增長，但因產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降較快，Q3單季主要環(huán)節(jié)營收環(huán)比略降（【SW光伏設(shè)備】口徑營收同比+0.9%、環(huán)比-4.8%），板塊盈利能力承壓（【SW光伏設(shè)備】口徑歸母凈利潤同比-36%、環(huán)比-27%，毛利率同比-3PCT、凈利率同比-5.6PCT）。

具體看各環(huán)節(jié)：1）硅料：Q3產(chǎn)品價(jià)格及盈利下降，頭部企業(yè)與行業(yè)盈利均值差距拉大；Q4新增供給釋放驅(qū)動(dòng)價(jià)格下行，頭部企業(yè)成本及品質(zhì)優(yōu)勢有望持續(xù)凸顯。2）硅片：Q3排產(chǎn)環(huán)比Q2有所提升，但后期價(jià)格快速下降影響盈利；硅料降價(jià)有望階段性緩解成本壓力，N型趨勢下，頭部企業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢有望對盈利水平形成支撐。3）電池片：Q3盈利維持高位，Q4隨新增產(chǎn)能爬產(chǎn)放量，盈利中樞下行，TOPCon產(chǎn)品溢價(jià)及超額盈利均有所收窄；中期看，超額利潤的壓縮及行業(yè)融資收緊或?qū)⒘詈罄m(xù)電池片環(huán)節(jié)擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模低于預(yù)期，支撐合理盈利，在TOPCon技術(shù)平臺上的持續(xù)新工藝導(dǎo)入則將進(jìn)一步拉開企業(yè)之間的差距。4）一體化組件：Q3一體化單位盈利維持相對高位，好于按照現(xiàn)貨價(jià)格測算的理論盈利水平，且環(huán)比降幅與市場預(yù)期水平接近；Q4頭部企業(yè)出貨有望維持增長，但因訂單周期、出貨結(jié)構(gòu)、年底存貨減值等因素，Q4報(bào)表端單位盈利或環(huán)比繼續(xù)下行，其中新產(chǎn)能釋放較快、一體化程度提升、海外高價(jià)值市場銷售占比高的企業(yè)，有望繼續(xù)呈現(xiàn)較顯著的α盈利能力。5）逆變器：Q3海外庫存壓力有所緩解，德國市場率先恢復(fù)，預(yù)計(jì)Q4分布式出貨有望恢復(fù)環(huán)增；國內(nèi)年底集中式搶裝，光儲裝機(jī)有望逐月增長，將推動(dòng)Q4大型光儲逆變器出貨高速增長以及費(fèi)用率的攤薄，支撐盈利表現(xiàn)。6）輔材：Q3組件排產(chǎn)提升帶動(dòng)輔材出貨增長，部分盈利環(huán)比改善；Q4輔材環(huán)節(jié)出貨及盈利情況將取決于下游排產(chǎn)/去庫節(jié)奏等因素。7）設(shè)備：Q3設(shè)備環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)利潤環(huán)增，盈利能力分化，在新產(chǎn)品布局及N型高效電池技術(shù)研發(fā)進(jìn)展領(lǐng)先的設(shè)備企業(yè)將充分受益于新技術(shù)從0到1的滲透過程，不僅“景氣二階導(dǎo)”屬性明顯削弱，利潤率也將有更強(qiáng)的支撐；展望Q4，在新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域進(jìn)展較快的設(shè)備公司盈利有望持續(xù)超預(yù)期。

Q3行業(yè)龍頭公司都憑借強(qiáng)勢業(yè)務(wù)表現(xiàn)，呈現(xiàn)出超預(yù)期的業(yè)績和優(yōu)于同業(yè)公司的業(yè)務(wù)指標(biāo)，展現(xiàn)出強(qiáng)大的α盈利能力，充分驗(yàn)證我們在中期策略報(bào)告中提出的核心觀點(diǎn)之一：在光伏行業(yè)趨于總量過剩、下游N型產(chǎn)品比例持續(xù)提升的大趨勢下，多環(huán)節(jié)龍頭企業(yè)的盈利優(yōu)勢幅度有望實(shí)現(xiàn)放大。

展望Q4，四季度為國內(nèi)集中式傳統(tǒng)裝機(jī)旺季，預(yù)計(jì)需求將維持在相對旺盛的水平，同時(shí)考慮供給端硅料新增產(chǎn)能持續(xù)釋放，我們預(yù)計(jì)行業(yè)出貨仍將維持環(huán)比增長。盈利方面，隨著新增硅料供給釋放，預(yù)計(jì)硅料價(jià)格將再次回落，中下游及一體化組件盈利或有階段性修復(fù)，但考慮到行業(yè)庫存、供需格局、組件訂單周期等因素，預(yù)計(jì)報(bào)表端單位盈利仍處于下降通道（預(yù)計(jì)4Q23或1Q24見底概率大），優(yōu)勢產(chǎn)能及渠道、多樣化業(yè)務(wù)布局領(lǐng)先的企業(yè)盈利確定性更強(qiáng)。

投資建議：

光伏行業(yè)近期正呈現(xiàn)出越來越明顯的供給端改善趨勢，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格動(dòng)態(tài)/盈利拐點(diǎn)的逐步出現(xiàn)、Q3機(jī)構(gòu)持倉的大幅下降、龍頭公司Q3業(yè)績超預(yù)期驗(yàn)證α能力等事件，有望驅(qū)動(dòng)板塊行情徹底筑底回升及反彈的持續(xù)，建議重點(diǎn)布局α突出的環(huán)節(jié)/公司/主線：1）對中短期盈利維持能力和中長期競爭格局穩(wěn)定性都存在低估的一體化組件龍頭；2）抗光伏主產(chǎn)業(yè)鏈波動(dòng)能力強(qiáng)，且下半年存政策催化預(yù)期的儲能；3）憑借α突出的業(yè)務(wù)或產(chǎn)品線布局而具備穿越周期能力的強(qiáng)周期環(huán)節(jié)龍頭；4）方向明確、催化不斷的電鍍銅（HJT）&鈣鈦礦新技術(shù)方向的設(shè)備/材料龍頭；5）盈利觸底、隨排產(chǎn)提升存在盈利向上彈性且龍頭優(yōu)勢突出的輔材/耗材環(huán)節(jié)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

傳統(tǒng)能源價(jià)格大幅（向下）波動(dòng)，行業(yè)產(chǎn)能非理性擴(kuò)張，國際貿(mào)易環(huán)境惡化，儲能、泛靈活性資源降本不及預(yù)期。